Wyprzedaż obligacji w USA i strefie euro – podobieństwa i różnice

Jak podkreśla Francesco Maria Di Bella, strateg ds. instrumentów o stałym dochodzie mediolańskiego UniCredit, chociaż stopy procentowe mogą pozostać wysokie w najbliższej przyszłości ze względu na rozwój sytuacji geopolitycznej, ich długoterminowa trajektoria będzie zależeć od tolerancji gospodarek na wyższe koszty finansowania.

Rynki instrumentów o stałym dochodzie nadal poruszają się po wzburzonych wodach

W zeszłym tygodniu EBC nie tylko podniósł stopę depozytową o 25 pb do 2,50 proc., ale także brzmiał bardziej jastrzębi niż oczekiwano, podsycając oczekiwania inwestorów co do dalszego zacieśniania polityki pieniężnej w przyszłości. Stawki terminowe OIS uwzględniają obecnie około 75 pb dalszych podwyżek stóp procentowych w ciągu najbliższych 12 miesięcy. Wskaźnik CPI w USA, wynoszący 3,4 proc., utwierdził oczekiwania rynku na podwyżkę stóp procentowych przez Fed w tym tygodniu. – Presja sprzedaży na globalnych rynkach obligacji była napędzana przez wspólne czynniki, w tym szok inflacyjny spowodowany wojną na Bliskim Wschodzie, wciąż stabilne dane ekonomiczne oraz obfitą podaż pochodzącą z inwestycji publicznych i prywatnych. W tym kontekście na wyceny obligacji wpłynęły również bardziej specyficzne czynniki, takie jak spodziewana znaczna ekspansja fiskalna w Japonii i ryzyko fiskalne w Wielkiej Brytanii – pisze strateg UniCredit.

Rentowności obligacji mogłyby wzrosnąć do poziomów sprzed 20 lat

Jak tłumaczy Francesco Maria Di Bella, rynkowe oczekiwania inflacyjne są wyznaczane na podstawie swapów inflacyjnych, natomiast stopy realne są wyznaczane na podstawie stóp swapowych. W styczniu i lutym stopy realne spadły, ponieważ inwestorzy kwestionowali wzrost gospodarczy w krajach rozwiniętych, podczas gdy oczekiwania inflacyjne były stabilne. Od początku konfliktu między USA a Iranem do połowy maja, rynkowe oczekiwania inflacyjne wzrosły, odzwierciedlając wyższe ceny energii, podczas gdy składnik stopy realnej pozostał bez zmian.

Rynkowe oczekiwania inflacyjne spadły w czerwcu i lipcu, ponieważ zachęcające sygnały geopolityczne doprowadziły do tymczasowej normalizacji cen energii. Od czerwca stopy realne nieznacznie wzrosły, ponieważ dane makroekonomiczne okazały się odporne, szczególnie w USA, pomimo utrzymującej się niepewności makroekonomicznej i geopolitycznej. Od połowy lipca mamy wyższe stopy realne w USA i wyższe rynkowe oczekiwania inflacyjne w strefie euro. Mimo to, 5-letni swap inflacyjny EUR na poziomie 2,45 proc. nie wskazuje na odkotwiczenie oczekiwań inflacyjnych.

– Chociaż stopy procentowe w USA i strefie euro wzrosły zasadniczo synchronicznie i w podobnym stopniu, choć nieco bardziej w USA, to w tym roku głównym czynnikiem napędzającym w USA był składnik stopy realnej, podczas gdy w strefie euro dominował składnik inflacyjny – podkreśla strateg UniCredit. Według niego ryzyko inflacyjne związane z wojną na Bliskim Wschodzie jest większe w strefie euro. Progi rentowności w strefie euro są bardziej wrażliwe na ceny energii i wzrosły bardziej od początku roku. Warto zauważyć, że 5-letnia stopa swapu inflacyjnego w strefie euro jest zaledwie o 10 pb niższa niż w USA, chociaż presja inflacyjna historycznie była wyższa po drugiej stronie Atlantyku. Dla porównania, w ciągu ostatnich 18 miesięcy roczna inflacja CPI wynosiła 2,9 proc. w USA i 2,3 proc. w strefie euro.

Fakt, że rynkowe oczekiwania inflacyjne w USA były już wysokie na początku roku, a 5-letnia stopa swapu inflacyjnego wynosiła 2,35 proc., ograniczył ich wzrost po wybuchu konfliktu. Co więcej, jastrzębia retoryka zarówno Fed, jak i EBC oraz ich determinacja w dążeniu do powstrzymania utrzymującej się inflacji ograniczyły rynkowe oczekiwania inflacyjne. Zatem wraz ze wzrostem stóp procentowych, wyższe ceny nakładów doprowadziły do podwyższenia realnych stóp procentowych. – Najnowsze dane makroekonomiczne sugerują, że wzrost gospodarczy pozostaje stabilny pomimo zacieśnionych warunków finansowych. To, wraz z transformacją technologiczną charakteryzującą gospodarki, ożywiło debatę wśród inwestorów na temat podwyżek neutralnych stóp procentowych na całym świecie – pisze Francesco Maria Di Bella.

Jak podkreśla, stwierdzenie, czy neutralne stopy procentowe faktycznie wzrosły, będzie wymagało czasu i większej ilości danych, ale będzie kluczowe dla oceny długoterminowych stóp równowagi. W międzyczasie rynki instrumentów o stałym dochodzie pozostaną silnie uzależnione od rozwoju sytuacji geopolitycznej. – Ochłodzenie napięć między USA a Iranem doprowadziłoby do spadku rentowności obligacji skarbowych z EGB i UST, co jest naszym punktem odniesienia. Z kolei kontynuacja konfliktu wywarłaby presję na obligacje rządowe, a ich rentowność mogłaby sięgnąć poziomów widzianych ostatnio ponad 20 lat temu – podsumowuje strateg UniCredit.