Petrodolary uciekają z warszawskiego rynku

Norweski państwowy fundusz inwestycyjny w 2016 r. drugi rok z rzędu wycofywał kapitał z Polski. Nie powstrzymała go nawet hossa, która zagościła na warszawskim parkiecie w ostatnich miesiącach ub.r.

Rządowy Globalny Fundusz Emerytalny Norwegii (GPFG) to jeden z największych inwestorów na świecie. Jego aktywa na koniec 2016 r. sięgały 7,5 bln koron norweskich, czyli blisko 3,7 bln zł. To dwukrotność polskiego PKB.

Na polskim rynku fundusz, zasilany dochodami Norwegii z eksportu surowców energetycznych, obecny jest od dekady. W tym czasie systematycznie zwiększał zaangażowanie w nasze papiery wartościowe. W 2015 r. po raz pierwszy wartość jego polskich aktywów zmalała, i to aż o 25,5 proc., licząc w koronach norweskich, albo o 30,5 proc., licząc w złotych. W dużej mierze wynikało to jednak z przeceny akcji na warszawskim parkiecie.

O tym, że zainteresowanie Norwegów polskim rynkiem było wtedy ciągle duże, świadczyło to, że liczba spółek z GPW w ich portfelu wzrosła z 92 do 96. Zwiększyło się też zaangażowanie GPFG w obligacje skarbowe. W opublikowanym we wtorek sprawozdaniu finansowym norweskiego funduszu za 2016 r. takich pocieszających faktów próżno szukać.

Spółki z GPW wypadają

Wartość notowanych na GPW akcji w portfelu Norwegów stopniała w ubiegłym roku o 10,8 proc., do 5,8 mld koron. Dopomogło w tym osłabienie złotego wobec norweskiej waluty o 9 proc. W przeliczeniu na złote (po kursach z końca 2016 i 2015 r.) wartość polskich akcji GPFG też jednak zmalała, choć tylko o 2 proc.

Ta ostatnia liczba nie oddaje jednak tempa, w jakim skandynawski gigant, którym zarządza tamtejszy bank centralny (Norges Bank), wycofywał kapitał znad Wisły. W 2016 r., za sprawą udanej końcówki roku, akcje na GPW wyraźnie zyskały. WIG20 zwyżkował o blisko 5 proc., mWIG40 o ponad 18 proc., a sWIG80 o blisko 9 proc. Tymczasem Norwegowie nie inwestują w Polsce tylko w duże spółki, mają w portfelu nawet firmy z NewConnect (np. Cloud Technologies). Ich zdywersyfikowany portfel polskich akcji powinien więc zyskiwać na wartości.

O tym, że zainteresowanie GPFG warszawskim rynkiem maleje, najlepiej świadczy jednak to, że po raz pierwszy w historii zmniejszył liczbę polskich spółek, w których ma udziały. Na koniec 2016 r. było ich 92, o cztery mniej niż rok wcześniej. Średni udział Norwegów w kapitale tych firm stopniał do 1,84 proc., z 2,11 proc. na koniec 2015 r.

W zgodzie z indeksami

Wycofując kapitał znad Wisły, GPFG zmniejszył udział papierów z GPW w swoim portfelu akcji do 0,12 proc., zrównując go z udziałem Polski w globalnych indeksach, takich jak MSCI ACWI i FTSE Global All Cap. Jeszcze w 2015 r. skandynawski inwestor przeważał polskie akcje. Stanowiły one ponad 0,14 proc. jego portfela akcji, choć w MSCI ACWI ich udział wynosił, tak jak rok później, 0,12 proc.

Norwegowie i tak jednak taktują Polskę dość łaskawie w porównaniu z innymi krajami z Europy Środkowo-Wschodniej. Węgierskich akcji mają blisko trzykrotnie mniej, niż sugeruje MSCI ACWI, a czeskich niemal dwukrotnie mniej. I to mimo że Europa to dla GPFG główny kierunek inwestycyjny.

Spośród rynków wschodzących spoza regionu Norwegowie niedoważają Brazylii i RPA. To można jednak tłumaczyć tym, że GPFG omija spółki surowcowe i energetyczne – zwłaszcza te mało ekologiczne – które odgrywają dużą rolę na tamtejszych giełdach. Ważną zmianą w porównaniu z poprzednimi latami jest to, że Norwegowie mają w portfelu mniej akcji chińskich (2,7 proc.), niż sugeruje MSCI ACWI (blisko 2,8 proc.).

Ryzyko polityczne wszystkiego nie tłumaczy

Spadek zaangażowania skandynawskiego giganta na polskim rynku teoretycznie mógł być związany ze wzrostem ryzyka politycznego po wyborach z jesieni 2015 r. Norwegowie, których polskim portfelem zarządzają Altus TFI i BPH TFI, są na takie czynniki wyczuleni.

Tę hipotezę zdaje się potwierdzać to, że fundusz drugi rok z rzędu ograniczał zaangażowanie w spółki z udziałem Skarbu Państwa. Całkowicie pozbył się akcji Orlenu i samej GPW, niemal wycofał się z akcjonariatu Lotosu i znacznie zmniejszył udziały w PKP Cargo. Jednocześnie, gdyby rzeczywiście Norwegowie nie mieli zaufania do polskiego rządu, wycofywaliby się także z obligacji skarbowych. Tak się zaś nie działo.

Wartość obligacji polskiego rządu w portfelu GPFG w ubiegłym roku minimalnie się zwiększyła – o 0,3 proc., do 10,8 mld zł (licząc w koronach zmalała o blisko 9 proc.) – pomimo wyraźnej przeceny tych papierów. Udział polskich obligacji skarbowych w całym portfelu obligacji norweskiego funduszu nieco się zmniejszył, z 0,91 do 0,86 proc., ale w globalnych indeksach obligacji udział Polski jest jeszcze niższy, wynosi 0,8 proc.

Pierwsza wypłata

Alternatywnym wyjaśnieniem spadku zainteresowania GPFG Polską w ubiegłym roku mogła być relatywnie niska atrakcyjność naszego rynku. W związku z wygraną w wyborach prezydenckich w USA Donalda Trumpa, który zapowiada, że rozrusza największą gospodarkę świata, ostatni kwartał 2016 r. przyniósł wyraźny wzrost cen akcji na Wall Street, któremu towarzyszyła aprecjacja dolara. Wartość amerykańskich aktywów Norwegów w efekcie mocno wzrosła. Udział akcji z USA w ich portfelu akcji zwiększył się z 35,3 proc. do 37,7 proc.

Między innymi dzięki temu GPFG zarobił w ub.r. 6,9 proc. (w walutach inwestycji), a na samym portfelu akcji 8,7 proc. Był to już piąty z rzędu zyskowny rok funduszu. Jego aktywa zwiększyły się jednak tylko o 0,5 proc. To m.in. skutek aprecjacji korony wobec większości innych walut, a także tego, że po raz pierwszy w 20-letniej historii GPFG rząd podjął z niego pieniądze. Miało to związek z przeceną ropy i osłabieniem skandynawskiej gospodarki.

[email protected]

Opinie

Konrad Augustyński, zarządzający funduszami, PZU TFI

Trudno jednoznacznie ocenić, co stało za spadkiem zaangażowania norweskiego funduszu w Polsce. Na jego decyzję o alokacji kapitału wpływ ma wiele czynników, m.in. korelacja cen aktywów z ropą naftową. W ubiegłym roku pojawił się nowy czynnik w postaci pierwszej w historii wypłaty środków przez norweski rząd. Można przypuszczać, że w 2016 r. zarządzający tym funduszem przesuwali kapitał z Europy do USA, gdzie po wygranej Donalda Trumpa w wyborach prezydenckich pojawiły się szanse na przyspieszenie wzrostu. Z kolei w Europie zwiększyło się ryzyko polityczne.

Nie sądzę natomiast, żeby to właśnie ryzyko polityczne miało wpływ na inwestycje Norwegów w Polsce. Gdyby tak było, sprzedawaliby też polskie obligacje skarbowe. Tymczasem wciąż mają ich więcej, niż sugerują globalne indeksy obligacji.

Marek Buczak, dyrektor ds. rynków zagranicznych, Quercus TFI

Zmniejszenie zaangażowania w polskie akcje przez fundusz Norges było zgodne z działaniem pozostałych inwestorów zagranicznych, którzy przez większość minionego roku unikali Polski i lokowali środki w innych krajach. Dotyczyło to w szczególności spółek Skarbu Państwa. Skorzystały na tym np. Węgry. Miało to podłoże w nie najlepszych notowaniach polskiego rządu, którego początkowe działania skutecznie odstraszały kapitał zagraniczny. Zmniejszanie zaangażowania Norges w polskie spółki można też tłumaczyć strategiczną decyzją związaną z wyjściem funduszu z inwestycji opierających się na węglu, ze względu na szkodliwość tego surowca dla środowiska naturalnego (zostało to zainicjowane przez norweski parlament w 2015 r.). To zmusiło fundusz do sprzedaży akcji takich spółek, jak Bogdanka i JSW, oraz być może spółek energetycznych.