Indeks małych firm atakuje kluczowe poziomy wsparcia

Gromadzący głównie niewielkie spółki sWIG80 dotarł do dolnej granicy dwuletniego trendu bocznego. Spadek jego rocznej dynamiki poniżej zera dowodzi, że piętno na kursach maluchów odciska słabnący wzrost gospodarczy. Co gorsza, zmiany kosztów pieniądza sugerują, że na tym jeszcze nie koniec kłopotów

Dla laika natłok wieści na temat kryzysu zadłużenia w strefie euro, a ostatnio także rosnącego długu USA, to główny czynnik wywierający niekorzystną presję na ceny akcji na GPW. Nie potrzeba jednak głębokich analiz, by w całym tym szumie informacyjnym dostrzec, że jeśli chodzi o główne światowe indeksy, dramatu nie widać. Mimo krótkoterminowych wahań amerykański S&P 500 od lutego utrzymuje się w trendzie bocznym nieopodal szczytów hossy. Podobnie jest np. z niemieckim indeksem DAX. Jeśli zatem przypisywać niepokojom związanym z nadmiernym zadłużeniem jakieś średnioterminowe znaczenie, to można by jedynie przyznać, że co najwyżej hamują one hossę.

Kryzys zadłużenia to powierzchowne wytłumaczenie

Można by jeszcze spekulować, że rynki rozwinięte są w miarę mocne tylko dlatego, że w dobie awersji do ryzyka to tradycyjnie właśnie w ich kierunku wraca kapitał z uważanych za bardziej ryzykowne rynków wschodzących. Tyle tylko, że na tych drugich także nie widać dramatycznych wydarzeń. Indeks MSCI Emerging Markets tkwi w takiej samej konsolidacji co S&P 500 (tyle że trwa ona dłużej – już od października ub.r.).

Objawów masowej ucieczki od ryzyka i „upychania" naszego kraju do jednego worka z krajami najbardziej zadłużonymi nie widać na rynku obligacji. Popyt na polskie długoterminowe papiery skarbowe systematycznie spycha ich rentowność do nowych minimów.

O tym, że obawy o kraje strefy euro i pułap długu USA nie są najważniejszą kwestią zaprzątającą głowy inwestorów na GPW, świadczy także relatywna słabość małych spółek. Skoro najbardziej podatne na przepływy globalnego kapitału są kursy największych firm, to gdyby ten kapitał był wystraszony kryzysem zadłużenia, to gromadzące takie właśnie spółki WIG20 powinien zachowywać się znacznie słabiej niż gromadzący głównie małe firmy sWIG80 (małe spółki ze względu na stosunkowo niewielką płynność obrotu są generalnie poza kręgiem zainteresowania zagranicznych graczy). Tymczasem sytuacja jest właściwie odwrotna. Podczas gdy WIG20 od tegorocznych szczytów spadł o mniej niż 10 proc., to sWIG80 runął już o ok. 15 proc. O ile indeks dużych firm jest dopiero w pobliżu pięciomiesięcznego minimum, o tyle wskaźnik maluchów zaatakował już dołek z czerwca 2010 r.

Słabszy wzrost, wyższe stopy

Jak już wskazywaliśmy w poprzednich miesiącach, podłoże do takiego rozwoju wydarzeń to wcale nie utrata płynności finansowej przez Grecję ani też targi polityczne nad podniesieniem pułapu zadłużenia w USA, ale słabnący wzrost gospodarczy w naszym kraju. Przypomnijmy, że w czerwcu br. roczna dynamika produkcji przemysłowej wyniosła zaledwie 2 proc., podczas gdy u szczytu koniunktury (w czerwcu 2010 r.) było to 14,3 proc. Niestety wiele wskazuje na to, że na tym jeszcze nie koniec negatywnego oddziaływania ze strony gospodarki. Jedną z przyczyn są odroczone w czasie (działające z opóźnieniem) efekty uboczne podwyżek stóp procentowych z pierwszego półrocza. Na początku czerwca dokładnie przeanalizowaliśmy tę kwestię, dochodząc do wniosku, że w przeszłości zmiany stóp, zarówno oficjalnych jak i rynkowych, z ok. dziewięciomiesięcznym wyprzedzeniem zapowiadały w przeszłości w miarę trafnie kierunek (choć niekoniecznie siłę) przyszłych zmian kursów akcji. Ponieważ mamy koniec miesiąca, to czas zaktualizować obliczenia. Na wykresie zestawiliśmy roczną zmianę indeksu sWIG80 z roczną zmianą trzymiesięcznej stawki WIBOR, będącej miernikiem rynkowych kosztów pieniądza (w celu pokazania relacji odwróciliśmy wykres zmian WIBOR do góry nogami).

Przede wszystkim w oczy rzuca się fakt, że na koniec lipca roczna dynamika indeksu małych spółek jest ujemna – po raz pierwszy od połowy 2009 r. (dla porównania w punkcie kulminacyjnym hossy w lutym 2010 r. dynamika sięgała prawie +90 proc.). Teraz czas sprawdzić, co dzieje się ze stopami procentowymi. Stawka WIBOR jest prawie 0,9 pkt proc. wyżej niż na koniec lipca ub.r., co przekłada się na roczną dynamikę wynoszącą +23 proc. (roczną dynamikę obliczamy w następujący sposób: 100 proc. x obecny poziom WIBOR /poziom sprzed roku – 100 proc.). Ponieważ w naszym modelu odwracamy zmiany WIBOR do góry nogami (jest to konieczne, ponieważ zależność między kursami akcji a stopami procentowymi jest oczywiście odwrotna), to po przeliczeniu mamy –23 proc.

Dołki będą pogłębiane

Owej liczby nie należy traktować jako wyznacznika tego, ile powinna wynosić roczna dynamika sWIG80 obecnie, lecz zgodnie z tym, co pisaliśmy wcześniej, ile będzie wynosić za dziewięć miesięcy. Gdyby więc całkowicie zawierzyć takiemu modelowi, to za dziewięć miesięcy sWIG80 powinien być ok. 23 proc. poniżej poziomu sprzed 12 miesięcy. Ponieważ wówczas będziemy mieli kwiecień 2012 r., to punktem odniesienia będzie poziom sWIG80 z kwietnia br., a więc 12 893 pkt. Obniżenie tej wartości o wspomniane 23 proc. daje nam prognozę na kwiecień 2012 r. na poziomie ok. 9900 pkt. Ponieważ obecnie indeks jest „dopiero" na wysokości ok. 11 tys. pkt, to teoretycznie przez najbliższe dziewięć miesięcy może jeszcze stracić jakieś 10 proc. W ten sposób realizowałby się pesymistyczny scenariusz, którego zapowiedzią od strony analizy technicznej byłoby pęknięcie poziomów wsparcia (patrz ramka).

Sprawdzony model?

Choć oczywiście stopy procentowe nie są jedynym wyznacznikiem koniunktury gospodarczej (model zdecydowanie nie doszacował skali zwyżki w kulminacyjnym punkcie hossy), a przez to sytuacji na giełdzie, to jednak trzeba przyznać, że omawiany prosty model całkiem nieźle sprawdził się w dobie niedawnego kryzysu, kiedy to wydawać się mogło, że całą winę za spadające kursy akcji można spokojnie zrzucić na nieodpowiedzialne zabawy Amerykanów z instrumentami opartymi na kredytach hipotecznych, a więc kwestię teoretycznie dla nas zupełnie egzotyczną. Z dzisiejszej perspektywy widać doskonale, że załamanie rocznej dynamiki sWIG80 do minus 57 proc. u dna bessy w lutym 2009 r. było już dziewięć miesięcy wcześniej (w maju 2008 r.) w dużym stopniu zapowiadane przez omawiany model (prognozował minus 46 proc.).

Wnioski płynące z tych wywodów są więc proste – stopy procentowe jeszcze przez długi czas będą niekorzystnie oddziaływać na gospodarkę (nawet jeśli RPP wkrótce przestanie lub nawet przestała je podnosić), a to będzie się przyczyniało do pogrążania cen akcji. Potwierdzenia lub zaprzeczenia dla takich wniosków trzeba będzie wypatrywać na wykresach głównych indeksów.