Wyższa stopa dywidendy zapowiada dobry rok dla akcji?

Na obligacjach spółek dywidendowych notowanych i na parkiecie, i na Catalyst można zarobić średnio 8,2 proc. Stopa dywidendy to średnio 6,7 proc. Wybór jest prosty? Nigdy.

Nie ma niczego niezwykłego w tym, że emitenci obligacji oferują inwestorom wyższe oprocentowanie, niż wynosi stopa dywidendy z ich akcji. To samo zjawisko obserwowaliśmy rok temu i dwa lata temu, i zobaczymy je za rok, za dwa i za pięć. Wyjątki to raczej sytuacje, w których stopa dywidendy osiąga rozmiary budzące zazdrość obligatariuszy i z reguły dzieje się tak w dwóch przypadkach. W pierwszym, kurs akcji mocno spadł w ostatnim czasie, i stopa dywidendy wygląda z tego powodu korzystnie, choć jest wątpliwe, że tegoroczna wypłata zostanie powtórzona w tej samej wysokości. W każdym razie inwestorzy nie dowierzają w wypłatę równie wysokich dywidend w przyszłości. Mogło się też zdarzyć, że firma wypłaciła jednorazowo wysoką dywidendę, wykorzystując wpływy z jednorazowej transakcji lub sprzyjającego splotu okoliczności albo nastąpiła wypłata kapitału zapasowego akumulowanego całymi latami.

Wyniki poniżej oczekiwań

Nie są to kalkulacje dalekie od prawdy. Stopa zwrotu z akcji spółek, które wypłaciły w ub.r. dywidendy (i jednocześnie były notowane na GPW i na Catalyst), wyniosła średnio 9,64 proc., co może wydawać się niezłym wynikiem, skoro WIG wzrósł o 1,4 proc., ale mediana stóp zwrotu to już tylko 3,04 proc., podczas gdy średnia rentowność obligacji dywidendowych spółek wynosiła przed rokiem 8,6 proc. (mediana 8,7 proc.). Obligacje pobiły zatem akcje, choć to oczywiście tylko statystyka. Część akcji (13 z 26 branych pod uwagę) spisała się w ub.r. lepiej, niż oferowały obligacje tych samych spółek.

Perspektywy lepsze dla akcji

A jak wyglądają perspektywy na bieżący rok? Mediana stopy dywidendy dla spółek notowanych na Catalyst wynosiła 5,33 proc. (dla kursów z zamknięcia 21 stycznia), a średnia 6,7 proc. Mediana rentowności obligacji tych samych emitentów wynosiła zaś 8,25 proc. Przy czym rentowność obliczyliśmy dla najdłuższych notowanych serii, bez analizowania ich płynności czy dostępności dla indywidualnych inwestorów.

Foto: GG Parkiet

Tak duża przewaga rentowności nad stopą dywidendy wskazuje na obligacje jako bezpieczniejszy cel inwestycji. Tym bardziej że na Catalyst nadreprezentowana jest branża deweloperska właśnie, a kolejne raporty potwierdzają zatrzymanie koniunktury w tej branży, zmniejszenie tempa sprzedaży, akcji kredytowej, uruchamianych projektów i wszystkiego, co w ostatnich latach składało się na dobre wyniki i perspektywy deweloperów.

Niemniej warto zauważyć wzrost średniej stopy dywidendy. Przed rokiem mediana wynosiła 3,7 proc. Obecnie jest to o 1,6 pkt proc. więcej. To wynik głównie przeciętnego roku na GPW przy wzroście wypłacanych dywidend. Przy niższych notowaniach nawet ubiegłoroczne dywidendy prezentują się atrakcyjniej, a część firm zamierza przecież zwiększyć wypłaty.

Do tego dochodzi jeszcze perspektywa zmiany stóp procentowych. Ścieżka obniżek wciąż ginie we mgle oczekiwań, ale stopniowo przybywa argumentów za ich dokonaniem przynajmniej w drugiej połowie roku. Obniżki stóp, a nawet same ich perspektywy ujmowałyby atrakcyjności obligacjom opartym na WIBOR-ze, natomiast dodawałyby blasku dywidendom wypłacanym przez spółki, wliczając w to także deweloperów wyczekujących na klientów kredytowych.

Oczywiście statystyki statystykami, a przy inwestycjach, szczególnie w akcje, liczy się indywidualne podejście. Rentowność obligacji oferowana przez poszczególne spółki jest mniej więcej zbliżona, natomiast stopy zwrotu z akcji spółek dywidendowych obecnych na Catalyst, nawet w dość przeciętnym roku mieściły się od minus 50 proc. do plus 68 proc. Właściwy wybór jest więc kluczem do sukcesu.

Z obligacji trudno będzie wycisnąć więcej

W najnowszej i wciąż trwającej emisji obligacji kierowanej na bazie prospektu do szerokiego grona inwestorów Kruk oferuje 2,8 pkt proc. marży ponad WIBOR 3M. Jeszcze przed rokiem było to 4,0 pkt proc. marży (w listopadzie ub.r. 3,0), spadek jest więc znaczący. W rzeczywistości Kruk nigdy nie oferował inwestorom równie niskiej marży w tego rodzaju emisjach. Dotąd najniżej zszedł w emisji z 2015 r., w której proponował 2,9 pkt proc. za pięcioletnie papiery. Obecnie termin wykupu ustalono na sześć lat. Jednak nie można zapominać, że dekadę temu stawka WIBOR 3M oscylowała nieco powyżej 1,7 proc., a w Polsce mieliśmy drugi rok deflacji. Dziś nominalny kupon wygląda bez porównania lepiej.

Obecna stawka WIBOR 3M wynosi 5,86 proc., a rynek kontraktów wycenia jej spadek, choć dopiero w drugiej połowie roku. Rynek terminowy nie jest w swoich ocenach nieomylny, ale tym razem analogicznego terminu i skali obniżek spodziewają się także ekonomiści i analitycy, którzy również mówią o spadku stóp procentowych o 100 pkt w mniej więcej w rocznym horyzoncie (nie wszyscy ekonomiści są jednak w tych ocenach zgodni i część przestrzega przed zbytnim optymizmem w tej kwestii).

Przyjmijmy, że tym razem rynek i analitycy mają rację i za rok o tej porze stawki WIBOR faktycznie zameldują się w okolicach 4,8 proc., a emitentom – wzorem Kruka – uda się obciąć oferowane marże jeszcze o 20 pkt baz. względem ofert z 2024 r. Za rok o tej porze rynek będzie dyskontował dalsze (ale już nie tak odległe) obniżki stóp procentowych o kolejnych 50 pkt w 2026 r. Łącznie sprowadziłoby to średnie rentowności obligacji spółek prezentowanych obok w okolice 6,5 proc. i choć spadek oferowanych marż oznaczałby także wzrost wyceny istniejących papierów z wyższymi marżami, to jednak nie w stopniu rekompensującym niższe oprocentowanie.

Nie znamy notowań akcji w całym 2025 r. i trudno robić w tym względzie założenia, które nie byłyby spekulacją. Jednak przyjmując za dobrą monetę prognozę wzrostu gospodarczego na poziomie 3,5 proc. i możliwość utrzymania lub zwiększenia dywidend, przy obecnych cenach akcji rentowność obligacji i stopy dywidend zrównałyby się mniej więcej za rok o tej porze. Ponieważ jednak nie jest to sytuacja typowa (o dwóch przyczynach wyjątków piszemy wyżej), należałoby założyć, że rynek dostosuje się, zmniejszając stopę dywidend, a to z kolei prowadzi do konkluzji, że do spadku stopy dywidendy dojdzie przez wzrost notowań akcji.

Jeśli rynek akcji będzie spisywał się tak jak na początku 2025 r., prawdopodobnie odciągnie kapitał z rynku długu, co z kolei utrudniłoby dalszą kompresję oferowanych marż.