Gwałtowna wyprzedaż obligacji skarbowych spowodowała wzrost rentowności niektórych papierów o dłuższym terminie zapadalności do najwyższych poziomów od czasu kryzysu finansowego i rodzi pytanie, czy większe wahania cen staną się „nową normą” teraz, gdy Fed ograniczył swoje prognozy.
Czynniki geopolityczne wpływają na amerykańskie obligacje
Rentowność dwuletnich obligacji wzrosła ostatnio do 4,37 proc., najwyższego poziomu od lutego 2025 r., podczas gdy rentowność 10-letnich obligacji benchmarkowych w czwartek wyniosła 4,71 proc., co stanowi najwyższy poziom od stycznia 2025 r.
Rentowność trzydziestoletnich obligacji, na poziomie 5,19 proc., zbliżała się do progu nieprzekroczonego od 2007 r., a realna rentowność 30-letnich obligacji – po wyłączeniu oczekiwanej inflacji – osiągnęła 2,98 proc., najwyższy poziom od 2008 r.
Bezpośrednim impulsem są czynniki geopolityczne. Gennadij Goldberg, dyrektor ds. strategii stóp procentowych w USA w TD Securities, twierdzi, że wyprzedaż odzwierciedla szybką korektę oczekiwań Rezerwy Federalnej, ponieważ rosnące ceny ropy naftowej i niepewność co do trwania konfliktu z Iranem podsycają obawy o inflację.
Odporna gospodarka USA w połączeniu z łagodniejszym podejściem Warsha do kierowania rynkami potęguje ten trend.
– Po części wynika to z braku predykcji ze strony Fed, co jest celowe – powiedział Goldberg. – A po części z faktu, że dane ekonomiczne są stosunkowo stabilne i nie dają rynkom prawdziwej jasności co do konfliktu geopolitycznego.
Inwestorzy przeszacowują oczekiwaną ścieżkę stóp Fed
Realne rentowności przejęły inicjatywę, co jest sygnałem, że inwestorzy przeszacowują oczekiwaną ścieżkę Fed, powiedziała Leslie Falconio, dyrektor ds. strategii w zakresie dochodów stałych podlegających opodatkowaniu w UBS Global Wealth Management.
– Większość tego wzrostu wynika w rzeczywistości z realnej rentowności, czyli przeszacowania końcowej stopy funduszy federalnych, oraz z faktu, że perspektywy wzrostu gospodarczego nadal pozostają solidne – powiedziała Falconio.
Rynki oczekują obecnie, że stopa referencyjna Fed osiągnie szczyt w pobliżu 4,23 proc. w czerwcu przyszłego roku, w porównaniu z obecnym przedziałem 3,50 proc.-3,75 proc.
Szanse na dalsze podwyżki zmalały po tym, jak Stany Zjednoczone i Iran zawarły w czerwcu zawieszenie broni, ale wznowienie walk odwróciło te spekulacje, a utrzymujące się pytania o reakcję Fed zwiększają niepewność.
Ta niepewność jest wzmacniana przez podejście Warsha do Fed. Jego strategia ma na celu odciągnięcie rynków od prognoz Fed na rzecz napływających danych, co stanowi wyraźne odejście od strategii Jerome'a Powella, polegającej na przewidywaniu polityki, tak aby decyzje nigdy nie zaskakiwały inwestorów.
– Przyzwyczailiśmy się do ośmiu lat pod wodzą Powella, kiedy Fed nie chciał pogrążać się w blokadzie komunikacyjnej, a oczekiwania rynku rozmijały się z tym, co zamierzał zrobić Fed – powiedział Will Compernolle, strateg makroekonomiczny w FHN Financial.
– Bardzo możliwe, że Warsh uważa, że rynek nie powinien podążać za nimi krok po kroku, opierając się na tym, co mówią.
W rezultacie mamy do czynienia z szokiem: kontrakty terminowe na fundusze federalne mają obecnie 38 proc. szans na podwyżkę na posiedzeniu w przyszłym tygodniu, w porównaniu z zaledwie 12 proc. tydzień wcześniej.
Goldberg zauważa, że nawet utrzymanie stóp bez zmian oznaczałoby drugą co do wielkości różnicę między oczekiwaniami rynku a polityką Fed w ciągu dekady, podczas gdy faktyczna podwyżka byłaby największą błędną wyceną w tym okresie, przyćmiewając szok wywołany niespodziewaną obniżką stóp o 50 punktów bazowych we wrześniu 2024 roku.
Fed i ceny ropy to nie jedyne czynniki stojące za słabością rynku obligacji USA
Obawy fiskalne obciążają również dług długoterminowy w obliczu narastającego konfliktu z Iranem. Sekretarz obrony Pete Hegseth poinformował we wtorek, że jego koszt wzrósł do 37,5 miliarda dolarów.
Departament Skarbu ma również opublikować 5 sierpnia kolejną kwartalną aktualizację finansowania, a inwestorzy będą obserwować, czy zrezygnuje z deklaracji o utrzymaniu wielkości aukcji na stałym poziomie „przez co najmniej kilka kolejnych kwartałów”, co sygnalizowałoby większą sprzedaż długu długoterminowego w przyszłości.
Słabe dane ekonomiczne i nerwowe pozycjonowanie, ponieważ inwestorzy wycofują się z zakładów na niższe stopy procentowe, dolewają oliwy do ognia.
Strategowie ostrzegają jednak przed doszukiwaniem się nadmiernego sensu w kwestiach fiskalnych.
– Silnikiem napędowym długoterminowego rynku jest wzrost gospodarczy i inflacja – powiedziała Falconio. UBS wątpi, że Fed faktycznie podniesie stopy procentowe, ponieważ inflacja podaży napędzana ceną ropy naftowej prawdopodobnie nie wpłynie na politykę, co sprawia, że obecne rentowności są atrakcyjne, dodała, zauważając, że ryzyko stopy procentowej „jest tanie w przypadku produktów spreadowych, jest tanie w przypadku akcji”.
Zarówno Falconio, jak i Goldberg wskazują na ograniczoną premię terminową – dodatkową rekompensatę, której inwestorzy żądają za posiadanie obligacji długoterminowych zamiast długu krótkoterminowego – jako dowód na to, że obawy dotyczące podaży długu nie zdominowały długiego końca krzywej. Premia 10-letnich obligacji wynosi około 70 punktów bazowych, co stanowi ułamek szczytowych poziomów osiągniętych podczas kryzysu finansowego.
Obligacje
To prawdopodobnie oznacza, że gospodarka i polityka Fed będą obecnie głównymi czynnikami napędzającymi rynek, co może oznaczać większą, a nie mniejszą zmienność.
– Istnieje po prostu ogromna niepewność co do przyszłej inflacji, a poziom przekonania wśród inwestorów jest bardzo niski – powiedział Goldberg.
