Pesymizm stworzy okazję do kupna

Z Andrzejem Powierżą, analitykiem domu maklerskiego Banku Handlowego, rozmawiają Tomasz Czarnecki i Krzysztof Stępień

Czy spadki kursów banków skończą się dopiero, gdy analitycy zaczną się pesymistycznie o nich wyrażać? Teraz mimo dużego spadku kursów wciąż przeważają pozytywne rekomendacje.

Zgodzę się z opinią, że kursy akcji banków przestaną spadać, gdy na rynku będzie dominował powszechny pesymizm co do ich perspektyw. Powszechny, czyli też wśród zarządzających, którzy, jak wynikało z ankiety "Parkietu" z końca 2007 r., byli negatywnie do nich nastawieni. Wydaje mi się, że jednak cały czas wierzą w banki i gdyby powtórzyć ankietę, pewnie ich nastawienie nie byłoby tak pesymistyczne. Dojdzie zapewne do sytuacji, w której naprawdę będą negatywnie nastawieni, i to będzie moment odwrócenia rynku. Pamiętam taką debatę "Parkietu" na temat banków w 2002 r., na której dominował totalny pesymizm i późniejsze wzrosty kursów.

Kursy banków sporo jednak odbiegają od wycen analityków. Skąd się biorą te różnice? Czy rynek coś przeszacowuje, czy też analitycy nie biorą jakiegoś czynnika pod uwagę? Dawno nie było sytuacji, żeby wyceny banków były obniżane o 20-30 proc., a jednocześnie, by utrzymywano rekomendacje "kupuj".

Podstawą oceny rekomendacji jest kwestia perspektywy, na jaką została wydana. Obecnie branża bankowa znajduje się w bardzo ciekawym momencie, albowiem skończył się okres łatwego wzrostu - wykorzystywania prostych rezerw w polskim sektorze. Nie oznacza to jednak, że nasz sektor bankowy wchodzi w fazę kryzysu czy załamania. W okresie kilkunastu lat wydaje się sektorem o największych perspektywach spośród innych branż. Patrząc na podstawowe statystyki, to porównując wartości kredytów dla klientów detalicznych czy kredytów korporacyjnych w stosunku do PKB jesteśmy daleko za średnią europejską. W dłuższej perspektywie zmierzamy w stronę tej średniej.

Będziemy rosnąć pod względem PKB, a wraz ze wzrostem PKB na głowę wzrośnie również wskaźnik kredytów do PKB. To oznacza, że kredyty będą rosły szybciej niż PKB, a jednocześnie będą spadać marże. Jest to związane z tym, o czym powiedziałem wcześniej, że dla banków skończył się czas łatwych zysków.

Pojawia się pytanie, czy nasi analitycy nie są zbytnio zachowawczy i dlatego nie zdołali uchwycić, jak załamanie w światowym sektorze finansowym będzie wpływać na notowania polskich banków. Bo czym wytłumaczyć zachowanie akcji naszych banków?

Można to wytłumaczyć dwoma głównymi czynnikami. Pierwszy związany jest z bardziej ogólnym zjawiskiem, o którym było wiadomo, że nastąpi, ale jak zwykle nie wiadomo było, kiedy i z jakim natężeniem. Zjawiskiem, które na dobrą sprawę dopiero zaczyna następować - czyli zwiększeniem się konkurencji między bankami oraz zmniejszeniem dynamiki ich wyników. Skończył się czas, kiedy banki cięły niektóre wydatki i przy niewielkim wzroście kosztów mogły zwiększać przychody, co bardzo poprawiało wyniki. Obecnie banki, widząc dobre perspektywy polskiej gospodarki, chętniej inwestują w nowe oddziały oraz w reklamę, rosną pensje, co powoduje, że wzrastają im koszty.

Zakończył się też okres, kiedy banki zyskiwały na poprawie jakości portfela kredytowego, na odzyskiwaniu kredytów spisanych wcześniej na straty i tworzyły niskie odpisy. Także wskaźnik kredytów do depozytów osiągnął 100 proc., więc naturalne jest, że banki po wielu, wielu latach zaczynają walczyć o depozyty. Paradoksalnie, załamanie na giełdzie trochę tu bankom pomogło, bo na rynku pojawiło się więcej pieniądza gotowego pójść w stronę depozytów i gotowego zaakceptować proponowany poziom stóp (bo bezpieczeństwo znów jest w cenie). Porównując marże odsetkowe w Polsce i w Europie Zachodniej największa różnica na poszczególnych produktach jest w gruncie rzeczy na depozytach. Po prostu polskie banki mniej płacą za depozyty niż te na zachodzie Europy.

Banki chwalą się sprzedażą kredytów, ale wielka część zysków banków pochodziła z działalności depozytowej. Czyli z marży depozytowej?

Tak. Teraz naturalne jest, że to się będzie zmieniać. Wraz ze wzrostem niskomarżowych produktów w aktywach banku - typu hipoteki - marże odsetkowe banku będą spadać. W jakiś sposób będą to jeszcze równoważyć wyższe wolumeny, ale to jest jednak kolejny czynnik powodujący, że dynamika zysków banku spada.

Czy banki nie przepłaciły za depozyty, bo może te środki i tak by przyszły do banków nawet za 4,5-5 proc., a nie za 6 proc. czy wyżej?

Jak zwykle w takim przypadku odpowiedź przyniesie przyszłość. Zobaczymy, jak wysoko pójdą stopy rynkowe w reakcji na stopy NBP. Zazwyczaj dobrze być tym pierwszym, który nadaje ton. Podmioty, które szybko wprowadziły atrakcyjną ofertę i zbudowały wizerunek banku, który dobrze płaci za depozyty, zyskają na tym, bo później klienci nie będą już sprawdzać oferty na poszczególnych produktach. Polityka wielu banków była nakierowana właśnie na to, żeby jednym reklamowanym produktem przyciągnąć klientów, którzy później będą korzystać z innych produktów, nie sprawdzając już ich atrakcyjności, bo najzwyczajniej nie będzie im się chciało.

Wróćmy jeszcze do zachowania naszych banków i czynników, które miały na to wpływ.

Na to wszystko, o czym wspomniałem, nałożyło się również coś związanego z sytuacją w zagranicznym sektorze finansowym, ale związanego pośrednio poprzez rynek kapitałowy. W pewnym sensie stworzyło się błędne koło. W momencie, w którym spadały akcje, wiadomo było, że będą gorsze perspektywy dla funduszy inwestycyjnych, a przecież to fundusze były jednym z głównych motorów wzrostów zysków banków w 2006 r. i 2007 r. Wiadomo przecież było, że ten motor słabnie, a w pewnym momencie stało się wręcz oczywiste, że zawracamy - aktywa zaczęły spadać. Zbyt optymistyczne stawało się nawet założenie braku przyrostu. To powodowało, że prognozy dla banków się zmniejszały, a skoro zmniejszały się prognozy, to korygowało ich wyceny, a to zachęcało do sprzedaży akcji banków. I mamy błędne koło.

Czyli jesteśmy zakładnikami nadmiernych wcześniejszych oczekiwań? Zasadne wydaje się pytanie, czy z związku z wcześniejszym przewartościowaniem nie wrócimy do niedowartościowania banków?

Zgadzam się, że czymś zupełnie naturalnym byłoby, gdyby teraz wahadło odchyliło się w drugim kierunku i aby banki stały się niedowartościowane. Powiedzmy jednak dwa słowa o wspomnianych nadmiernych oczekiwaniach. Duża część tych oczekiwań związana była z założeniem, że aktywa funduszy inwestycyjnych będą rosły wolniej, ale jednak będą rosły. Teraz oczywiście łatwo jest mówić, że było to nazbyt optymistyczne oczekiwanie, ale w zasadzie mało kto mógł zakładać, że tak szybko i gwałtownie odwróci się koniunktura. Naturą hossy jest to, że się napędza i trudno wskazać moment, w którym to wszystko pęknie.

Wracamy do pytania, czy jesteśmy już blisko punktu, w którym analitycy zmienią swoje podejście i rekomendacje. Wcześniej wszyscy wiedzieli, że rynek nie może wiecznie utrzymywać się tak wysoko, ale zabrakło odważnego, który by o tym powiedział. Czy wyobraża Pan sobie obecnie, że ceny akcji banków spadną jeszcze o dalsze 25 proc.?

Tak, mogę sobie coś takiego wyobrazić.

Ale dlatego, że najzwyczajniej jest Pan w stanie sobie taką sytuację wyobrazić (śmiech), czy ma to raczej podłoże analityczne?

Raczej dlatego, że naturalną rzeczą będzie wejście w okres zdecydowanego niedowartościowania, a po takim spadku tak właśnie by się stało. Ale proszę tego nie traktować jako prognozę, że tak się właśnie stanie. Prognozy zamieszczam w raportach.

To gdzie są w takim razie rekomendacje "sprzedaj" albo kiedy się pojawią?

Ujmę to tak. Wcześniejsze oczekiwania oparte były na prognozach, które się nie spełniły przede wszystkim w segmencie funduszy inwestycyjnych. Jeśli chodzi o czystą działalność bankową to wyniki IV kw. 2007 r. były raczej zgodne z oczekiwaniami, a w niektórych przypadkach wręcz były lepsze.

Jeżeli chodzi o 2008 r., to też w przypadku tej "czystej" działalności bankowej myślę, że będzie bardzo dobrze. Należało dokonać korekty związanej z funduszami inwestycyjnymi i z przychodami pochodzącymi z tego tytułu. To jest obowiązek analityka. Scenariusz, że aktywa nie wzrosną, a spadną, można było wprowadzić do swoich modeli i na tej bazie dokonać wyceny. Pojawia się jednak podstawowy problem - czy analityk ma wskazać wartość, czy cenę? Wystarczy spojrzeć na wykres, żeby zobaczyć, że cena stale się zmienia, a wartość jako suma przyszłych przepływów rośnie wraz z wartością pieniądza w czasie, czyli liniowo. Prosta konstatacja, że wartość rzadko spotyka się z ceną akcji. Pytanie więc, czego oczekuje się od analityka, że powie, jaka będzie cena czy wartość spółki?

Analitycy wskazując wartość kształtują w pewnym stopniu cenę. Praca analityka budzi kontrowersje w kluczowych momentach, zwłaszcza dużych ruchów, gdy pojawia się pytanie, dlaczego nie przestrzegł przed np. tak dużym spadkiem. Dlaczego teraz analitycy próbują gonić spadające kursy?

Zmienił się jeden podstawowy parametr, jeśli chodzi o prognozy, a mianowicie sytuacja na rynku funduszy inwestycyjnych, i trzeba to uwzględnić w analizach. Spadają prognozy, więc automatycznie spadają wyceny akcji. Oczywiście, fajnie byłoby, gdyby ktoś potrafił wcześniej przewidzieć, że tak się stanie, ale niestety większość tego nie zrobiła.

Jest "iks" czynników lokalnych wpływających na nasze banki. Czy najważniejsze nie jest obecnie to, co się dzieje na świecie? To, że inwestorzy zdali sobie sprawę z małej atrakcyjności tego sektora?

Czynniki, które powodują spadki cen akcji banków za granicą, nie mają odniesienia do polskich banków.

Dlaczego jednak spadają polskie banki? Z dwóch podstawowych powodów. Po pierwsze, spadają banki zagraniczne, więc rosną obawy o perspektywy światowej gospodarki i to pogarsza sytuację na rynkach akcji na całym świecie. W konsekwencji mniej pieniędzy będzie płynąć do funduszy inwestycyjnych, które w związku z tym będą mniej zarabiać, co spowoduje obniżenie prognoz zysków dla polskich banków.

Z drugiej strony, następuje wycofywanie kapitału z TFI, co zmusza fundusze do sprzedaży akcji, szczególnie tych bardziej płynnych - czyli akcji banków. Kursy akcji banków spadają, co ma automatyczne wytłumaczenie w spadku aktywów TFI. Jest to więc w pewnym stopniu samonapędzający się mechanizm. Tak samo działo się przecież w odwrotnym kierunku, gdy akcje drożały.

Po raporcie Standard & Poor?s stwierdzono, że straty są już odpisane i sytuacja się uspokoiła. Potem okazało się, że odpisy to jedno, a możliwość bankructwa firm to drugie. Czy wraz z przeszacowaniem perspektyw fundamentalnych nastąpiło przeszacowanie współczynników wycen akcji?

Jedna sprawa to wysokość zysku w przyszłym roku, a druga - ile dzisiaj jesteśmy w stanie zapłacić za złotówkę zysku. Przecież jeżeli jesteśmy przekonani, że zysk wyniesie 10 zł albo więcej (w ostatnich latach banki przekraczały prognozy analityków), to jesteśmy skłonni zapłacić za akcje takiego banku więcej. Jeśli jednak przewidujemy, że będzie to 10 zł, ale widzimy wiele zagrożeń dla takiej prognozy, to za oczekiwane 10 zł zapłacimy mniej. Uwzględnimy w tej cenie ryzyko, że wynik będzie inny niż zakładamy.

To na pewno wpływa na sytuację na rynku, ale także stwarza okazję dla uważnych inwestorów, którzy będą potrafili ją wykorzystać. W tym przypadku sprawdza się podstawowa prawda, że trzeba kupować tanio, a sprzedawać drogo. Jeśli więc wszyscy na rynku wątpią, to warto kupić te 10 zł zysku przy niskim wskaźniku, oczywiście jeśli odrobiliśmy pracę domową i jesteśmy przekonani, że rzeczywiście będzie to 10 zł.

Mając na uwadze to, o czym wcześniej mówiłem, że w przypadku polskich banków trzeba uwzględnić takie czynniki, jak wolniejszy wzrost sektora bankowego, kłopoty TFI itd.

Warto też zastanowić się, czy kupić już dziś, czy jeszcze miesiąc odczekać, bo może wtedy będzie taniej. Można powiedzieć, że dzisiejszą cenę kształtuje oczekiwanie przyszłego zysku i to, ile za te zyski jesteśmy w stanie zapłacić, biorąc pod uwagę nastawienie rynku. Podobnie będzie z ceną za miesiąc. Wracając do problemu, jak prognozować ceny, należy się zastanowić, czym rynek będzie żył za miesiąc. Jakich będzie oczekiwał zysków i ile będzie chciał za nie zapłacić.

Jeśli oczekiwania wobec naszych banków wciąż będą niskie, a koniunktura w sektorze bankowym na świecie się odwróci, to jaki to będzie miało wpływ na polskie banki? Mówimy o tym, że ceny akcji na świecie będą rosły, a perspektywy fundamentalne naszych banków się nie zmienią, bo nie będzie takiego powodu.

Trudno jedno oderwać od drugiego. Nie wiążę niskich wycen akcji polskich banków ze spadkami cen akcji banków na Zachodzie. Biorę pod uwagę to, co ogólnie wpłynęło na spadki cen akcji, czyli obawy o światową gospodarkę - w związku co prawda z sytuacją zagranicznych banków, ale rzutującą na całą gospodarkę. W związku z tym w momencie, w którym polepszą się oceny światowej gospodarki, wzrosną również kursy akcji na całym świecie. W ślad za nimi będą mogły rosnąć kursy polskich banków, bo lepsze będą perspektywy dla wzrostu aktywów polskich funduszy inwestycyjnych i zmniejszą się czynniki ryzyka dla polskiej gospodarki. Wcześniej jednak prawdopodobny jest okres kompletnego pesymizmu. Być może w przypadku niektórych zagranicznych banków takie pesymistyczne poziomy zostały już osiągnięte.

Co Pan myśli o tezie, że załamanie na rynkach finansowych nastąpiło w oderwaniu od gospodarki i dopiero teraz ma swoje gospodarcze konsekwencje? Wcześniej wszyscy wierzyli, że to nie ma wpływu na gospodarkę.

Dodałbym coś takiego - od dwóch, trzech lat mówiło się o ryzyku związanym z kredytami hipotecznymi i ich wpływie na amerykańską gospodarkę. Miano wtedy na myśli coś innego, a mianowicie to, że wyższe stopy spowodują zmniejszenie "lewarowania", które uprzednio napędzało konsumpcję i gospodarkę Stanów Zjednoczonych, a przez nią gospodarkę całego świata. Były obawy, że w trakcie podnoszenia stóp uderzy to w gospodarkę i na tej podstawie budowano scenariusze, które się jednak nie chciały sprawdzać.

W końcu jednak te hipoteki nas dopadły, choć od innej strony niż myśleliśmy. Niemniej ogólna konstatacja była słuszna, że od jednego czynnika mocno zależała światowa gospodarka i wpływ hipotek amerykańskich był analizowany.

Pojawiają się głosy, że kursy banków w USA mogą spaść jeszcze o połowę, bo transakcja kupna Bear Stearns pokazała, że są wyceniane nieadekwatnie do swojej wartości. Czy należy do tego podchodzić jako rzeczy bardzo prawdopodobnej, czy raczej z dużą dozą rezerwy i spokoju?

Myślę, że ważniejsza jest próba odgadnięcia, jaka będzie kondycja banków, która oczywiście w pewnym stopniu zależeć będzie od psychologii rynku, bo żaden bank nie jest w stanie wytrzymać sytuacji, gdy wszyscy mówią, że jest niewypłacalny. Wtedy naprawdę staje się niewypłacalny. Mam jednak za małą wiedzę na ten temat, bym mógł się wypowiadać.

Jakie jest jednak Pańskie odczucie?

Dla mnie ważniejsze jest wyciągnięcie jednego, dosyć banalnego, wniosku, że ryzyka nie da się uniknąć. Gdy udzielamy kredytu nie da się uniknąć ryzyka, że może nie zostać spłacony. Inżynieria finansowa tego nie zmieni, bo tego czynnika nie da się wyeliminować. Tak samo nie da się wyeliminować ryzyka związanego z posiadaniem akcji. Boleśnie przekonali się o tym ci, którzy w 2007 r. kupowali fundusze akcji, patrząc wyłącznie na wysokie stopy zwrotu w przeszłości bez zastanowienia nad ryzykiem.

Szczęśliwie o ryzyku walutowym nie przekonali się wszyscy, którzy wzięli kredyty hipoteczne we frankach szwajcarskich. Teraz mogą z góry patrzeć na tych, którzy ostrzegali ich przed ryzykiem walutowym. Biorąc "frankowy" kredyt warto jednak zawsze zadać sobie pytanie, czy rzeczywiście nie do pomyślenia jest osłabienie złotego wobec franka, np. w takim stopniu, w jakim osłabił się dolar wobec euro.

Jakie to miałoby konsekwencje? Korelacja koszyka euro/dolar do złotego jest bliska 100 proc. Jeśli jednak nastąpi odwrócenie trendu na EUR/USD, to jak to wpłynie na kondycję banków?

Wiele osób zaciągało kredyty we frankach, bo nie było ich stać na kredyty w złotych. Obawiam się, że wielu klientów banków nie jest przygotowanych na ewentualne osłabienie złotego.

Czy rosnące ryzyko osłabienia złotego może spowodować niższą wycenę banków?

Tak. Zwłaszcza inwestorzy zagraniczni mogą patrzeć w ten sposób, bo mają doświadczenie z innych rynków, na których osłabienie lokalnej waluty powodowało problemy banków ze ściągalnością kredytów denominowanych w obcej walucie.

Czyli jeśli kiedyś trend na złotym się odwróci, to będzie to miało wpływ na postrzeganie akcji polskich banków...

Będzie miało negatywny wpływ na ocenę akcji tych banków, które miały dużą akcję kredytową w walutach obcych.

Wspomniał Pan, że w zeszłym roku duża część zysków zależała od sprzedaży jednostek TFI. Co w tym roku może przejąć ciężar wypracowania tych zysków?

Mogą to być trzy rzeczy. Sam wynik odsetkowy ze względu na wzrost wolumenu, który utrzymuje się na wysokim poziomie również dzięki temu, że pieniądze odpłynęły z funduszy w stronę depozytów. Dlatego nawet przy niższych marżach większe wolumeny będą ciągnąć w górę wynik odsetkowy.

Na wynik prowizyjny korzystnie wpływać będą dwie grupy przychodów. Pierwsze to ubezpieczenia, bo bancassurance nareszcie się rozwija. Produkty inwestycyjne zapakowane w formułę polisy na życie mogą być sprzedawane jako alternatywa dla funduszy inwestycyjnych, a oprócz tego banki sprzedają coraz więcej produktów ochronnych.

Druga grupa to karty kredytowe, których rozwój obserwujemy od jakiegoś czasu. Teraz będzie rosło wykorzystanie tych produktów. To zaowocuje większymi prowizjami z tego tytułu. Ludzie są już przyzwyczajeni do korzystania z kart debetowych. Obecnie nawet za niewielkie zakupy nią płacimy. Banki będą starały się przekonać klientów, żeby korzystali z kart kredytowych, na których marże bankowe (opłaty interchange) są dużo wyższe niż w przypadku kart debetowych.

Czy przy tych założeniach dochody banków mają szansę rosnąć szybciej niż koszty? Bo IV kwartał pokazał, że koszty mocno idą w górę.

Wzrost kosztów w IV kwartale 2007 r. w przypadku banków ma częściowo charakter sezonowy (w IV kwartale koszty rosną szybciej niż w innych kwartałach). Myślę jednak, że w tym roku koszty wzrosną w tym samym stopniu co przychody.

Czyli pod względem zysków banki wyjdą na zero?

Równomierny (procentowo) wzrost kosztów i dochodów dałby wzrost zysku, ale zakładam, że zwiększą się odpisy. Tak więc rzeczywiście neutralnym scenariuszem jest brak wzrostu zysków.

Czy obecne wyceny dobrze odzwierciedlają prognozy zysków dla banków, podchodzą z rezerwą a może są zbyt wysokie?

Bardziej szczegółowo odnoszę się do tego w analizach dla pojedynczych banków. Ogólnie mówiąc mam wrażenie, że obecnie wyceny dobrze oddają perspektywy polskich banków. Ale jak mówiliśmy, możliwy jest okres niedowartościowania.

Czyli czas na kupowanie banków dopiero przyjdzie?

To zależy, jaką kto ma naturę inwestycyjną. Czy wystarczy mu, że kupuje towar po uczciwej cenie, czy woli czekać na moment wyprzedaży, swoistej promocji akcji (śmiech).

Lubi Pan okresy na giełdzie, gdy jest pole do wykazania się wiedzą, intuicją, doświadczeniem? Takie sytuacje jak obecna dają ku temu okazję.

W każdym momencie można się wykazać, bo nawet jeśli trend jest ustalony, możnaZ trzech powodów czuję się dobrze w takim momencie, jak teraz. Po pierwsze, przygodę z rynkiem akcji zacząłem pod koniec 1993 roku i szybko przeżyłem załamanie na giełdzie. To mnie w jakiś sposób doświadczyło i patrzę na rynek może bardziej pesymistycznie. Stąd takie momenty giełdowego otrzeźwienia nie są dla mnie wielkim szokiem. Po drugie, nie lubię momentów, kiedy zapominamy o ryzyku. A po trzecie, moja fascynacja rynkami kapitałowymi jest bardziej intelektualna niż merkantylna. Nie podchodzę do giełdy jak do miejsca, gdzie można zarobić, a uważam ją za kwintesencję wolnego rynku, gdzie człowiek szuka kapitału, zdobywa go i dzięki temu coś powstaje. Z tego powodu lubię traktować giełdę jak zadanie do rozwiązania.

Jedna z większych optymistek na Wall Street, Abby Cohen, straciła ostatnio posadę głównego stratega w Goldman Sachs.

To być może jest dobry sygnał dla rynku, jeśli optymiści są źle postrzegani.

Takie zwroty na rynku są naturalną okazją do promowania rynkowych guru. Nie przychodzi czasem Panu do głowy myśl - szkoda, że nie wydałem kilka miesięcy temu ostrej rekomendacji: sprzedawaj banki?

Cały czas żałuję, że nie wydałem jakiejś rekomendacji.

Ale ta byłaby spektakularna i bardzo zauważalna na rynku...

Powiedziałbym tylko coś takiego. Po pierwsze - pytanie, czy do tak kontrowersyjnej opinii udałoby się przekonać inwestorów, dla których pracuję. Bo co z tego, że miałbym rację, jeśli bym ich nie przekonał. Pozostałaby tylko satysfakcja.

Po drugie - odpowiadając pół żartem, pół serio - pamiętajmy o nastawieniu prezesa Ludwika Sobolewskiego do pesymistów, ostro formułujących swoje opinie. Cieszę się więc, że takiej pesymistycznej prognozy nie miałem, bo być może byłbym na czarnej liście (śmiech). Dodam, że prognoz dotyczących całego rynku, zwłaszcza tych wyrażonych w styczniu 2007 r., nie muszę się wstydzić.

Dziękujemy za rozmowę.

fot. M. Pstrągowska

Andrzej Powierża, starszy analityk domu maklerskiego Banku Handlowego

Lat 34. Absolwent Wydziału Prawa i Administracji Uniwersytetu Warszawskiego. Od roku posiada również tytuł doktora prawa tej uczelni - specjalizacja prawo cywilne. Co spowodowało, że prawnik zajął się rynkiem kapitałowym? Odpowiedź na to pytanie zawiera się w dwóch słowach: fascynacja giełdą. To wystarczyło, aby wraz z grupą znajomych udał się na kurs na doradcę inwestycyjnego. W 1997 roku zdał wymagane egzaminy i otrzymał licencję. Pierwszą pracę związaną z rynkiem kapitałowym rozpoczął w 1998 r. w czeskiej firmie Expandia Finance. Tam też dostał zadanie, które ukierunkowało jego dalszy rozwój zawodowy - miał dokonać analizy Banku Ochrony Środowiska. Od tej pory sektor bankowy stał się głównym polem zawodowych zainteresowań. Kolejną pracę podjął w 1999 roku w biurze maklerskim Wood & Company. Tam również był analitykiem. W latach 2002-2005 swoją wiedzę i umiejętności wykorzystywał, pracując dla DI BRE Banku. Później na ponad dwa lata roku trafił do działu analiz BDM PKO BP, którym dowodził przez ponad półtora roku. Od 2007 roku pracuje w domu maklerskim Banku Handlowego. Pozostaje jednym z najbardziej znanych i docenianych analityków sektora bankowego w Polsce.