Czy temat wojny na rynkach można uznać za zamknięty, czy wciąż jest to czynnik pierwszoplanowy dla inwestorów?
Zdecydowanie nie jest to temat zamknięty. Konflikt na Bliskim Wschodzie, a szczególnie wątek Iranu pokazał, że ryzyka geopolityczne nadal mogą w bardzo dynamiczny sposób wpływać na rynki finansowe. Co istotne, skala eskalacji była większa niż zakładaliśmy jeszcze na początku roku. Wówczas traktowaliśmy ten scenariusz jako jedno z ryzyk, ale raczej o ograniczonym prawdopodobieństwie materializacji w tak ostrej formie. Tymczasem rzeczywistość pokazała, że inwestorzy muszą brać pod uwagę także bardziej ekstremalne warianty.
Najbardziej widoczną reakcją rynku był wzrost cen ropy. Czy to zjawisko ma charakter przejściowy, czy do wyższych cen ropy trzeba się jednak przyzwyczaić?
W mojej ocenie mamy do czynienia z efektem, który będzie odczuwalny przez dłuższy czas, choć niekoniecznie na skrajnych poziomach cenowych. Nie zakładam utrzymywania się ropy na poziomie 100 dolarów za baryłkę, natomiast poziom 75–80 dolarów wydaje się realistyczny w średnim terminie. Wynika to przede wszystkim z zaburzeń po stronie podaży. Część producentów, szczególnie w regionie Zatoki Perskiej, ograniczyła wydobycie i nie będzie w stanie natychmiast wrócić do wcześniejszych poziomów produkcji. Proces odbudowy podaży jest czasochłonny i może potrwać kilka miesięcy.
Jakie są najważniejsze konsekwencje gospodarcze wyższych cen surowców energetycznych? Kto jest na nie najbardziej narażony?
Najbardziej narażona jest Europa. Szacunki wskazują, że przy utrzymaniu wysokich cen ropy wzrost PKB w strefie euro może zostać obniżony o około 0,6 pkt proc. To bardzo dużo, biorąc pod uwagę, że całkowity wzrost gospodarczy i tak oscyluje w okolicach 1–1,5 proc.. Mówimy więc o potencjalnym „ucięciu” nawet połowy dynamiki wzrostu. W Stanach Zjednoczonych sytuacja wygląda inaczej – to gospodarka znacznie bardziej samowystarczalna energetycznie, a wręcz eksporter netto surowców. Dlatego negatywny wpływ na wzrost jest tam znacznie słabszy. Natomiast jeśli chodzi o inflację, efekt jest już globalny. Zarówno w USA, jak i w Europie możemy mówić o wzroście inflacji o około 1 punkt procentowy. Pierwsze dane już to potwierdzają.
Jakie to może mieć przełożenie na politykę banków centralnych?
W Europie sytuacja jest bardziej skomplikowana, ponieważ Europejski Bank Centralny ma de facto jeden mandat – walkę z inflacją. Dodatkowo wciąż żywa jest pamięć szoku inflacyjnego z 2022 roku, co ogranicza gotowość do luzowania polityki pieniężnej. W USA Fed ma większą elastyczność dzięki podwójnemu mandatowi – obejmującemu zarówno inflację, jak i rynek pracy. Naszym scenariuszem bazowym nie są podwyżki stóp procentowych. Raczej zakładamy ich stabilizację na obecnym poziomie, a ewentualne obniżki to perspektywa bardziej odległa.
Wojna wywołała popłoch na rynku ropy naftowej, natomiast rynki akcji w zasadzie już odrobiły straty z tego tytułu.
To rzeczywiście może zaskakiwać. Gdyby spojrzeć na wykresy, można odnieść wrażenie, że „nic się nie stało”. Szczególnie dobrze zachował się rynek polski, co było pozytywnym zaskoczeniem nawet dla nas. Jednak patrząc w przyszłość, mamy bardziej neutralne nastawienie do polskich akcji w II kwartale. Nasze prognozy wskazują na ograniczony potencjał wzrostu – raczej w okolicach zera.
Co jeśli nie Polska? Stany Zjednoczone?
Zgadza się. Sezon wyników zapowiada się bardzo dobrze – oczekiwany wzrost zysków spółek z indeksu S&P 500 to około 13 proc. rok do roku. Co ważne, to już kolejny kwartał z dwucyfrową dynamiką. Równie istotny jest wzrost przychodów, który również pozostaje solidny. To pokazuje, że nie mamy do czynienia wyłącznie z efektami księgowymi, ale z realnym wzrostem biznesu. Zdecydowanym liderem pozostaje sektor technologiczny, gdzie dynamika wzrostu zysków sięga nawet 40 proc. Co ciekawe, mimo tak dobrych wyników, wyceny stały się bardziej atrakcyjne po wcześniejszych spadkach. Warto też zwrócić uwagę na sektor energetyczny, który może pełnić funkcję zabezpieczenia portfela w scenariuszu dalszej eskalacji.
Wynikowo firmy technologiczne broniły się już wcześniej, a mimo to ich notowania spadały w związku z obawami o to, czy wydatki na AI się faktycznie zwrócą. Teraz będzie inaczej?
Takie obawy się pojawiają, ale moim zdaniem są przesadzone. Obecnie jesteśmy na etapie budowania uzależnienia użytkowników od tych technologii. Monetyzacja przyjdzie później – w perspektywie kilku kwartałów. W praktyce oznacza to, że użytkownicy będą skłonni płacić coraz więcej za dostęp do narzędzi opartych na AI, co przełoży się na wzrost przychodów firm technologicznych.
Jak w takim razie powinien wyglądać portfel inwestycyjny na II kwartał?
Podstawą powinna być ekspozycja na amerykański sektor technologiczny. To naszym zdaniem najbardziej atrakcyjny segment rynku w obecnych warunkach. Uzupełnieniem mogą być metale szlachetne oraz przemysłowe. To interesująca klasa aktywów, ponieważ może zachowywać się dobrze zarówno w scenariuszu eskalacji, jak i deeskalacji. Zakładamy jednak stopniową deeskalację napięć, choć przy utrzymaniu podwyższonej zmienności. W takim otoczeniu kluczowe jest selektywne podejście do inwestycji i koncentracja na rynkach o najsilniejszych fundamentach – przede wszystkim w Stanach Zjednoczonych.
