Jeszcze 50 lat temu „kredytowa Wall Street” ograniczała się do emisji długu wysokiej jakości, a finansowanie prywatnych firm z ratingiem poniżej BBB odbywało się niemal wyłącznie za pośrednictwem banków. Przełom przyniosły obligacje high yield, oferujące wyższą rentowność w zamian za większe ryzyko, które otworzyły drogę do finansowania bardziej ryzykownych podmiotów i w latach 80. umożliwiły dynamiczny rozwój wykupów lewarowanych (LBO), kładąc fundamenty pod dzisiejszą branżę private equity. Kolejne dekady przyniosły dalszą ewolucję rynku kredytowego, aż do globalnego kryzysu finansowego (GFC), po którym osłabione i objęte surowszymi regulacjami banki zaczęły stopniowo ograniczać finansowanie bardziej ryzykownych transakcji.

Powstałą lukę zaczęli wypełniać niebankowi kredytodawcy, rozwijając rynek private credit, w którym najszybciej rósł segment direct lending, czyli prywatnych pożyczek dla spółek, często o podwyższonym ryzyku. Ograniczona podaż kapitału pozwalała narzucać wysokie oprocentowanie oraz silne zabezpieczenia na aktywach, co przez lata czyniło tę strategię szczególnie atrakcyjną. Dynamiczny rozwój direct lending oraz rosnąca oferta kierowana do inwestorów indywidualnych były w dużej mierze efektem sprzyjającego otoczenia rynkowego, napływ kapitału detalicznego i emerytalnego istotnie zwiększył skalę rynku, a środowisko niskich stóp procentowych wzmacniało atrakcyjność wyższych stóp zwrotu oferowanych przez tę klasę aktywów. Dodatkowo rosnąca popularność inwestowania pasywnego zwiększała presję na marże instytucji finansowych, podnosząc atrakcyjność dystrybucji produktów private credit, podczas gdy brak codziennej wyceny ograniczał postrzeganą przez inwestorów zmienność - choć wynika ona z metodologii wyceny niż z realnie niższego ryzyka. Wraz ze wzrostem konkurencji warunki finansowania zaczęły się jednak pogarszać, spready się zawężały, a zabezpieczenia na aktywach słabły, co przez długi czas pozostawało ukrywane przez sprzyjające otoczenie. Obecnie pojawiają się oznaki pęknięć, widoczne m.in. w ograniczeniach wypłat oraz narastających wątpliwościach co do adekwatnych wycen aktywów, przez co szczególnego znaczenia nabiera struktura portfeli direct lending, w tym ich ekspozycja sektorowa.

Rynek private credit szacowany jest obecnie na ok. 3,5 bln USD, z czego direct lending stanowi ok. 1,6 bln, przy czym największym i najbardziej dojrzałym rynkiem pozostają Stany Zjednoczone (ok. 1,1 bln USD wobec ok. 490 mld USD w Europie), z wyraźną dominacją ekspozycji na spółki software’owe, odpowiadające za około 25 proc. tej strategii. Jeszcze kilkanaście lat temu firmy z tego sektora uznawano za zbyt ryzykowne, by stanowiły istotny segment finansowania prywatnego, jednak zmiana podejścia wynikała z lepszego zrozumienia modeli SaaS, opartych na powtarzalnych przychodach (ARR), wysokiej skalowalności oraz relatywnie niskich nakładach inwestycyjnych (CAPEX), co naturalnie czyniło je atrakcyjnymi dla finansowania typu cash-flow lending. Otworzyło to drogę do finansowania przejęć w sektorze technologicznym, a rozwój direct lending dodatkowo wzmocnił ten trend, umożliwiając wyższe poziomy zadłużenia oraz finansowanie spółek, które nie zawsze generowały jeszcze zyski. W ostatnim czasie skalowanie oraz rosnąca efektywność modeli AI zaczęły jednak podważać założenia dotyczące trwałości przewag konkurencyjnych wielu takich firm, co zmienia percepcję ryzyka wśród inwestorów i przekłada się na większą ostrożność rynku, widoczną m.in. w presji na wyceny oraz zwiększonym napływie wniosków o wykup w części wehikułów inwestycyjnych.