Marcin Materna: Nie widzę szans na trwałe zwyżki na warszawskiej giełdzie

Z Marcinem Materną, dyrektorem departamentu analiz Millennium DM, rozmawia Jacek Mysior

W ostatnich miesiącach indeksy warszawskiej giełdy mają spory problem ze znalezieniem kierunku i utkwiły w trendzie bocznym. Czy może to oznaczać, że inwestorom brakuje argumentów przemawiających za kontynuacją hossy?

Wiele na to wskazuje, że mamy do czynienia ze schyłkową fazą rynku byka na giełdach, nasz parkiet wyprzedza tym razem trendy światowe. Obawiam się, że w dalszej części roku czeka nas dalszy stopniowy odwrót krajowych indeksów. Takim dobrym wskaźnikiem wyprzedzającym potwierdzającym jest ujemna roczna stopa indeksu WIG. Od pewnego czasu się ona na lekkim minusie. Dalsze pogłębianie straty będzie wyraźnym sygnałem, że czeka nas przesilenie w realnej gospodarce. Taka zależność między WIG a dynamiką krajowego PKB już niejednokrotnie sprawdzała się w przeszłości i wiele na to wskazuje, że i tak będzie tym razem. To opiera się na założeniu, że giełda z wyprzedzeniem wskazuje zmiany w koniunkturze gospodarczej. Idąc tym tropem, można zakładać, że za kwartał lub dwa tempo wzrostu polskiego PKB zacznie hamować. Dlatego nie widzę miejsca na trwałe zwyżki na warszawskiej giełdzie. Obstawiam, że na koniec roku indeksy będą na niższych poziomach niż obecnie. Negatywny scenariusz, niestety, potwierdza też nastawienie globalnych inwestorów do rynków wschodzących.

Kluczową rolę dla podtrzymania koniunktury na GPW odgrywają inwestorzy z zagranicy. Czy w związku z tym polskie akcje przestały być już dla nich atrakcyjne?

Zachowanie naszego rynku jest pochodną nastawienia inwestorów do koszyka rynków wschodzących, z których od pewnego czasu kapitał odpływa w kierunku amerykańskich obligacji. Umacniający się dolar i zacieśnianie polityki pieniężnej w USA skłaniają inwestorów do wyprzedaży aktywów z bardziej ryzykownych rynków. Ostatnie dynamiczne osłabienie złotego względem dolara wskazuje, że nasz rynek wpisuje się w ten trend, mimo że nasza gospodarka wyróżnia się na tle wielu innych stabilnym wzrostem. O obecnej koniunkturze na krajowym parkiecie w dużej mierze decydują globalne ruchy kapitału, dla którego po bardzo udanym 2017 r. przestaliśmy być dobrym miejscem do inwestowania i nie ma powodów, by płynął do nas szerokim strumieniem. Dalsze umocnienie dolara będzie może niestety pogłębiać ten niekorzystny trend na giełdach rynków wschodzących.

O ile rynki wschodzące poszły w odstawkę, o tyle największe rozwinięte parkiety ostatnie miesiące mogą zaliczyć do udanych. Czy jest więcej szans czy zagrożeń dla kontynuacji pozytywnego trendu na głównych parkietach?

Mimo większej zmienności na tych rynkach w tym roku dobra koniunktura cały czas się utrzymuje. Takim głównym zagrożeniem, które może zachwiać rynkami, jest wzrost inflacji. Gwałtowny wzrost cen ropy sprawia, że obawy dotyczące inflacji mogą się nasilić. Przyspieszenie tempa jej wzrostu w USA może zostać odebrane przez inwestorów jako zapowiedź przyspieszenia podwyżek stóp i przekreślić szanse na kontynuację hossy.

Jednym z głównych argumentów hossy w Warszawie były poprawiające się wyniki finansowe spółek. Ostatnie kwartały jednak były pod tym względem niejednoznaczne. Czy jest szansa poprawy wyników?

Niestety, krajowe spółki mają wyraźny problem z przerzucaniem rosnących kosztów na odbiorców. Jednym się to udaje, innym nie. Warto przy tym zwrócić uwagę, że rozmawiamy o giełdowych firmach, które z reguły mają dość mocną pozycję w swoich branżach. Podejrzewam, że w przypadku pozostałych przedsiębiorstw skala problemu może być większa. Ratunkiem dla branż stawiających na eksport może być osłabienie złotego, które może częściowo zniwelować niekorzystny efekt wzrostu kosztów, chyba że dużą część kosztów także ponoszą w walucie. Pozostałe będą miały problem z utrzymaniem marż w środowisku rosnącej presji płac i tendencji wzrostowej na rynkach surowców. Prawdziwym testem wytrzymałości dla wielu firm będzie spadek popytu w związku z hamowaniem gospodarki, ale to perspektywa bardziej kolejnych kwartałów niż miesięcy.

Biorąc pod uwagę niepewne perspektywy wzrostu indeksów i zmienne nastroje na polskim rynku akcji, jak powinien wyglądać optymalny portfel akcji?

Najsensowniej ograniczyć udział akcji w portfelu, bo ryzyko dalszych spadków na GPW jest stosunkowo duże. Dlatego warto go uzupełnić o bezpieczne instrumenty, i to najlepiej indeksowane do inflacji. Z kolei część akcyjną portfela warto oprzeć o bezpieczne branże typu handel żywnością czy produkcja chemiczna, czyli branże mniej uzależnione od koniunktury w naszym kraju. Część portfela mogą także stanowić spółki medyczne czy producenci gier – tu istnieje spora szansa na zarobek w krótkim terminie. Obie branże nastawione są na ogół na sprzedaż globalną i krajowe wahania koniunktury nie mają znaczenia dla ich wyników. Wiele z tych spółek ma za sobą solidne zwyżki kursów, ale wysokie wskaźniki wyceny wcale nie muszą być przeszkodą w kontynuacji pozytywnego trendu. Duża znaczenie ma potencjał wypuszczanych na rynek premier czy leków, które decydują o sukcesie finansowym firmy.

Co z tradycyjnymi branżami? Będzie można jeszcze na nich zarobić w najbliższych miesiącach?

Ciekawym pomysłem pozostają banki, które w dalszym ciągu mają przestrzeń do stabilnej poprawy wyników. Dodatkowo dzięki korekcie w ciągu ostatnich miesięcy ich wyceny są atrakcyjniejsze niż na początku roku. W dodatku płacą dywidendy wyższe niż w poprzednim roku.

Cały czas dobrze prezentują się deweloperzy, gdzie spodziewana dobra koniunktura sprzyjać będzie dalszej poprawie wyników. Niewiadomą pozostaje, czy oczekiwany wzrost kosztów związany z wyższymi cenami działek czy wzrostem cen materiałów uda się przerzucić na klientów.

Na selekcję warto postawić w sektorze spółek przemysłowych. Z dobrej strony mogą się pokazać te spółki, gdzie znaczący udział w przychodach stanowi eksport, a koszty rozliczane są głównie w złotym. W korzystnej sytuacji są też spółki chemiczne wytwarzające półprodukty czy materiały, które są niezbędne dla działalności wielu innych branż. Mają one stosunkowo duże pole manewru, jeśli chodzi o podwyżki cen.

Do pozostałych branż podchodziłbym z większą ostrożnością. Spółki konsumpcyjne najlepszy okres chyba mają już za sobą. Ich wyniki mogą nieznacznie spaść, na co złożą się ograniczenie handlu i wzrost kosztów (wynajem w walutach i koszty pracy plus dostawy z Chin rozliczane w dolarze). Z kolei zmartwieniem branży budowlanej jest duża liczba kontraktów podpisywanych prawie bez marży w słabszych czasach, które teraz trzeba realizować po wyższych kosztach.

Sezon dywidend na GPW w pełni. Czy warto pomyśleć o przeważeniu portfela w stronę spółek dywidendowych?

Przy obecnych bardzo niskich stopach zwrotu z lokat czy obligacji stabilne spółki dywidendowe wydają się być wciąż dobrą alternatywą. W tym roku spółki już nie będą jednak tak hojne jak przed rokiem, więc nie należy przeceniać ich znaczenia, bo wraz z osłabieniem wyników w związku z oczekiwanym pogorszeniem koniunktury kolejne lata mogą skłonić spółki do ograniczenia wypłat. Warto zauważyć, że wiele spółek, gdzie właścicielem jest Skarb Państwa, już wcześniej wypadło z grona spółek dywidendowych.

Wielu inwestorów nie może przejść obojętnie nad restrukturyzacją GetBacku. Jakie mogą być konsekwencje upadłości GetBacku dla całego rynku kapitałowego?

Fundusze zaangażowane w spółce będą musiały przełknąć stratę. Inwestorzy jednak mogą teraz z większą nieufnością podchodzić do funduszy, zwłaszcza tych inwestujących na rynku obligacji korporacyjnych, obawiając się, czy w portfelu nie ma jakichś trefnych obligacji.

Kłopoty z wypłacalnością windykatora nadszarpnęły zaufanie do rynku obligacji korporacyjnych. Bezpośrednio odczują to na pewno emitenci obligacji, którzy mogą mieć problem z pozyskiwaniem długu z rynku bez konieczności podwyższenia marży, co będzie oznaczało wzrost kosztów finansowania spółek.

CV

Marcin Materna od 1999 r., czyli od początku swojej drogi zawodowej, związany jest z Millennium Domem Maklerskim. Od 2002 r. kieruje zespołem analiz. Odpowiada za opracowywanie strategii rynkowej oraz za analizę spółek z sektora finansowego. Posiada licencję doradcy inwestycyjnego oraz tytuł CFA. jim