Ile kosztuje promocja publicznej emisji obligacji?

Ponad 2200 złotych za skuteczne dotarcie do pojedynczego nabywcy obligacji zapłaciło Ghelamco. Echo wydało 4 proc. tej kwoty.

Dysproporcja robi wrażenie, zwłaszcza jeśli porównać kwoty całkowite. Ghelamco na promocję swojej emisji wydało 1,15 mln zł. Do tej pory bardziej hojna była tylko jedna spółka. Orlen na kampanię reklamową publicznych emisji obligacji przeznaczył 2,8 mln zł. Skąd biorą się tak znaczące różnice w nakładach marketingowych?

Marketing szeptany

Najmniej na promocję publicznej emisji obligacji przeprowadzanej na podstawie prospektu emisyjnego wydało Echo. A mimo tego to właśnie emisje kieleckiego dewelopera plasowane były najszybciej (niektóre emisje zamykano nazajutrz po rozpoczęciu przyjmowania zapisów). Echo ostrożnie promowało tylko emisję serii A i niejako z rozpędu serię B, która miała miejsce tuż po pierwszej emisji. Widząc efekty dwóch pierwszych emisji, przy dwóch kolejnych marketingu zaniechano.

Jaka była recepta Echa? To bardziej złożone niż lakoniczne „atrakcyjne warunki emisji". Po pierwsze Echo jest firmą znaną na rynku kapitałowym od kilkunastu lat, informacje o publicznej emisji rozniosły się więc po mediach finansowych już na podstawie raportów bieżących. Po drugie – istotne znaczenie miał dotychczasowy track record emisji obligacji. Echo wcześniej plasowało emisje prywatne wśród instytucji finansowych. W portfelach ma je największa liczba OFE (11) i TFI. Udostępnienie papierów inwestorom detalicznym było więc dla wielu z nich okazją do rozbudowania portfela. Po trzecie, i kto wie, czy nie najważniejsze – oferujący. Renoma oferującego i jego baza kontaktów  indywidualnych, lecz czułych na ryzyko, inwestorów okazały się cenniejsze niż marketingowe nakłady. Co przy tym istotne, PKO BP okazał się tanim oferującym. 2,5 mln zł za uplasowanie obligacji za 200 mln zł (wraz z kosztami prospektu) to cena atrakcyjna.

Frontalna kampania

2,5 mln zł wydało Ghelamco (plus 1,8 mln zł za prospekt, którego koszt może być jednak rozłożony na ewentualne kolejne emisje) na uplasowanie i marketing swojej pierwszej emisji publicznej o wartości 50 mln zł. Angażując pieniądze te same co Echo, Ghelamco zebrało z rynku o 75 proc. mniej środków i to przy konieczności wydłużenia zapisów o prawie dwa tygodnie.

Ale też sytuacja Ghelamco jest inna niż Echa czy pozostałych emitentów, którzy zdecydowali się na publiczną emisję obligacji. Papiery Ghelamco trafiły do portfeli funduszy, grupa jest też chętnie kredytowana przez banki, a jej obligacje trafiały wprawdzie w prywatnych emisjach do detalicznych inwestorów, są też przedmiotem obrotu na detalicznej części Catalyst, ale poza relatywnie wąskim gronem inwestorów, Ghelamco jest podmiotem znacznie mniej rozpoznawalnym. I to nawet mimo tego, że lista architektonicznych i biznesowych osiągnięć jest może nawet dłuższa niż Echa. Biurowce Ghelamco były i są nagradzane zarówno w Polsce, jak i na arenie międzynarodowej, a sama grupa Ghelamco ma międzynarodową proweniencję. Ale ponieważ biznes grupy ma mało wspólnego ze statystycznym Kowalskim (brak projektów mieszkaniowych), grupa nie mogła liczyć na szeroką rozpoznawalność.

– Dlatego właśnie zdecydowaliśmy się na kampanię marketingową na taka skalę. Chodziło o wprowadzenie nazwy Ghelamco do świadomości odbiorców mediów i jak najszerszej grupy potencjalnych inwestorów – tłumaczy Jarosław Jukiel, członek zarządu i dyrektor finansowy grupy Ghelamco w rozmowie z dziennikarzem Obligacje.pl. – Co najmniej połowa nakładów na marketing to koszt związany nie tyle z marketingiem emisji, ile budową rozpoznawalności grupy. Nakłady na promocje kolejnych emisji będą już znacznie mniejsze – zapewnia.

Warto też przypomnieć, że wysokie nakłady na plasowanie obligacji serii PPA zostały w części zamortyzowane przez oprocentowanie obligacji o 80 pkt bazowych niższe niż w ostatniej (wrześniowej) emisji prywatnej. Dla kwoty 50 mln zł jest to oszczędność 400 tys. zł rocznie, a obligacje Ghelamco mają 4,5-letni termin wykupu.

Złoty środek

Obniżenie marży przez Ghelamco pozwoliło na analogiczny krok Capital Park, który, w porównaniu z wrześniową emisją, marżę w grudniowej ofercie publicznej zbił o 100 pkt bazowych, a mimo tego jego obligacje i tak dają wyższy o 80 bps zysk inwestorom, którzy je kupili, niż w przypadku Ghelamco.

Czy zatem Capital Park przejechał się na plecach Ghelamco? Ustalenie warunków emisji Ghelamco miało zapewne istotny wpływ na wysokość marży oferowanej przez Capital Park, a uplasowanie emisji było łatwiejsze dzięki trwającym – i trzykrotnie wydłużanym – zapisom na niżej oprocentowane papiery branżowego konkurenta. Ale Capital Park ma przede wszystkim własne atuty – niski i kontrolowany poziom zadłużenia, filozofia budowania już wynajętych budynków, odpowiednio długa historia działania i wiele innych. Można co najwyżej zastanawiać się, czy gdyby nie równoległa emisja Ghelamco, Capital Park obniżyłby marżę równie głęboko, albo czy emisja zakończyłaby się podobnym wynikiem. Patrząc na wyniki emisji Bestu, który na marketing wydał tyle co Capital Park i zaoferował zbliżone oprocentowanie, można mówić o istnieniu czegoś w rodzaju złotego środka związanego z nakładami marketingowymi przy publicznych emisjach obligacji.

Pytaniem jest to, czy emitentom opłaca się wychodzić z reklamą poza media specjalistyczne? Wnosząc po samej liczbie inwestorów składających zapisy (dotyczy to także Orlenu, gdzie w sześciu emisjach zapisy złożyło w sumie 6 tys. inwestorów), prywatnie odpowiadam: nie. Co nie znaczy, że muszę mieć rację.

Catalyst | Kruk, SNB i Ghelamco

Miniony tydzień na Catalyst zdominowały trzy istotne dla detalicznych inwestorów wydarzenia. Najważniejszym z nich jest decyzja SNB o uwolnieniu kursu franka z reżimu kursowego. Nieoczekiwany ruch zrodził dużą niepewność, widoczną najbardziej w notowaniach złotego, ale także w notowaniach banków, które w przedkryzysowej złotej erze bankowości zbudowały największą ekspozycję na kredyty walutowe.

Catalyst  jak z każdej innej próby rynkowych turbulencji z tej też wyszedł zwycięsko. To znaczy, że zawierucha z rynku walutowego, akcji i obligacji nie wywarła znaczącego wpływu na notowania większości papierów korporacyjnych. Z wyjątkiem obligacji mBanku i Millennium, które potaniały po 100 bps (w czwartek), oraz GNB, który na Catalyst potaniał najbardziej (niektóre serie nawet o 2,7 pkt proc.). Trudno ocenić, na ile rozmiar spadku cen obligacji Getin Noble Banku związany jest z tym, że bank ten ma silną ekspozycję na kredyty walutowe (w czwartek najmocniej z banków taniał też na giełdzie akcji), a na ile z faktu, że jego papiery są najliczniej reprezentowane w portfelach inwestorów detalicznych (oferowano je głównie w publicznych emisjach). O spadku notowań obligacji banku widocznym od kilku tygodni pisałem w „Parkiecie" już wcześniej. Trudno przyjąć, że ktokolwiek z inwestorów wliczał w cenę decyzję SNB, zresztą trudno oszacować też jej skutki dla polskich banków. Choć zapewne wielu pamięta, że stress testy przeprowadzone w I połowie roku przez KNF Getin Noble Bank zdał najsłabiej.

Inne wydarzenia tygodnia mają związek z debiutami nowych papierów i emisjami publicznymi. Kruk wprowadził na Catalyst grudniowe emisje sześcioletnich obligacji, oferowanych z marżą 3,35 pkt proc. ponad WIBOR. To najdłuższy tenor i najniższa marża, jaką zaproponował dotąd Kruk inwestorom. Ponieważ Kruk ma też ważny program publicznych emisji, istotne było, jak rynek wtórny przyjmie nowe papiery windykatora. Wynik nie jest korzystny dla potencjalnych nabywców obligacji Kruka – nowe serie wyceniono nawet na 103 proc. nominału, co daje efektywną marżę na poziomie 2,8 pkt proc. Daje to spółce legitymację do obniżenia marży w publicznej emisji.

Z tego samego powodu istotny był też piątkowy debiut Ghelamco, który miał miejsce już po oddaniu tego tekstu. Wycena powyżej nominału lub choćby na poziomie 100 proc. dawałaby deweloperowi prawo do co najmniej utrzymania marży z grudniowej emisji w kolejnych ofertach, które mogą się pojawić w dalszej części roku. Zaświadczałaby także, że pieniądze wydane na marketing (patrz tekst wyżej) publicznej emisji mogą się zwrócić w niższych kosztach odsetkowych.