Inwestowanie w bankrutujące spółki to igranie z ogniem

Ważą się losy kilkunastu giełdowych firm, które zabiegają o układ z wierzycielami. Niektórym może się udać go zatwierdzić już za kilka tygodni. Inne muszą najpierw przekonać sąd do zmiany formy upadłości.

Spowolnienie gospodarcze sprawia, że przybywa firm z problemami – również na GPW. To rodzi pokusę gry pod ich wyjście z upadłości i zawarcie układu. Czy da się na tym zarobić? Tak. Ale znacznie częściej się traci.

– Inwestowanie w spółki znajdujące się w upadłości jest obarczone dużym ryzykiem. Według mnie jest to strategia, która nie ma prawa w dłuższym terminie przynieść satysfakcjonującej stopy zwrotu. Rzadko się zdarza, aby spółka, która wyszła z upadłości układowej, została poprawnie zrestrukturyzowana i odzyskała swoją wcześniejszą pozycję rynkową – mówi Emil Szczodruch, analityk Infinity8. Dodaje, że z dwojga złego bardziej ryzykowne wydaje się spekulowanie pod decyzję sądu w sprawie układu niż pod samo głosowanie nad układem.

Decyzja sądu to połowa sukcesu

Wzięliśmy pod lupę te firmy, które popadły w tarapaty w kilkunastu ostatnich miesiącach. Są na różnych etapach. W stosunkowo najlepszej sytuacji są te, które już uzyskały pozytywną decyzję sądu o upadłości układowej. Jednak praktyka pokazuje, że od momentu wydania postanowienia przez sąd do zawarcia układu prowadzi jeszcze długa droga. Na tym etapie są m.in. PBG i Bomi. Nad tą pierwszą firmą jeszcze kilka tygodni temu wisiało widmo zmiany formy upadłości przez sąd na likwidacyjną. Jednak wydaje się, że jest ono coraz mniej prawdopodobne.

– W przypadku PBG kością niezgody był prawdopodobnie zastaw na akcjach Rafako. Z powodu tego zastawu istniało duże ryzyko, że rozmowy o układzie będą się dalej przeciągać. Jego zniesienie otwiera drogę do porozumienia pomiędzy największym akcjonariuszem a wierzycielami spółki i rzuca inne światło na perspektywy układu – uważa Adrian Kyrcz, analityk DM BZ WBK. Grając pod wyjście PBG z problemów, ciężko było zarobić. Kiedy na początku czerwca 2012 r. zarząd złożył wniosek o upadłość, kurs poleciał w dół aż o 46 proc., do 7,86 zł. W dniu ogłoszenia decyzji o układzie wzrósł o zaledwie 3 proc. Teraz akcje kosztują mniej niż 6 zł.

W przypadku Bomi ciężko wyrokować, jakie jest prawdopodobieństwo zawarcia układu. Jednak wzrosło ono po tym, jak w styczniu NWZA zgodziło się na emisję akcji. – Bomi funkcjonuje teraz w ograniczonym zakresie i docelowo chce?działać w modelu franczyzowym. Dalsze losy?spółki w dużym stopniu zależą od powodzenia?planowanej emisji akcji, w wyniku której ma pozyskać 10 mln zł na dalszą działalność i utrzymanie płynności. Bomi prowadzi też rozmowy z wierzycielami. Część z nich zaakceptowała propozycje układowe. Pod koniec stycznia zarząd?informował, że istnieją inwestorzy chętni objąć akcje, co daje podstawy sądzić, że spółka?przetrwa – mówi Maciej Kabat, analityk DM?AmerBrokers.

Inwestorzy, którzy „grają" na Bomi, nie mają łatwego zadania. Wprawdzie na początku sierpnia 2012 r., w dniu ogłoszenia przez sąd upadłości spółki, kurs wzrósł o 50 proc. Jednak od tego momentu kapitalizacja topnieje, a kurs w ostatnich dniach wyznacza nowe historyczne dołki. Jeszcze rok temu akcje kosztowały prawie 3 zł, a teraz rynek wycenia je na zaledwie 0,17 zł.

Ucieczka przed likwidacją

O zawarcie układu z wierzycielami zabiega jeszcze kilka innych spółek giełdowych, w tym m.in. Energomontaż-Południe, Drewex, DSS oraz Intakus. O upadłość układową wnioskował też ABM Solid, ale sąd się na to nie zgodził i na początku lutego utrzymał w mocy upadłość likwidacyjną. – Jeszcze nie wiadomo, czy zarząd złoży zażalenie na tę decyzję – mówi Marcin Jarosz, odpowiadający za kontakty z inwestorami w ABM Solid. Dodaje, że sytuacja powinna się rozstrzygnąć już niedługo. W najbliższych tygodniach bowiem spółka może zniknąć z giełdy (po sześciu miesiącach od uprawomocnienia się decyzji sądu o upadłości likwidacyjnej). W bardzo trudnej sytuacji są też Hydrobudowa oraz Euromark. W ich przypadku sąd również uznał, że nie ma szans na zawarcie układu z wierzycielami i ogłosił upadłość likwidacyjną. Postanowienia sądu już się uprawomocniły.

Pod dużym znakiem zapytania stoi przyszłość Polskiego Jadła. Pod koniec września ubiegłego roku zarząd złożył wniosek o upadłość układową spółki. Jednak w styczniu sąd zdecydował o  upadłości likwidacyjnej. Jan Kościuszko, największy akcjonariusz i szef rady nadzorczej, uważa, że szanse na uratowanie firmy wciąż istnieją. – Został wybrany nowy zarząd i razem z radą nadzorczą i syndykiem staramy się sprawić, aby zaistniały warunki do złożenia wniosku o zmianę formy upadłości. Potrzebujemy trzech-czterech miesięcy. Pierwszym naszym zadaniem jest przywrócenie normalnej działalności operacyjnej, abyśmy mogli czerpać pieniądze ze sprzedaży franczyz. Musimy się dowiedzieć, czy wierzyciele poprą kwestię upadłości układowej – mówi. Relacje pomiędzy jednym z wierzycieli, Bankiem Pocztowym, a spółką są mocno napięte. Kościuszko jest jednak dobrej myśli. – Liczymy, że zwycięży rozsądek i że współpraca z Bankiem Pocztowym będzie owocna – mówi.

Tam, gdzie sąd ogłosił negatywną decyzję najwyraźniej widać, jak boleśnie można się sparzyć. Przykład? Akcje Euromarku w reakcji na ogłoszenie upadłości likwidacyjnej przeceniono aż o prawie 59 proc.

Przed likwidacją nie udało się wybronić dystrybutorowi mrożonek – firmie Jago. Sąd nie przychylił się do wniosku zarządu i jesienią ubiegłego roku spółka zniknęła z  giełdy. Jednak należy podkreślić, że na przestrzeni ostatnich lat najczęstszą przyczyną wycofań były nie bankructwa firm – ale fuzje i przejęcia. Z tego właśnie powodu w minionym roku z warszawskiego parkietu zniknęły takie firmy, jak Elstar Oils, Mondi czy też TU Europa. W 2012 r. wycofano z giełdy w sumie akcje siedmiu firm. Dla porównania: w 2011 r. z GPW zniknęło dwanaście spółek, w 2010 r. trzynaście, a w 2009 osiem.

Budowlanka niechlubnym liderem

Kilka spółek z warszawskiego parkietu wciąż czeka na decyzję sądu. Wśród nich jest producent przetworów rybnych Wilbo. W ostatnich miesiącach w tej spółce działo się tak dużo (zmiany zarządu, roszady w akcjonariacie), że inwestorzy mogą czuć się zdezorientowani. Latem 2012 r. zarząd nieoczekiwanie wystąpił o upadłość likwidacyjną firmy, co przełożyło się na bardzo mocną przecenę akcji. Po kilku tygodniach wniosek wycofano. Teraz Wilbo stara się o upadłość układową. – Spółka ma spore szanse, by wyjść na prostą. 20 lutego odbędzie rozprawa sądowa. Liczymy na upadłość układową. Nastawienie wierzycieli do spółki jest bardzo dobre – mówi Bożena Serzycka, szefowa Grupy Bałtyckiej. Firma ta kilka miesięcy temu kupiła od Wilbo nieruchomości w Gdyni. Jak wynika z naszych informacji, to właśnie Serzycka de facto zarządza giełdową spółką.

Firm tracących płynność w branży spożywczej nie brakuje, ale bez wątpienia niechlubnym liderem – jeśli chodzi o liczbę bankructw – jest budowlanka. Co czeka tę branżę w najbliższych miesiącach?

– Dużo lepiej powinny sobie radzić mniejsze, niezadłużone spółki, z niską ekspozycją na inwestycje publiczne. Duże spółki budowlane odczują spadek inwestycji infrastrukturalnych i będą się zmagać z dużą konkurencją, co może się odbić na marżach w przyszłym roku. Ogólnie zalecałbym bardzo selektywne podejście do spółek z tego sektora – mówi Kyrcz. Z kolei Szczodruch w tym roku nie spodziewa się już spektakularnych upadłości. – Wydaje się, że duże spółki budowlane najgorsze mają już za sobą, co było związane  z dużym zapotrzebowaniem na kapitał obrotowy i zatory płatnicze – mówi.