Batalia rozstrzygnie się we Włoszech i Hiszpanii

Rozmowa z Nicholasem Spiro, szefem firmy konsultingowej Spiro Sovereign Strategy, o kryzysie w strefie euro

Uważa pan, że Grecja będzie potrzebowała kolejnych restrukturyzacji zadłużenia. Czy pozostanie ona jednak nadal członkiem strefy euro? Czy możemy się spodziewać, że dostanie kolejne pakiety pomocowe?

Nawet ludzie, którzy zaprojektowali ostatni pakiet pomocowy dla Grecji, nie są pewni, że będzie on działał. To, że nawet projektanci nie mają takiej pewności, ukazuje nam skalę wyzwań, jakie czekają Grecję. To, czy kraj ten pozostanie członkiem strefy euro, stoi pod wielkim znakiem zapytania. Myślę, że w ostateczności Grecja zostanie wyrzucona ze strefy euro. Nie dlatego, że będzie chciała ją opuścić, ale dlatego, że nie będzie spełniała pod względem politycznym i ekonomicznym wygórowanych wymagań trojki (Międzynarodowego Funduszu Walutowego, Komisji Europejskiej i Europejskiego Banku Centralnego – red.). Zostanie odcięta przez nią od pomocy finansowej. I tu dochodzimy do ciekawej sytuacji pod względem prawnym, bo obecne unijne regulacje zabraniają zarówno dobrowolnych wyjść ze strefy euro, jak i przymusowego wyrzucania z niej. Grecja będzie jednak de facto wypchnięta z eurolandu. Oczywiście, istnieje potrzeba dalszych restrukturyzacji greckiego długu. Ceny jej nowych obligacji wskazują, że ryzyko kolejnego bankructwa jest bardzo, bardzo wysokie. Grecja wydaje się już więc straconą sprawą.

Czy wobec tego uwaga inwestorów skupi się teraz na Portugalii?

Portugalia jest obecnie z pewnością głównym kanałem rozprzestrzeniania się kryzysu. To rynek obarczony największym, poza Grecją, ryzykiem restrukturyzacji długu. To kraj, który ma największe szanse na to, by dostać drugi pakiet pomocowy. Obecny program pomocowy przewiduje, że Portugalia będzie w stanie zdobywać finansowanie z rynku na rok przed zakończeniem programu wsparcia. Czyli musi to robić już na przełomie 2012 i 2013 r. Nie spodziewamy się, że do tego dojdzie. Nie widzimy, by ktokolwiek chciał kupować portugalski dług. Pod względem ekonomicznym Portugalia potrzebuje redukcji zadłużenia przez sektor prywatny, ale nie ma na to politycznego apetytu. Obecna unijna strategia przewiduje, że Grecja będzie otoczona „kwarantanną". Jej przypadek ma być unikalny. Jeśliby Portugalia zdecydowała się na restrukturyzację długu, oznaczałoby to, że będzie więcej takich przypadków jak Grecja.

Czy Hiszpania i Włochy zostały już zabezpieczone przed kryzysem w wyniku działań EBC i reform włoskiego premiera Mario Montiego?

Rynki obligacji Hiszpanii i Włoch zostały już zabezpieczone. LTRO (tanie pożyczki udzielane bankom przez EBC – red.) całkowicie zmieniło sytuację, przynajmniej jeśli chodzi o krótkoterminowy dług. Powstało bowiem na rynku wrażenie, że EBC spełnia zadania Europejskiego Funduszu Stabilności Finansowej.?Stworzono psychologiczną „zaporę przeciwogniową" wokół hiszpańskiego i włoskiego rynku obligacji. To bardzo ważne. Rentowność obligacji Hiszpanii i Włoch nie odzwierciedla w ogóle destabilizacji w Grecji i Portugalii. Hiszpania to zresztą ciekawy przypadek...

Niektórzy kreują ją na lidera rebelii przeciwko unijnej polityce antykryzysowej...

Dżin suwerenności został wypuszczony z butelki dyscypliny finansowej. Pakt fiskalny zawsze był sprawą problematyczną, gdyż zmusza kraje będące w głębokiej recesji do przeprowadzenia niepotrzebnych i bolesnych oszczędności budżetowych. Premier Hiszpanii Mariano Rajoy powiedział: „Nasz deficyt jest kwestią naszych suwerennych decyzji". To bardzo ważne słowa. Hiszpania to przecież czwarta pod względem wielkości gospodarka strefy euro. To pokazuje, że Komisji Europejskiej będzie bardzo trudno egzekwować dyscyplinę fiskalną. Rajoy ma jednak problemy z egzekwowaniem dyscypliny wewnątrz Hiszpanii, która jest krajem sfederalizowanym. Hiszpania jest obecnie postrzegana przez analityków mniej korzystnie niż Włochy – odwrotnie niż jeszcze kilka miesięcy temu. Ryzyko związane z Hiszpanią rośnie i będzie rosnąć, gdyż jej fundamentalne problemy są gorsze niż Włoch. O ile Włochy mają kłopoty z finansami publicznymi, o tyle Hiszpania musi się dodatkowo mierzyć z problemami sektora prywatnego, czyli m.in. banków. Ryzyko związane z Włochami jest poważne, gdyż gospodarka ta ma duże problemy strukturalne. Pytanie brzmi, czy inwestorzy będą na tyle przejmować się tymi kwestiami. Na razie działa „czynnik Montiego", ale ważniejsze jest to, co robi Mario Draghi, szef EBC. Chce on przekazać pałeczkę Montiemu, by był on osobą mocniej wpływającą na rentowność włoskich obligacji niż EBC. Ważnym pytaniem jest również to, czy mamy najgroźniejszą część kryzysu za sobą i czy wchodzimy w jego chroniczną fazę. Myślę, że przybiera on bardziej polityczne oblicze, o czym świadczy choćby to, że sypie się pakt fiskalny.

Czy ewentualne zwycięstwo Francois Hollande'a we francuskich wyborach prezydenckich mocno zmieni sytuację w strefie euro?

Nie sądzę. Obecnie nawet Holendrzy mówią o tym, że nie chcą stosować się do paktu fiskalnego. Wszyscy mówią teraz o pobudzaniu wzrostu gospodarczego. Słychać to z ust Montiego i Rajoya. Problem jednak w tym, że aby wypracować wzrost, trzeba przeprowadzić reformy strukturalne, a one wymagają lat, by przyniosły efekty. 2012 rok to okres przejściowy, w którym oszczędności fiskalne uderzają w gospodarkę, a reformy strukturalne nie przynoszą jeszcze pozytywnych skutków. Kryzys w strefie euro jeszcze się nie skończył i będzie trwał przez wiele lat. Wchodzimy teraz w jego polityczną fazę, która może skutkować wzrostem rentowności obligacji.

LTRO pomogło Hiszpanii i Włochom, ale czy może ono znacznie się przyczynić do poprawy sytuacji w gospodarce strefy euro?

LTRO było złem koniecznym. Zadziałało, nawet zbyt dobrze, jeśli chodzi o rynek obligacji, ale nie zadziała na gospodarkę realną. Nie rozwiązało ono problemów wzrostu, konkurencyjności i wypłacalności państw. Banki nadal odkładają pieniądze na depozytach w EBC i nie chcą pożyczać. LTRO nie poprawia sytuacji na rynku kredytowym. Musimy zaczekać jeszcze kilka miesięcy na rezultaty. Jestem jednak bardzo sceptyczny jeśli chodzi o wpływ LTRO na akcję kredytową. Sprawia ono, że banki stają się bardziej zależne od EBC, i opóźnia reformy w systemie bankowym, zwłaszcza hiszpańskim.

Jak wielki wpływ na zachowanie banków mają wyznaczone im przez Europejski Urząd ds. Bankowości (EBA) wymogi kapitałowe?

Wymogi EBA są wielkim ciężarem dla banków i są jednym z powodów delewarowania, co może być groźne dla niektórych państw Europy Środkowo-Wschodniej. Zachodni właściciele regionalnych banków działających w tych krajach zastanawiają się, czy zmniejszyć tam akcję kredytową. Nie obawiamy się tego w przypadku Polski, gdzie depozyty w systemie bankowym są duże, ale jesteśmy zaniepokojeni w przypadku Węgier oraz krajów, w których pożyczki są finansowane w dużej części przez zagraniczne centrale banków. O ile więc wymogi EBA pozwolą bankom poprawić kondycję finansową, o tyle uderzają we wzrost gospodarczy.

Co jeszcze zagraża gospodarkom państw Europy Środkowo-Wschodniej?

Europa Wschodnia to region najbardziej wrażliwy na kryzys w strefie euro, bo w określeniu „Europa Wschodząca" jest słowo „Europa", którego nikt nie lubi, i „Wschodząca", które lubią wszyscy. Region ten znajduje się u drzwi strefy euro. Z każdym krajem regionu jest związany inny rodzaj ryzyka. Wróciłem niedawno z Budapesztu i wszyscy tam mówią o ryzyku politycznym. W Polsce o tym nie słychać, a państwo to jest postrzegane o wiele lepiej przez zagranicę niż przez krajowych analityków. Największym ryzykiem dla Polski pozostaje kryzys w strefie euro. Widać, jak każde jego nasilenie osłabia złotego – co jest rzeczą dobrą dla eksporterów, ale złą dla długu publicznego i prywatnego. Nie wierzę też w to, że Polska wkroczyła w długi okres politycznej stabilności. Jeżeli kryzys sprawi, że strefa euro stanie się bardziej spolaryzowana, a siły dezintegracji dadzą o sobie znać, wpłynie to również na sytuację w Polsce. Obecnie zwracam więc największą uwagę na Włochy i Hiszpanię. Grecja to tylko drobny epizod, mały kraj stanowiący zaledwie 2 proc. PKB strefy euro. Zdołał on jednak wywołać duże zamieszanie na rynkach. Pomyślmy, jaki chaos mogą wywołać Włochy i Hiszpania.

[email protected]