Czy emerging markets pokażą siłę?

Podnoszenie stóp przez Rezerwę Federalną wcale nie determinuje słabej postawy emerging markets.

We wrześniu amerykańska Rezerwa Federalna najpewniej po raz kolejny podniesie stopy procentowe. Tym razem do przedziału 2–2,25 proc. Kolejną podwyżkę rynek z dużym, prawie 80-proc., prawdopodobieństwem dyskontuje w grudniu. Na kolejnym posiedzeniu z projekcjami makroekonomicznymi 20 marca szanse na wzrost stopy funduszy federalnych powyżej 2,5 proc. są jak 1:1.

W powszechnym mniemaniu rosnące stopy procentowe waluty dominującej w rozliczeniach handlowych oraz długu krajów rozwijających się mają negatywny wpływ na notowania spółek, aktywów i walut tych rynków. Ma to logiczne uzasadnienie i generalnie taka też jest praktyka.

Nie jest to jednak zależność bezwarunkowa. Zjawisko takie funkcjonuje tylko w sytuacji, gdy zadłużone w dolarach podmioty (firmy, państwa, konsumenci) zaczynają mieć problemy z obsługą kredytów z powodu wzrostu oprocentowania. Dzieje się tak – w dużym uproszczeniu – gdy nie mają oni możliwości powetowania sobie strat (tych kosztów) wyższymi przychodami. Czyli w przypadku firm wówczas, gdy nie mogą przerzucić ich na innych (poprzez podwyżkę ceny produktów). W przypadku gospodarek emerging markets (EM) – znów w uproszczeniu – głównymi dobrami, których są one producentami i którymi handlują, są surowce, materiały i tworzywa (półprodukty).

Ten problem nie pojawia się, gdy mamy do czynienia z pozytywną trajektorią cen towarów na światowych rynkach. Jeśli wzrost notowań surowców (a więc i przychodów) rekompensuje wyższe koszty odsetkowe, nie ma powodów, by skazywać spółki czy aktywa krajów rozwijających się na niełaskę.

Dlatego samo podnoszenie stóp przez Fed wcale nie determinuje słabej postawy EM. W pewnych okolicznościach warunki osiągania dobrych wyników przez firmy na peryferiach obiegu gospodarczego są zachowane, nawet pomimo rosnących stóp procentowych.

Z uproszczenia zakładającego sprzedaż wyłącznie surowców i półproduktów można przejść na poziom mikro. Dobra kondycja finansowa danej jednostki (przedsiębiorstwa, państwa, gospodarstwa domowego) zostanie zachowana nawet przy wyższych nakładach na obsługę zadłużenia, jeśli zapewnione zostaną wyższe przychody. W przypadku firmy dzięki wyższym cenom świadczonych usług albo produkowanych dóbr, w przypadku państwa – wyższych wpływów podatkowych, a w gospodarstwach domowych – podwyżek płac. Takie okoliczności spełnione są w warunkach dobrej koniunktury, niskiego bezrobocia oraz... inflacji, która nie wymyka się spod kontroli.

Wracając na wymiar globalny, jeśli w skali świata panuje umiarkowana inflacja, rosną ceny surowców, metali, produktów rolnych itp., a koszty obsługi długu, generowane przez podwyżki stóp kluczowych banków centralnych (w szczególności Fedu), nie zwiększają się w tempie pożerającym zyski z wyższych przychodów (podatków, płac), nie ma powodów do paniki i pozbywania się walut czy obligacji EM.

Aktualnie część tych warunków jest spełniona. Światowa gospodarka pracuje na wysokich obrotach, a Fed podnosi stopy relatywnie wolno (przy innych dużych bankach centralnych trzymających je na stabilnym poziomie). Inflacja jest wciąż dość niska, jednak przyspiesza, co widać po wskaźnikach CPI w Stanach Zjednoczonych – aktualnie kluczowym silniku światowego wzrostu PKB.

Brakuje wzrostu cen surowców, które w III kwartale zanurkowały do półtorarocznych (w przypadku rolnych wieloletnich) minimów (indeksy CRB). Sytuację komplikują tutaj Chiny – przez wiele lat główne źródło popytu na surowce – wojna celna i niepewność co do dalszych losów drugiej największej gospodarki świata.

I to głównie z powodu wiosenno-letniego załamania na rynkach towarowych mamy do czynienia ze słabą postawą rynków EM w tym roku. Nie można jednak mówić o szczególnie dotkliwej, masowej wyprzedaży. Inwestorzy selektywnie grają na poszczególnych rynkach. Tam, gdzie sytuacja jest napięta politycznie i gospodarczo (Turcja, Rosja) lub szwankuje głównie gospodarka (RPA, Argentyna, Brazylia), ma miejsce poważne niedoważanie. Tam zaś, gdzie jest raczej spokojnie, tj. wspomniane warunki pokrycia wyższych kosztów odsetkowych zwiększonymi przychodami są spełnione, ceny zachowują się względnie stabilnie. Nie widać wymuszonej sprzedaży i powrotu kapitału do macierzy.

Jeśli przyspieszenie dynamiki CPI w USA będzie trwalsze i wygeneruje impuls do wzrostu cen w innych częściach globu, wciąż powinniśmy doczekać momentu wyraźnie lepszego zachowania rynków EM względem DM oraz fali dynamicznego wzrostu cen surowców. To zjawiska charakterystyczne dla ostatniej fazy hossy na rynkach finansowych.