Wyniki spółek. Słabszy dolar wyzwaniem i zarazem szansą dla spółek

Osłabienie amerykańskiej waluty nie pozostało bez wpływu na wyniki finansowe spółek, ale w wielu przypadkach efekt inwestorzy zobaczą dopiero w nadchodzących kwartałach.

Za dolara płacimy obecnie niecałe 3,40 zł, o prawie 20 proc. mniej niż przed ponad rokiem, gdy kurs przekraczał 4,20. Amerykańska waluta traci względem złotego systematycznie od początku 2017 r. i jest obecnie najtańsza od ponad trzech lat. Dla jednych spółek stanowi to nie lada wyzwanie, innym stwarza dogodne warunki do poprawy wyników.

Niższe koszty

Tańszy dolar to przede wszystkim dobra informacja dla importerów, którzy mniej zapłacą za sprowadzane towary. Głównymi beneficjentami są krajowe spółki odzieżowe, które znaczną część kolekcji kupują w dolarze. – Największy udział importu rozliczanego w amerykańskiej walucie mają LPP, Monnari, CDRL oraz Wittchen (sięga ok. 80–90 proc.). W przypadku CCC jest to ok. 50 proc., a dla Vistuli i Bytomia ok. 30 proc. Wymienione spółki będą więc miały możliwość poprawić rentowność brutto na sprzedaży, a dodatkowo spadek kursu EUR/PLN pozytywnie wpływa na koszty czynszów w centrach handlowych – zwraca uwagę Michał Krajczewski, analityk BM BGŻ BNP Paribas. Co istotne, w branży odzieżowej zakupy dokonywane są dwa–trzy kwartały przed wejściem kolekcji do sklepów, biorąc pod uwagę aktualne tendencje na rynku walutowym, efektów w wynikach należy oczekiwać z pewnym opóźnieniem. – Zamówienia na nową kolekcję składane są z co najmniej półrocznym wyprzedzeniem i dopiero po takim upływie czasu widać w wynikach wpływ zmiany kursu USD/PLN. O ile w IV kwartale 2017 r. będziemy mieć już pozytywny wpływ, o tyle przy założeniu utrzymania obecnego poziomu dolara większość z korzyści finansowych spółki z branży rozpoznają dopiero w 2018 r. – wskazuje ekspert.

Bardziej złożona jest sytuacja spółek chemicznych. – W przypadku Ciechu większość sprzedaży odbywa się w euro i złotym, a więc wpływ dolara na przychody jest raczej znikomy. Od strony kosztowej natomiast wpływ może jednak być zauważalny, ale nie jest bezpośredni. Ciech wykorzystuje koks do produkcji sody kalcynowanej. Ceny koksu są uzależnione od cen węgla koksowego. Rynek tego ostatniego surowca jest globalny, a ceny denominowane są w dolarze. Osłabiający się dolar skutkuje więc tym, że przy niezmienionych cenach węgla koksowego w dolarze cena tego rodzaju węgla wyrażona w złotych spada, a co za tym idzie – na ogół spada również złotowa cena koksu, co w konsekwencji powinno prowadzić do poprawy sytuacji kosztowej Ciechu – wyjaśnia Karol Brodziński, analityk Erste Securities.

Wpływ na przychody

Tracący na wartości dolar stanowi problem dla spółek uzyskujących przychody w tej walucie. – Osłabienie dolara negatywnie wpłynie na wyniki eksporterów, którzy albo sprzedają bezpośrednio w tej walucie, jak Medicalgorithmics, LiveChat czy CD Projekt, albo mają częściową ekspozycję bezpośrednią, ale równocześnie konkurują z amerykańskimi czy azjatyckimi producentami. Do tej grupy należy np. Ciech, sprzedający sodę do Indii i konkurujący z produkcją turecką, chińską czy amerykańską, oraz np. Asseco z niewielką ekspozycją na rynek amerykański, ale rywalizujące w przetargach z globalnymi firmami – wyjaśnia Dominik Niszcz, analityk, Raiffeisen Brokers. Dla niektórych spółek słaby dolar nie stanowi większego problemu, jeśli równolegle znaczną część kosztów ponoszą w tej samej walucie. Taki naturalny hedging występuje w Medicalgorithmics, bo oprócz przychodów także koszty są w większości ponoszone w dolarze.

Wpływ słabego dolara bezpośrednio odczuwają spółki realizujące na bieżąco przychody w tej walucie, które jednocześnie większość kosztów ponoszą w złotym. – Efekt tańszego dolara najbardziej zauważalny powinien być według nas w spółkach z branży IT. Wiele z nich istotną część przychodów generuje właśnie w dolarach, a więc słabszy dolar skutkuje mniejszymi przychodami. Jednocześnie część spółek z tej branży nie zabezpiecza się przed ryzykiem walutowym, a więc skutki niższego kursu złotego wobec dolara są bezpośrednio przekładane na linię przychodową. Koronnym tego przykładem jest LiveChat, który ok. 98 proc. przychodów generuje w dolarze, a ponadto bywają okresy, kiedy istotną część gotówki również przetrzymuje w walucie. W przypadku LiveChatu już w ostatnim półroczu mogliśmy obserwować skutki słabszego dolara. Pomimo całkiem niezłych danych o nowych klientach i lekkiej poprawy przeciętnego przychodu na klienta (liczonego w dolarze) spółka pokazała znacznie gorszą dynamikę wyników, niż miało to miejsce w poprzednich latach – wskazuje Karol Brodziński. Podobna sytuacja ma miejsce w przypadku deweloperów gier komputerowych. – Przykładowo w CD Projekcie w dolarze denominowanych jest około 70 proc. przychodów. Podobnie jak LiveChat, CD Projekt również nie zabezpiecza się przed ryzykiem walutowym za pomocą kontraktów lub opcji, a więc osłabienie dolara również tutaj wprost przekłada się na wyniki spółki – zauważa specjalista.

Słabszy dolar może stanowić większe wyzwanie dla spółek wydobywczych uzależnionych od wahań cen surowców na światowych giełdach. – Notowania amerykańskiej waluty mają bezpośredni wpływ na kondycję m.in. KGHM, gdzie wrażliwość wyceny spółki na notowania amerykańskiej waluty jest wyższa niż wahania cen miedzi. Osłabienie dolara względem złotego jest również negatywnym czynnikiem dla wyników JSW, neutralizowanym po części przez wzrost cen surowca na rynkach. Nie można zapominać jednak o rosnących kosztach płac czy materiałów. To od strony rachunku wyników, natomiast od strony bilansu słabszy dolar oznacza niższy poziom zobowiązań finansowych dla obu spółek, które to posiadają dolarowe kredyty lub obligacje – wyjaśnia Marcin Stebakow, analityk Vestor DM. W wynikach IV kwartału 2017 r. wpływ słabego dolara w JSW i KGHM nie będzie istotny (niewielki spadek kwartał do kwartału), ale utrzymanie obecnych poziomów dolara w relacji do złotego albo jego dalsze osłabienie może wpłynąć na rezultaty kolejnych okresów, szczególnie widoczne może to być w I połowie 2018 r. – ocenia ekspert.

Tani dolar wpływa też negatywnie na wyniki osiągane przez spółki paliwowe. – Marże na produkcji paliw uzyskiwane przez PKN Orlen i Lotos kwotowane są w dolarach (zarówno cena paliw, jak i koszt ich produkcji w dużej mierze wynikają z cen światowych), więc kurs amerykańskiej waluty ma bezpośrednie przełożenie na generowany w danym okresie wynik EBITDA. W przypadku Lotosu wpływ na wycenę spółki jest częściowo ograniczany przez posiadany kredyt dolarowy. Spadek wartości dolara przekłada się bowiem na niższą wartość kredytu do spłaty w złotych – zauważa Krzysztof Pado, doradca inwestycyjny DM BDM. – Wpływ zmiany kursu dolara, dodatkowo wzmocniony przez spadek samych marż paliwowych wyrażonych w amerykańskiej walucie, ma w zasadzie natychmiastowe przełożenie na wyniki i było to już widać w IV kwartale w raporcie opublikowanym przez PKN Orlen. Podobnie będzie w przypadku Lotosu. Biorąc pod uwagę, jaki poziom USD/PLN był na początku 2017 r. i jaki jest obecnie, negatywny wpływ tańszego dolara będzie także widoczny w wynikach I kwartału br. – przewiduje ekspert.

[email protected]

Kurs dolara ma znaczenie dla CD Projektu, ponieważ około 70 proc. przychodów spółki jest denominowanych w tej walucie. Wyniki w tej branży są jednak mocno uzależnione od sukcesu sprzedaży kolejnych tytułów, które wchodzą na rynek. Stąd tak dużą wagę inwestorzy przywiązują do premier. Spółka wciąż zarabia na dodatkach o „Wiedźminie", ale rynek wypatruje już premiery „Cyberpunka".

Tańszy dolar nie pozostaje bez wpływu na sytuację producenta sody Ciechu. Osłabienie amerykańskiej waluty może negatywnie wpływać na spółkę, ponieważ jej najwięksi globalni konkurenci pochodzą z USA oraz Chin i dzięki temu będą bardziej atrakcyjni cenowo. Z drugiej strony tani dolar przekłada się na niższe ceny surowców wykorzystywanych do produkcji sody.

Osłabienie dolara względem złotego jest negatywnym czynnikiem dla wyników finansowych KGHM, neutralizowanym po części przez wzrost cen miedzi na światowych giełdach. Cena surowca wyrażona w złotych mimo osłabienia dolara osiąga coraz wyższe poziomy. Jednak słabszy dolar oznacza jednocześnie niższy poziom zobowiązań finansowych spółki.

LiveChat zdecydowaną większość przychodów generuje w dolarach, dostarczając swój produkt (oprogramowanie komunikacyjne dla biznesu) głównie do amerykańskich klientów. Osłabienie tej waluty wobec złotego negatywnie wpływa na osiągane marże, co ujawniło się w wynikach ostatniego półrocza. Spółka może się jednak pochwalić wysokim tempem pozyskiwania nowych klientów.

LPP jest jednym z największych beneficjentów tańszego dolara wśród spółek odzieżowych. Ten gigant zdecydowaną większość swojej kolekcji kupuje w Chinach, gdzie rozliczenie następuje w dolarach. Wpływ tego czynnika będzie coraz bardziej zauważalny w wynikach spółki i osiąganych marżach. Dodatkowo tańsze euro oznacza spadek kosztów czynszów.

Około 90 proc. przychodów Medicalgorithmics pochodzi z rynku amerykańskiego. Osłabienie dolara nie powinno jednak stanowić większego problemu dla telemedycznej spółki, ponieważ znaczną część kosztów ponosi w tej samej walucie. Dlatego spółce udaje się utrzymywać wysoką dynamikę poprawy zysków. Zarząd celuje w utrzymanie ponad 30-proc. rentowności EBITDA.