Udane półrocze na rynku emisji obligacji, ale mogło być lepsze

Wartość publicznych emisji obligacji przeprowadzonych w I półroczu na bazie prospektów emisyjnych i skierowanych do indywidualnych inwestorów jest trzykrotnie wyższa niż przed rokiem, a zgłoszony popyt jest nawet czterokrotnie silniejszy.

Tak jak przed rokiem, pierwsze półrocze kończy emisja obligacji PragmaGo. Tym razem jest ona jednak większa (30 mln zł vs. 20 mln zł przed rokiem), a marża została obniżona do 4,8 pkt proc. ponad WIBOR 3M wobec 5,3 pkt proc. rok wcześniej. Okres zapadalności został wydłużony do trzech lat z dwóch lat i jednego kwartału przed rokiem.

Więcej za mniej

Trwająca jeszcze emisja Pragmy dobrze obrazuje zmiany, jakie zaszły na rynku przez ostatni rok. Nastawienie inwestorów jest entuzjastyczne. Popyt zgłoszony w emisjach nominalnych w złotych przewyższył wartość emisji średnio 2,54x, podczas gdy przed rokiem było to 1,76x. Przy czym ubiegłoroczna wartość dziesięciu emisji wyniosła łącznie 300 mln zł, a w tym roku ofert było 17 o łącznej wartości 928 mln zł (po uwzględnieniu i przeliczeniu dwóch emisji nominowanych w EUR). Średnia wartość emisji wzrosła do 54,6 mln zł, czyli o ponad 80 proc. Z kolei zgłoszony przez inwestorów popyt przekroczył łącznie 2 mld zł. Średnio było to 117 mln zł na emisję wobec 55,9 mln zł przed rokiem.

Widać więc wyraźnie, że warunki rynkowe zmieniły się na korzyść emitentów, którzy oczywiście starają się na zmianach skorzystać. Stąd właśnie obserwowany spadek marż w kolejnych emisjach, choć jest to zjawisko lepiej widoczne w drugim kwartale niż pierwszym.

Rekord odłożony

Co ciekawe, wartość zgłoszonego popytu w I półroczu przekroczyła wartość zapisów złożonych w tego typu emisjach w całym 2023 r. (niecałe 1,95 mld zł). Do wyrównania wartości ubiegłorocznej podaży (1,24 mld zł) brakuje niespełna 300 mln zł, można więc sądzić, że w tym roku wartość ofert składanych inwestorom indywidualnym przewyższy te z roku 2023.

Rynek zresztą otarł się o historyczny rekord prospektowych emisji kierowanych do szerokiego grona nabywców w okresie 12 miesięcy. Dane takie publikuje serwis Obligacje.pl. Jeszcze 11 czerwca licznik sięgnął 1,944 mld zł i rekordowe 2,005 mld zł z przełomu czerwca i lipca 2018 r. wydawało się w zasięgu, ale w ub.r. rynek dopiero zaczynał się rozpędzać, podczas gdy obecnie wyraźnie się chłodzi. W samym II kwartale liczba przeprowadzonych emisji spadła do pięciu (z 12 w I kwartale). Co więcej, Echo i Ghelamco wykorzystały swoje prospekty w całości, a za kilka tygodni wygasną prospekty Kruka i Ronsona. Bez dużych emitentów rekordy emisji nie padną, nie da się ich osiągnąć ofertami rzędu 20–30 mln zł.

Wyhamowanie rynku nie wynika z braku zaangażowania inwestorów, ale raczej z podejścia emitentów, którzy jak zwykle, kiedy koniunktura na rynku pierwotnym się poprawia, wolą pozyskiwać finansowanie od inwestorów instytucjonalnych. Tak jest po prostu i szybciej i taniej. Tylko nieliczni dyrektorzy finansowi zdają się pamiętać, że budowa długoterminowych relacji z inwestorami indywidualnymi wymaga stałej obecności na rynku (ponawiania emisji), a zdywersyfikowane źródła finansowania wpływają na jego łączny koszt (dodatkowy kran obniża cenę z głównego źródła). Częściowo odpowiedzialność za mniejszy ruch w emisjach spoczywa na KNF. Procedury zatwierdzenia prospektów są długotrwałe nawet w przypadku weteranów rynku. Długie procedury przyczyniają się do utrwalenia stereotypu mozolnego i kosztownego procesu pozyskania finansowania tą ścieżką, co odstrasza potencjalnych chętnych.

Jakich emisji spodziewać się w II połowie roku?

Inwestorzy zainteresowani obligacjami korporacyjnymi powinni zrobić w portfelach miejsce na kolejne emisje, choć najprawdopodobniej nie będą one tak liczne jak w pierwszym półroczu. Chyba że pojawią się nowi gracze.

Do 21 lipca ważnymi prospektami dysponują PCC Rokita i PCC Exol i być może PCC Rokita zdecyduje się na ofertę (ostatnia miała miejsce w marcu, a PCC Exol w czerwcu). Prospekt PragmaGo wygasa w połowie września i być może spółka wróci na rynek z kolejną ofertą pod koniec wakacji. Niezależnie od tego, trwają prace nad zatwierdzeniem kolejnego prospektu, PragmaGo wyrasta więc na firmę, której obligacje będą się pojawiać w podobnych zestawieniach najczęściej.

2,005 mld zł

- rekordowa, roczna wartość emisji padła w lipcu 2018 r. Ten rekord nie został pobity

Sytuacja Kruka i Ronsona na koniec I kwartału mogła wzbudzać tylko zazdrość, więc ponieważ ich prospekty wygasają za kilka tygodni, oferty z ich strony byłyby niespodzianką. Lecz Kruk przyjął już dwa miesiące temu nowy program publicznych emisji, więc niewykluczone, że emisje z jego strony jeszcze się w tym roku pojawią. W maju banki zwiększyły dostępne linie kredytowe Kruka o 50 mln euro, co przy gabarytach Kruka nie jest kwotą wielką i w zależności od kolejnych inwestycji być może okaże się też niewystarczająca (w ub.r. Kruk dostał od banków dodatkowe 350 mln zł). Po 50 mln zł na podstawie ważnych prospektów mogą pozyskać Victoria Dom i Marvipol Development. Mniej czasu (do 25 października) ma Victoria, więc to z jej strony inwestorzy mogą wyglądać emisji najszybciej. Najwięcej czasu ma z kolei Cavatina (prospekt wygasa w kwietniu przyszłego roku), która ma za sobą dopiero pierwszą emisję z nowego programu.

Na zatwierdzenie prospektów czekają Best (250 mln zł) i Kredyt Inkaso (120 mln zł), pod koniec maja nowy program publicznych emisji uchwalił Dekpol (250 mln zł), wcześniej podobne ambicje zgłaszała Olivia Fin. Łącznie więc w II połowie roku na rynek może trafić maksymalnie około 15 ofert ze strony około dziesięciu emitentów, przy czym średnia wartość emisji będzie raczej niższa niż w I półroczu (brak Ghelamco i Echo wśród emitentów obniży średnią). Istnieje za to sporo powodów, by sądzić, że inwestorzy przyjmą każdą z tych emisji z entuzjazmem i nadwyżką popytu. Będzie jednak trudno wyrównać czy poprawić rekord z 2017 r., kiedy łączna wartość emisji sięgnęła 1,85 mld zł. Za to zgłaszany popyt może przekroczyć łącznie 3 mld zł i pobić archiwalny rekord z 2016 r.