Weekendowa Analiza Futures

Ostatni tydzień na naszym rynku upłynął na świętowaniu. Dwa z pięciu dni

spędziliśmy poza rynkiem, co jednak nie znaczy, że brakowało wydarzeń

ważnych z punktu widzenia oceny przyszłej koniunktury. Trzeba też

pamiętać, że główne rynki światowe pracowały normalnie i wcale nie było

tam nudno. W ciągu tego tygodnia pojawiło się kilka ciekawych informacji,

dopełniających niedawny raport o dynamice wzrostu gospodarczego USA. W

ostatnich dniach poznaliśmy dynamikę wydajności pracy w I kw. 2007 roku,

czy raport o stanie rynku pracy w kwietniu. To tylko najważniejsze w całej

gamy danych, jakie się ostatnio pojawiły.

Tymi najważniejszymi w tej chwili się zajmiemy. Gdy w Polsce świętowano

kolejną rocznicę uchwalenia przez Sejm Wielki Konstytucji 3 Maja w USA

opublikowana została wartość dynamiki wydajności pracy w I kw. 2007 roku.

Oczekiwania nie były wygórowane. Rynek spodziewał się, że wydajność pracy

wzrośnie w tempie ok. 0,7 proc. Okazało się, że opublikowana wartość była

większa (+1,7 proc.), co przyjęto z zadowoleniem. Dane o wydajności pracy

można bowiem traktować jako kolejną część kwartalnego raportu o dynamice

PKB USA. Przypomnijmy, że tuż przed długim weekendem dowiedzieliśmy się,

że gospodarka USA rozwijała się w I kw. 2007 roku w tempie 1,3 proc.,

czyli znacznie wolniej niż wcześniej sądzono (prognozy mówiły o 1,8 proc).

Te słabsze dane o wzroście gospodarczym, a zarazem wyższe od prognoz

wskaźniki wzrostu cen sprawiły, że zaczęto się zastanawiać, kiedy pojawią

się problemy na rynku pracy. Nikt już raczej nie kalkuluje, czy w ogóle

się one pojawią.

Wyższa od oczekiwań wydajność pracy została przyjęta przez inwestorów z

zadowolenia, gdyż zmniejsza ona napięcia jakie pojawiają się, gdy płace

rosną szybciej niż inflacja. Wydajność pracy jest tu stabilizatorem

(podobny problem mamy także w Polsce). Radość jednak nie powinna być zbyt

duża, gdyż wspomniana wydajność jest i tak niższa od notowanej w IV kw.

2006 roku (wzrost o 2,1 proc). Trend wydajności pracy w ostatnich

kwartałach jest malejący, co pogarsza jej stabilizacyjny charakter, a tym

samym może sprzyjać przerzucaniu rosnących kosztów zatrudnienia na ceny

produkcji i usług oraz zmniejszeniu wydatków przeznaczonych przez

przedsiębiorstwa na inwestycje. Innymi słowy, niższa wydajność przy

wysokim tempie wzrostu płac, hamuje decydentów z banku centralnego do

obniżania stóp procentowych.

Nic dziwnego, że obecnie nie oczekuje się, by w czasie najbliższego

posiedzenia FOMC miało dojść do zmiany wysokości stóp procentowych. Ze

względu na niski wzrost gospodarczy pewnie wielu chciałoby zobaczyć niższe

stopy. Nie wydaje się, by były na to w tej chwili jakieś szanse. Ocena

gospodarki sporządzona przez Fed jasno wskazuje, że priorytetem w

prowadzeniu polityki monetarnej pozostaną procesy inflacyjne, a te jak

wiemy cały czas są zagrożeniem. Fed pozostaje zdania, że gospodarka nie

jest wprawdzie w rozkwicie, ale jakoś sobie radzi i nie ma potrzeba

wspomagania pieniężnego, zwłaszcza gdy groziłoby to wzrostem inflacji.

Poziom rynkowych stóp procentowych wskazuje, że zmiana wysokości stóp

procentowych nie jest w najbliższych miesiącach oczekiwana.

Takie podejście jest piętnowane przez część amerykańskich ekonomistów,

którzy podkreślają, że Fed niedoszacowuje negatywnego wpływu osłabienia na

rynku nieruchomości na całą gospodarkę. Zdaniem przedstawicieli Fed

problemy rynku nieruchomości pozostają odseparowane od reszty gospodarki.

Ich zdaniem nie widać sygnałów, by rynek nieruchomości swoim osłabienie

negatywnie wpływał na pozostałe gałęzie na liczby miejsc pracy w sektorze

pozarolniczym. Po środowych danych o liczbie planowanych zwolnień (wzrost

w stosunku do wielkości z roku ubiegłego) oraz niższej od oczekiwań

wartości zmiany liczby miejsc pracy w sektorze prywatnym będącej

składnikiem raportu ADP, wiadomo było, że oficjalna prognoza dotycząca

piątkowego raportu może okazać się zawyżona. Aukcje derywatów

ekonomicznych sugerowały, że rynek oczekuje danych nieco słabszych i takie

faktycznie się pokazały.

W kwietniu pojawiło się 88 tys. miejsc pracy, czyli o połowę mniej niż w

marcu. Czy to już widać pierwsze oznaki osłabienia na rynku pracy? Nie

jest to wykluczone. Tym bardziej, że należy pamiętać, że mówimy tu o

danych wyrównywanych sezonowo. Wzrost w marcu wynikał m.in. z tego, że ten

miesiąc był szczególnie ciepły, co podbiło czynnik sezonowy. Teraz

będziemy mieli miesiące, gdzie zwyczajowo zatrudnienie rośnie, a więc

czynnik sezonowy będzie działał na dane niekorzystnie. Zwłaszcza, gdy

dotyczy to sektorów, gdzie zatrudnienie podlega wahaniom, jak choćby

budownictwa.

W związku z tym, w najbliższych miesiącach czekają nas raczej słabsze

publikacje dotyczące wzrostu liczby miejsc pracy. Dodajmy do tego

obserwowany spadek zatrudnienia nie tylko w branży budowlanej, ale także w

sieciach handlowych. Spada zatrudnienie choćby w punktach sprzedaży

artykułów wyposażenia wnętrz. Mamy pierwsze sygnały słabnącej wielkości

popytu konsumpcyjnego - filaru wzrostu gospodarczego.

Wydaje się, że podstawowe pytanie brzmi, w jakim stopniu, a nie czy w

ogóle, problemy z rynku nieruchomości przeniosą się na całość gospodarki

amerykańskiej? Tym bardziej, że jest to jeden z dwóch najważniejszych

negatywnych czynników. Nie wolno zapominać, że drugim są ponownie rosnące

ceny paliw. Oba mają negatywny wpływ na poziom popytu konsumpcyjnego, a

więc i potencjalnie stają się balastem wzrostu PKB.

Mimo poważnych zagrożeń, jakie mogą się pojawić, rynek akcji wydaje się

być przekonany, czarne scenariusze się nie zrealizują. Wprawdzie teraz

jest jeszcze za wcześnie, by być przekonanym, czy gospodarka USA wpadnie w

poważniejsze tarapaty, to jednak ostatnie dane raczej ten scenariusz

przybliżają, niż oddalają. Tym samym należy przyjąć, że ryzyko inwestycji

w akcje rośnie, co powinno mieć swoje odzwierciedlenie w wycenie tychże

akcji. Tymczasem rosnące do rekordowych poziomów wartości indeksów wydają

się dyskontować świetlaną przyszłość. Kupujący w pewnym sensie negują

możliwość wystąpienia zagrożenia. Można przypuszczać, że jest to jeden z

sygnałów, że rynkiem akcji w coraz większym stopniu zaczynają kierować

emocje, co tym bardziej zwiększa poziom ryzyka obecności na tym rynku. W

przypadku naszego rynku nie jest inaczej. Tu rządzą już właściwie samotnie

fundusze inwestycyjne zasilane kolejnymi wpłatami ich uczestników. Powoli

zaczyna to przypominać bańkę, która w końcu pęknie.

Istnienie wspomnianej wyżej bańki na rynku funduszy inwestycyjnych w

Polsce jest w pełni uświadomiona wśród naszych zarządzających i

analityków. To właśnie ta kruchość zwyżki sprawia, że mimo utrzymywania

się cen przy szczytach, cały czas przeważają nastroje pesymistyczne, a co

sprytniejsi starają się złapać szczyt. Było to już tu wielokrotnie

sygnalizowane i sytuacja w cale nie ulega zmianie. Baza jest ujemna w

stopniu większym niż by to wynikało z wartości planowanych do wypłaty

dywidend, Wigometr przyjął wartość -60 pkt., a wśród ankietowanych NIKT

nie spodziewa się wzrostu wartości indeksu (o ile dane na stronie GPW są

prawidłowe). To wszystko ma mienie spadać, gdy w końcu inwestorzy

grający na spadek cen w końcu dadzą za wygraną. Kolejne wzrosty o 20-30

pkt. tego nie wywołają. To musi być spory ruch cen, nawet jednorazowy,

który spłoszy obecnie odważnych.

Kamil Jaros