Wybrany zbiór obligacji jest specyficzny. Nie jest to pierwszy raz, kiedy prezentujemy wybór obligacji notowanych na Catalyst i zapadających w okresie najbliższych kwartałów, ale tym razem skupiliśmy się na papierach, które właśnie weszły lub wkrótce wejdą w nowe okresy odsetkowe. W ten sposób pomijamy serie, które zapadają np. także w lutym czy sierpniu przyszłego roku, ale znajdują się w środku okresów odsetkowych (jeśli kupon płatny jest co pół roku), bo taka inwestycja mogłaby oznaczać dla inwestora indywidualnego nieefektywność podatkową, której nie da się uśrednić większą liczbą okresów do wykupu. Dla przykładu, kupując w maju papiery zapadające w lutym przyszłego roku o półrocznym okresie odsetkowym, inwestor może liczyć na odsetki z dziewięciu miesięcy inwestycji, ale podatek zapłaci taki, jakby odsetki były naliczane przez 12 miesięcy i jego stopa podatkowa wyniosłaby ok. 25 proc. Stąd wybór zawężony został do serii zapadających w kwietniu i maju przyszłego roku oraz w lutym i sierpniu 2020 r., o ile okresy odsetkowe są w przypadku zapadających w tym czasie serii trzymiesięczne. Należy przy tym pamiętać, że inwestycja w papiery tuż przed ustaleniem praw do odsetek jest mniej efektywna podatkowo od zakupu papierów, które rozpoczęły już nowy okres (informacja o dniu ustalenia praw do odsetek znalazła się w tabelce).
Wiele znaków zapytania
Zazwyczaj inwestycja w papiery o bliskim terminie wykupu – rok to na Catalyst krótki okres – oznacza relatywnie niewielkie ryzyko. Inwestorzy na podstawie dostępnych raportów okresowych są w stanie trafnie kalkulować, czy emitenci mogą mieć problemy z wykupem papierów i w związku z tym oferowana rentowność rocznych papierów nie jest wysoka, średnio nieznacznie przewyższa oprocentowanie lokat bankowych.
Ale nie tym razem. Ponad połowa (13 z 22) wytypowanych w ten sposób serii notowana jest poniżej nominału, co ze względu na bliski okres do wykupu silnie rzutuje na rentowność, która obliczona jest w dodatku na podstawie dostępnych ofert sprzedaży (faktyczne ceny transakcyjne są często nieco niższe, a rentowność wyższa).
Naturalnie nic nie dzieje się bez przyczyny – obniżone notowania to nawet na tak niepłynnym rynku jak Catalyst wyraz obaw inwestorów o kondycję emitentów obligacji i ich zdolność do terminowego wykupu papierów. Czasem ocena ta wynika z warunków, jakie narzuca rynek pierwotny, gdzie koszty przeprowadzenia nowych emisji (a więc zastąpienia zapadających obligacji nowym długiem) wyraźnie wzrosły w ostatnich miesiącach, czasem dotyczy jednak bezpośrednio kondycji poszczególnych emitentów. Przykładami z tej ostatniej kategorii mogą być choćby obligacje Getin Noble Banku (kolejna strata roczna), które dodatkowo mają charakter podporządkowany (w razie upadłości lub likwidacji spłacane są w ostatniej kolejności), czy Vivid Games (sześć kolejnych kwartałów straty – niemal od czasu przeprowadzenia emisji obligacji producent gier nie miał zyskownych trzech miesięcy).
Obawy na wyrost?
Przy dobrej kondycji całego rynku obligacji również podmioty przechodzące przez trudniejszy okres mogą liczyć na pozyskanie środków na wykup obligacji (refinansowanie) w zamian za podwyższenie oprocentowania, ale obecny okres na polskim rynku obligacji korporacyjnych trudno nazwać dobrym, choć najgorsze chwile zapewne już minęły. W tej sytuacji to emitenci obligacji muszą przekonać rynek, że są warci odnowienia kredytu zaufania.
