Krajobraz po OFE

Niejednokrotnie pisałem o zagrożeniach, jakie będą wynikały z wprowadzenia reformy OFE. Teraz, kiedy mamy za sobą ekspresowe przejście przez Sejm ustawy diametralnie zmieniającej system emerytalny w Polsce, warto podsumować, jakie to może mieć konsekwencje dla rynku kapitałowego, dla gospodarki kraju i dla przyszłego emeryta. Zarówno w kontekście zmian merytorycznych, jak i stylu ich przeprowadzenia.

A zatem co nas czeka na rynku kapitałowym? W krótkiej perspektywie musimy się zająć przewidywaną polityką inwestycyjną OFE. Po odessaniu aktywów obligacyjnych staną się one bardzo agresywnymi funduszami, w ponad 80 proc. zaangażowanymi w akcje. Czy zachowają taki profil, czy też będą dążyć do dywersyfikacji ryzyka poprzez zbliżanie się do minimalnych limitów przewidzianych w ustawie, tj. 75 proc. do końca przyszłego roku i obniżanie rocznie o 20 punktów procentowych? Jeśli będą starać się ewoluować w kierunku poziomu ryzyka adekwatnego dla funduszy emerytalnych, oznaczać to będzie (przy założeniu, że w wyniku „dobrowolności" i „suwaka" nie będzie napływu netto nowych środków) dodatkową podaż akcji o wartości blisko 10 mld zł w przyszłym roku oraz po ponad 20 mld zł w latach kolejnych. W porównaniu z kapitalizacją rynku nie wygląda to może groźnie, ale jeśli odniesiemy to do wartości akcji zaabsorbowanych w ostatnich latach przez rynek (poza OFE), to może źle wróżyć wycenom akcji. Jedyna nadzieja w dalszym utrzymywaniu stóp procentowych na niskim poziomie, co może zachęcić wielu inwestorów do zwiększenia zaangażowania na rynku kapitałowym.

Groźba nacjonalizacji

Jeśli OFE nie zdecydują się na wyprzedaż akcji, to przy najbliższej głębszej przecenie padną one ofiarą krytyki polityków. Wykazanie, że np. „OFE straciły w tydzień 20 proc. pieniędzy emerytów" pozwoli na całkowitą likwidację II filara przy aplauzie prawie wszystkich sił politycznych i zdecydowanej większości społeczeństwa. W rezultacie doszłoby do nacjonalizacji aktywów OFE, a zatem także niektórych spółek giełdowych. Jak wynika z analiz SEG, w aż 36 spółkach znajdujących się dziś w rękach prywatnych Skarb Państwa stałby się czołowym akcjonariuszem.

Konsultacji zabrakło

Konsekwencje dla gospodarki również będą opłakane. Nie chodzi już tylko o negatywny wpływ indukowany spadkami na giełdzie, fatalnym PR-em za granicą czy koniecznością spłacania w przyszłości większego zadłużenia. Do tego wszystkiego musimy jeszcze dodać nieprawdopodobnie pospieszny tryb wprowadzenia tych zmian – zaledwie 4 dni „debaty" sejmowej nad regulacjami mającymi istotny wpływ na zdecydowaną większość obywateli, przewidującymi przejęcie ponad połowy środków zgromadzonych w systemie przez 15 lat, będzie miało dwa bardzo negatywne następstwa.

Pierwsze z nich to kwestia błędów legislacyjnych. Miałem przyjemność wielokrotnie w ciągu ostatnich blisko 20 lat uczestniczyć w procesie stanowienia prawa – zarówno w Polsce, jak i w Unii Europejskiej, zarówno po stronie „piszącej", jak i „czytającej". Każdy z tych procesów był inny, ale wszystkie miały jedną cechę wspólną – nawet najgenialniejszy ustawodawca, nawet wykorzystując najszersze możliwości konsultacji, nawet w bardzo długim czasie, nie jest w stanie przewidzieć wszystkich okoliczności, w jakich prawo to będzie stosowane, jak będzie interpretowane i jak będzie wykorzystywane. Dlatego sposób wdrażania zmian napawa mnie bardzo dużą obawą nie tylko o zgodność z konstytucją czy innymi ustawami, nie tylko o błędy w odesłaniach, ale przede wszystkim o pojawienie się różnego rodzaju „dziur" prawnych. Bo przecież idea konsultacji to nie tylko zapoznanie się ze zdaniem innych, ale także możliwość przeczytania tekstu przez kogoś innego, często o odmiennych poglądach, kto inaczej interpretuje te same słowa. Piszący wie, co chce zapisać, i tak właśnie to czyta, dopóki nie zostanie to skonfrontowane z interpretacją innych. A prawdziwych konsultacji zabrakło – nie mam nawet pojęcia, dlaczego uwagi SEG zostały odrzucone w pracach rządowych, a jedna z nich (podwojenie limitów inwestycyjnych zaangażowania w papiery wartościowe poszczególnych emitentów jako konsekwencja odessania połowy aktywów OFE) została uwzględniona na etapie prac sejmowych. W obu przypadkach nie znam uzasadnienia pozytywnej czy negatywnej decyzji i obawiam się, że osoby zaangażowane w proces zmian legislacyjnych też tego uzasadnienia nie znają.

Ekspresowe tempo

Drugi problem to podważenie zaufania do państwa. Skoro można tak ważne zmiany przeprowadzić w tak krótkim czasie, to co mówić o „normalnych" regulacjach? Przecież w tej sytuacji nikt nie może mieć nawet cienia zaufania do stabilności prawa. I jak należy w tym kontekście postrzegać limit zadłużenia (60 proc. PKB) zapisany w konstytucji? Doświadczenie ostatnich dni wskazuje, że jeśli zbliżymy się niebezpiecznie do tego limitu, to łatwiej będzie ciąć konstytucję niż wydatki budżetowe. A jeśli raz ten limit zmienimy, to potem będzie on wielokrotnie podnoszony przy każdej potrzebie. Uzasadnienie będzie tak samo proste jak w przypadku zmian w OFE – nie stać nas na tak niski dług, dostosowujemy się do poziomu zadłużenia w innych krajach, wszystkim dzięki temu będzie lepiej etc. Zawsze przyjemniej jest wydawać niż oszczędzać, więc bez problemu znajdzie się większość konstytucyjna, która takie zmiany przegłosuje.

Na koniec warto zająć się oficjalnie najważniejszą kwestią, czyli losem przyszłych emerytów. Zabezpieczenie na poziomie ustawowym jest mniej pewne niż zobowiązanie wynikające z wyemitowanych obligacji, ale pocieszające mogą tu być mechanizmy demokracji – emeryci będą „zbyt ważni, aby upaść". Ich siła wyborcza spowoduje, że politycy będą bardzo niechętni odbieraniu im jakichkolwiek przywilejów, a w szczególności ograniczaniu wielkości emerytur. Ale z drugiej strony kiedyś w kasie zabraknie pieniędzy (do czego przyczynia się zwiększona właśnie możliwość zadłużania), a z pustego to nawet Salomon nie naleje. Wprowadzone zmiany spowodują, że w przyszłości ryzyko długowieczności emerytów przerzucone będzie w całości na państwo. Ten prosty fakt będzie skutkował tym, że państwo nie będzie z ekonomicznego punktu widzenia zainteresowane wydłużaniem życia swoich obywateli. Ważne jest zatem nie tylko to, ile będzie wynosić emerytura, ale także to, kto ją wypłaca i jaki ma wpływ (choćby za pośrednictwem finansowania w mniejszym lub większym stopniu opieki medycznej) na średnią długość trwania życia.

Ukryty cel?

Reasumując, politycy właśnie zafundowali sobie możliwość zadłużania państwa o kolejne 7 proc. PKB, za co w krótkim okresie zapłaci rynek kapitałowy, w dłuższym gospodarka, a największą cenę zapłacimy już jako emeryci. Zrobili to w ekspresowym tempie, rozpędzając wydatki budżetowe do tego stopnia, że w przyszłości może nie zahamować ich nawet limit zapisany w konstytucji. Pozostaje mieć nadzieję, że – tak jak poprzednie pokolenia – poradzimy sobie pomimo niesprzyjających okoliczności. Sami zadbamy o własną emeryturę, bez oglądania się na państwo. I może to jest właśnie ukryty cel zmian – aby pobudzić przedsiębiorczość Polaków. Mam nadzieję, że zostanie zrealizowany z sukcesem.