mWIG40 atrakcyjny, ale kto mu pomoże?

Notowania średnich spółek będą uzależnione nie tylko od ich wyników i planów, ale też od napływów do funduszy oraz dalszych losów wojny handlowej.

Ostatnio słabością na GPW rażą nie tylko największe spółki – WIG20 spadł od szczytu z 23 stycznia o prawie 15 proc., ale także średnie – mWIG40 w tym samym czasie stracił niemal 10 proc. Z kolei sWIG80, który był najsłabszym indeksem w 2017 r. (najmocniejszy był WIG20), stracił tylko 5 proc.

Ofiara wojny handlowej

Ale ostatnie spadki nie są domeną polskiego rynku – nerwowo jest na głównych światowych giełdach. Amerykański S&P 500 stracił w omawianym okresie prawie 9 proc. i znalazł się w piątek najniżej od połowy lutego, DAX pogłębił trwającą korektę i jest już 11 proc. na minusie. To głównie efekt wojny handlowej Donalda Trumpa.

– Prezydent USA wyraźnie idzie za ciosem. Po wprowadzeniu cła na stal i aluminium importowane do USA niemal otwarcie wypowiedział wojnę handlową Chinom. W praktyce miałoby to oznaczać ograniczenia w dostępie do amerykańskiej technologii, selektywne podejście do chińskich inwestycji na amerykańskiej ziemi, a nawet zapowiedź ograniczenia sprzedaży amerykańskiego długu inwestorom z Chin. W gospodarczych rozgrywkach między mocarstwami to artyleria grubego kalibru. Chińczycy niemal natychmiast odpowiedzieli, mówiąc wprost: zobaczymy, kto dłużej wytrzyma – my bez dostępu do waszego rynku czy wy bez naszych pieniędzy, usług i towarów. Wydaje się, że dobre wyniki spółek już nie wystarczą, by utrzymać umiarkowanie optymistyczne nastroje na globalnych rynkach – komentuje Marek Straszak, zarządzający w Union Investment TFI.

Ograniczenie globalnej wymiany handlowej w wyniku nakładania ceł wywołało zmniejszenie apetytu na ryzyko. – W naszej ocenie w mocniejszym stopniu dotknie to gospodarek krajów rozwijających się z uwagi na ich proeksportowy charakter. Stąd korekta na rynkach akcji trwająca od początku lutego bardziej widoczna jest w indeksach krajów emerging markets, w tym również WIG – dodaje Dariusz Świniarski, zarządzający w DM TMS Brokers.

Nieco innego zdania jest Adam Łukojć, zarządzający w Allianz TFI, który wprawdzie zaznacza, że trudno oczekiwać, aby GPW rosła podczas spadków na światowych rynkach, ale może jednak zachowywać się relatywnie mocniej. – Ryzyko wojny handlowej i problemy z wykorzystaniem danych przez technologicznych gigantów są problemami amerykańskiego rynku; w Polsce trudno jest znaleźć spółki, które mogłyby być bezpośrednio dotknięte tymi zagrożeniami. Ewentualne spadki mogą być w Polsce niewielkie: kapitał nie płynął ostatnio na rynek akcji, więc nie powinien też z niego odpływać, a niskie wyceny mogą stanowić wsparcie dla akcji wielu spółek – wyjaśnia.

Zdaniem Świniarskiego wojna handlowa większy wpływ będzie miała na notowania WIG20 niż spółek z mWIG40, gdzie większe znaczenie mają czynniki krajowe, a ekspozycja handlowa jest w znacznym stopniu ograniczona do Unii Europejskiej.

Wyceny są niskie

– Kłopotem dla mWIG40 w pewnym momencie stała się dosyć wygórowana wycena, która sama w sobie nie byłaby dużym problemem, ale nałożyły się na to jeszcze inne komplikacje: pogorszenie nastrojów inwestycyjnych, zmniejszenie tempa rozwoju niektórych firm czy też działania korporacyjne – mówi Łukasz Rozbicki, zarządzający MM Prime TFI.

Za słabością mWIG40 stał też brak napływów do krajowych funduszy akcji. – Po odpływach netto z funduszy polskich akcji bilans dwóch miesięcy tego roku jest również ujemny, co nie jest sprzyjającym środowiskiem dla sWIG80 i mWIG40 – dodaje Świniarski.

Biorąc pod uwagę obecne kursy i średnią prognoz na lata 2018–2020, indeks mWIG40 jest wyceniany za pomocą wskaźnika cena/zysk odpowiednio na 12,7, 11,0 i 10,3. To wyraźnie mniej niż w poprzednich latach, kiedy przyjmował wartości w okolicach 13–15. Jednak nie zawsze niskie wyceny świadczą o okazji do kupna i często przeceny są uzasadnione fundamentalnie. Jak jest tym razem?

– Bieżący poziom wycen mWIG40 jest atrakcyjny. Wskaźnik C/Z na 2018 r. i 2019 r. implikuje odpowiednio 49-proc. i 55-proc. dyskonto, a EV/EBITDA odpowiednio 19-proc. i 25-proc. dyskonto do dziesięcioletniej średniej. Jednocześnie prognozowana stopa dywidendy na lata 2018 i 2019 jest wyższa od średniej o odpowiednio 114 proc. i 75 proc. – wskazuje Świniarski.

Również Łukojć potwierdza, że wyceny są niskie. – Trudno uwierzyć, żeby przy wskaźniku cena/zysk wynoszącym około 11 dla indeksu WIG warszawską giełdę czekała bessa. Jeśli napływ kapitału – krajowego lub zagranicznego – nie doprowadzi do hossy, to najprawdopodobniej tanie polskie spółki będą konsekwentnie zdejmowane z giełdy przez inwestorów strategicznych, a wezwania mogą stanowić wsparcie dla cen akcji na warszawskiej giełdzie – uważa zarządzający Allianz TFI. W jego ocenie polskie akcje stanowią teraz inwestycję o względnie, jak na rynek akcji, niskim ryzyku. – Trudno oczekiwać spadku wycen, natomiast wzrost zysków i ewentualny napływ kapitału mogą doprowadzić do istotnych zwyżek w najbliższych kwartałach – uważa Łukojć.

Które spółki będą rosły?

Od szczytu ze stycznia urosło tylko sześć firm z mWIG40: Polimex-Mostostal, Robyg, Budimex, Forte, AmRest i Dino. Reszta była na minusie, najmocniej potaniały Medicalgorithmics (41 proc.), PKP Cargo (30 proc.), Comarch (29 proc.), Bogdanka (26 proc.), Azoty (23 proc.) i Getin Noble (21 proc.). Zważywszy na wagę w indeksie, w największym stopniu do jego spadku (łącznie 458 pkt) przyczyniły się Millennium (55 pkt), Azoty (49 pkt), CD Projekt (42 pkt), ING BSK (37 pkt), Kęty i PKP Cargo (po 34 pkt) oraz Enea (30 pkt). W gronie spadkowiczów są spółki z różnych branż, sporo z nich to firmy, które szybko się rozwijały w poprzednich latach, były doceniane przez inwestorów i zyskiwały. – Spółki, które rosną, są zwykle wyceniane wyżej od tych, które prowadzą stabilną działalność. Wyższe wyceny sprawiają, że to właśnie w przypadku tych firm inwestorzy zachowują się bardziej nerwowo. Dlatego nie należy się dziwić, że w czasie korekty wiele spółek kojarzonych ze wzrostem spada mocniej od indeksów – uspokaja Łukojć. Jego zdaniem korekta jest szansą, aby wśród notowanych na GPW spółek wzrostowych znaleźć tanie okazje inwestycyjne.

Bardziej sceptyczny jest Świniarski. – Wyceny są atrakcyjne, ale patrząc na perspektywę sektorów, okazji inwestycyjnych widzimy mniej. Największy udział w mWIG40 ma branża finansowa, która oprócz paliwowej najmocniej skorzystała na ubiegłorocznych zwyżkach i tu okazji inwestycyjnych bym nie szukał. Podobnie w branży surowców, która na świecie jest w zaawansowanej hossie. Potencjalne okazje mogą przynieść sektory przemysłowe i dóbr trwałego użytku – uważa ekspert.

Zdaniem Rozbickiego problemem dla mWIG40 może być „rozjazd" faktycznych dynamik wyników dużej części spółek z wycenami dyskontującymi takie tempo rozwoju. – Premia wynikająca z wycen dla tych firm jednak się zmniejsza i zaczynają już być normalnie, a może nawet atrakcyjnie, wyceniane. Z przecenionych spółek zwróciłbym uwagę na PKP Cargo ze względu na skalę przeceny nieadekwatnie dużą do podanych na konferencji powynikowej informacji. Spojrzałbym też na Benefit, który dalej szybko rozwija biznes w Polsce i z sukcesem dołącza rynki zagraniczne, mające podobny potencjał do polskiego. Ze względu na konserwatywne podejście do wielkości zadłużenia, konieczne inwestycje rozwojowe w segment kart poza granicami Polski, a także infrastrukturę (kluby fitness) kursowi ciąży szykowana emisja akcji, ale wielkość rozwodnienia odpowiada już mniej więcej spadkowi kursu. Jeśli emisja zakończy się sukcesem, spółce zaufają zagraniczne fundusze, rynek powinien zacząć wyceniać perspektywy rozwoju – twierdzi Rozbicki.

Bankom, mocno drożejącym w poprzednich miesiącach w nadziei na podwyżki stóp procentowych, szkodzi gołębi komunikat RPP, która odwleka ich podniesienie. Z kolei w takich spółkach jak InterCars, Kruk czy Medicalgorithmics odczuwalne są takie czynniki jak niższy niż zakładany przez rynek wzrost skali, presja na marże czy negatywny wpływ kursów walutowych.

Ze spółek, które nie zawiodły, Rozbicki zwraca uwagę na Dino i AmRest. – Przy czym strategia rozwoju organicznego Dino przy tak dobrej sytuacji konsumenta w Polsce jest mniej ryzykowna niż rozwój przez przejęcia, choć AmRest potrafi z sukcesem podchodzić do kosztów przejmowanych biznesów. Bardzo dobre wyniki podał Budimex, ale branża będzie zmagać się z wysokimi kosztami materiałów i pracy. Sama spółka ostrzega przed spadkiem marż i tu może nie być już dużego potencjału wzrostowego – dodaje.

Podobne wyceny mWIG40 i MSCI EM na kolejne trzy lata

Polski mWIG40 słabo wypada, biorąc pod uwagę roczną stopę zwrotu. Rok 2017 upłynął dla niego pod znakiem trendu bocznego z solidnym wybiciem w górę dopiero w grudniu, kontynuowanym przez większość stycznia, które jednak szybko zostało zniesione przez sporą lutową korektę spowodowaną nerwowością na światowych rynkach. Przez ostatnie 12 miesięcy mWIG40 stracił prawie 5 proc., co jest bardzo słabym wynikiem, biorąc pod uwagę ponad 21-proc. wzrost indeksu MSCI Emerging Markets (amerykański S&P 500 urósł w tym czasie o prawie 11 proc.). Pod względem wycen (C/Z) mWIG40 notowany jest podobnie, biorąc pod uwagę prognozy na lata 2018–2020, jak MSCI Emerging Markets, który wyceniany jest z lekką premią (0,2–0,5) do polskiego indeksu. W przeszłości bywało jednak odwrotnie – to warszawski wskaźnik notowany był z premią i to dość wyraźną, sięgającą często ponad 2. MR