Przychody do budżetu to jedynie efekt uboczny prywatyzacji

pytania do... Wiesława Szczuki, doradcy zarządu BRE Banku, byłego wiceministra finansów

[b]Czy duże znaczenie ma moment prywatyzacji? Na ile ważne są warunki rynkowe?[/b]

Przedsiębiorstwo, tak jak każdy „towar”, łatwiej i korzystniej można sprzedać w okresie dobrej koniunktury, choć w takim czasie trzeba się też często liczyć ze wzmożoną konkurencją ze strony innych oferentów. O powodzeniu prywatyzacji decyduje jednak też wiele innych czynników. Obok jakości właściwa metoda, odpowiednia promocja i rozsądna oferta cenowa.

[b]Prywatyzowanie dzisiaj, gdy wielu analityków oczekuje korekty silnych wzrostów, ma sens?[/b]

Prywatyzacja ma sens przede wszystkim jako sposób na zwiększenie wydajności i innowacyjności prywatyzowanych przedsiębiorstw oraz na umocnienie perspektyw ich długookresowego rozwoju. Perspektywa uzyskania wysokich przychodów budżetowych powinna być postrzegana tylko jako efekt uboczny tak rozumianego procesu prywatyzacji. To sugeruje, że dobrze przeprowadzona prywatyzacja może mieć sens w każdych warunkach.

[b]Czy dzisiejsze są obiektywnie niekorzystne?[/b]

Nie widzę powodu do takiego stwierdzenia. W tej fazie cyklu gospodarczego większą skłonność do podejmowania ryzyka i dokonywania inwestycji mają tzw. inwestorzy portfelowi i ewentualnie osoby prywatne – w odróżnieniu od firm produkcyjnych mających wciąż duże nadwyżki mocy. Trzeba to uwzględniać przy konstruowaniu transakcji prywatyzacyjnych, które w większym stopniu powinny być realizowane w drodze oferty publicznej.

[b]Rząd zdoła sprywatyzować to, co chce, w przyszłym roku?[/b]

Plany na przyszły rok są bez wątpienia bardzo ambitne, ale zbyt wcześnie jest, by przekreślać możliwość realizacji znacznej części tych zamierzeń. Za dość realistyczne uważam przyjęte przez jedną z agencji ratingowych założenie, że uda się osiągnąć około 2/3 planowanych wpływów z prywatyzacji. Niepowodzenie prywatyzacji Enei powinno zostać potraktowane przez rząd jako poważne ostrzeżenie i jednocześnie zachęta do wzmożenia wysiłków oraz do opracowania planów awaryjnych. Przypadek Enei może jednak zostać też uznany za dowód na to, że wbrew twierdzeniom wielu przeciwników prywatyzacji rząd nie jest gotowy do „wyprzedaży” aktywów Skarbu Państwa za każdą cenę.

[b]Jakie mogą być konsekwencje dla planów prywatyzacyjnych, gdy debiut PGE wypadnie słabo?[/b]

Na tym etapie nie ma podstaw do zakładania, że debiut PGE może wypaść słabo. Wręcz przeciwnie, można raczej liczyć na to, że sukces tej transakcji pozwoli zatrzeć nieco złe wrażenie, jakie pozostawiła konieczność odłożenia planów prywatyzacji Enei. Gdyby jednak debiut PGE nie spełnił wszystkich oczekiwań, to byłby to jeszcze jeden argument za zmniejszeniem zależności planu przychodów z prywatyzacji od sektora energetycznego i za szerszym wykorzystaniem innych cennych i bardziej płynnych aktywów będących wciąż jeszcze w posiadaniu Skarbu Państwa.

[ramka]

[b]Tomasz Korab - wiceprezes opera TFI

Uwaga na SP [/b]

Na debiucie prywatyzowanej spółki zazwyczaj zarabia się lepiej od rynku, ale co dalej? Trzymanie akcji dłużej często nie pozwala dużo zyskać. Dotyczy to głównie tych spółek, w których Skarb Państwa zachowuje istotne wpływy. Np. PKO BP z pewnością byłby dzisiaj notowany znacznie wyżej, gdyby nie to, że wciąż jest kontrolowany przez państwo i przez to mało prorozwojowy z ciągle zmieniającym się prezesem.

Inny przykład to KGHM. Wysokie zyski – i, co za tym idzie, dywidendy – wypracowane tak naprawdę głównie na fali światowej surowcowej hossy, wielu inwestorom pozwoliły pewnie zapomnieć o wcześniejszych czasach. KGHM generował bardzo niskie przychody. Wtedy wyraźnie było widać, że ta spółka jest mało efektywna. O wiele lepiej radziły sobie spółki z tej branży z Chile czy Australii. Dość wspomnieć też szereg tzw. afer wokół firm państwowych z GPW. One niekorzystnie wpływają na notowania.

W PGE Skarb Państwa także będzie przecież istotnym właścicielem. Tutaj upatrywałbym ryzyka i przemyślałbym nastawienie się na satysfakcjonujące zyski z PGE w dłuższym terminie. Oczywiście inwestorzy zagraniczni będą interesować się tą spółką, bo branża energetyczna jest dla nich jak magnes. Polskie instytucje też przychylnym okiem będą spoglądać na dużą firmę z unikatowej na GPW branży. Ale czy to wystarczy?[/ramka]

[ramka][b]Opłaca się kupować nowe spółki[/b]

Nowe spółki radzą sobie lepiej niż rynek – wynika z ponadpięcioletniej obserwacji liczonego przez „Rzeczpospolitą” indeksu IPO. Zarówno w hossie, jak i bessie. Od pierwszego notowania indeksu w sierpniu 2003 r. jego wartość wzrosła o 220 proc. W tym czasie WIG zyskał niespełna 121 proc. Z kolei od lipca 2007 r., a więc momentu rozpoczęcia bessy, wartość wskaźnika zmniejszyła się o 29 proc., a indeks WIG stracił ponad 40 proc. Wskaźnik IPO oparty jest na wycenie sprzedawanych pakietów akcji w pierwszych ofertach publicznych, po cenie emisyjnej. Nie uwzględniamy nowych emisji akcji firm już notowanych na giełdzie. Indeks ważony jest kapitalizacją tych pakietów i korygowany za każdym razem, gdy pojawia się nowa spółka. Przyjęliśmy, że spółka zostaje włączona do indeksu w dniu ogłoszenia przydziału akcji. Od tego momentu do debiutu praw do akcji lub akcji wartość pakietu jest stała. Natomiast od dnia pierwszego notowania na GPW pakiet akcji jest wyceniany przez rynek. Odpowiada to sposobowi wyceny akcji w portfelach funduszy inwestycyjnych. Założyliśmy, że spółka uczestniczy w indeksie przez 12 miesięcy.[/ramka]

[ramka][b]Kredyt tak, ale bez przesady[/b]

W przypadku największych ofert Skarbu Państwa nadmierne kredytowanie się na zakup akcji nie zawsze przynosiło pożądany skutek. Wprawdzie w dniu debiutu w każdym przypadku mieliśmy wzrost notowań, ale koszt obsługi kredytu wcale nie musiał się zwrócić. Przeciętna stopa zwrotu z debiutu dla 10 największych ofert SP wyniosła 19,6 proc., natomiast realny zysk dla inwestora korzystającego z kredytu był prawie o połowę niższy. Oczywiście najgorzej wypadły oferty, gdzie stopa redukcji była najwyższa. W przypadku PKN Orlen i Grupy Lotos stopa redukcji zapisów przekroczyła 96,5 proc., co sprawiło, że inwestor, który zaciągnął kredyt w wysokości 10 -krotności środków własnych, poniósł stratę.

Jeszcze bardziej widoczne jest to dla spółek prywatnych, gdzie standardowo pula dla inwestorów detalicznych jest mniejsza, a redukcje wyższe. Przykład: oferta Zelmera. Marka i dobra koniunktura przyciągnęły w 2005 r. rekordową liczbę Polaków. W efekcie mieliśmy największą w historii redukcję zapisów, 98,67 proc. Ale mimo udanego debiutu (kurs wzrósł o 35,7 proc.) korzystający z dużych lewarów ledwo wyszli na swoje.[/ramka]