Zyski Orlenu znów mogą wzrosnąć, podobnie jak dywidenda

Z tego artykułu dowiesz się:

• Jak napięcia geopolityczne i sytuacja na rynku gazu wpłyną na prognozowany wzrost zysków koncernu.
• W jaki sposób rosnący import LNG z USA może znacząco poprawić rentowność gazowego segmentu działalności spółki.
• Dlaczego brak podatku od zysków nadmiarowych może oznaczać wyższą dywidendę dla akcjonariuszy Orlenu.
• Jakie ryzyka dla strategii i polityki dywidendowej spółki niosą nadchodzące wybory parlamentarne.

Jak wynika z rekomendacji Michała Kozaka z DM Trigon datowanej na 21 lipca, otoczenie na rynkach rafineryjnym i gazowym pozostaje wyjątkowo korzystne dla Orlenu. „W ujęciu operacyjnym podnosimy prognozę EBITDA o 12 mld zł do 54 mld zł w 2026 r. oraz o 7 mld zł do 50 mld zł w 2027 r.” – wskazano w rekomendacji, jednocześnie zakładając, że podatek od zysków spółek paliwowych jednak wejdzie w życie. „Założyliśmy konserwatywnie, ujmując 6,4 mld zł windfall tax (WFT, podatek od zysków – red.) na poziomie EBITDA” – wskazano. Jednak już po tej rekomendacji prezydent skierował ustawę o podatku do Trybunału Konstytucyjnego. Brak podatku od zysków może potencjalnie oznaczać wyższą dywidendę w przyszłym roku jako formę rekompensaty Skarbu Państwa (największemu udziałowcowi Orlenu) braku tego podatku, który miał „zasypać” lukę w budżecie po wejściu w życie pakietu osłonowego Ceny Paliwa Niżej. Analityk radzi trzymać akcje Orlenu przy wycenie 156,5 zł za akcję. Poprzednia rekomendacja była niższa o 7 proc. przy zakładanej cenie 146,2 zł za akcję.

Wzrośnie marża na gazie

Jak wskazuje Michał Kozak, spodziewany wzrost importu LNG z USA z 4 do 10,7 mld m sześc. rocznie oraz utrzymanie szerokiego spreadu TTF–Henry Hub (punkt kształtujący cenę gazu w USA) mają poprawić wynik segmentu Supply o ok. 4 mld zł w 2027 r. „W naszej ocenie poprawa wyników z nadwyżką kompensuje negatywny wpływ WFT (podatku od zysków – red.), dlatego nie jest to jeszcze moment na niedoważanie spółki” – wskazano w analizie. Zdaniem Michała Kozaka, głównym ryzykiem dla wyceny pozostaje narastająca niepewność polityczna przed wyborami parlamentarnymi w IV kw. 2027 r., mogąca negatywnie wpłynąć na zarządzanie, alokację kapitału i politykę dywidendową.

Zakładając odsuniętą w czasie normalizację marż rafineryjnych (z obecnego poziomu 50 dol./bbl.) i cen w sektorze wydobywczym oraz uwzględniając ostrożnościowo 8 mld zł negatywnego wpływu WFT na wyniki EBITDA w 2026-2027 DM Trigon prognozuje o 10 proc. wyższy wynik EBITDA od konsensusu. „Utrzymywanie się od marca ponad 20 euro/MWh spreadu między ceną gazu TTF a Henry Hub, po uwzględnieniu kosztów skroplenia i transportu (vs. 35 euro/MWh obecnie) pozwoli przy 3-letniej polityce hedgingowej wg. naszych kalkulacji poprawić wynik w obszarze Supply o 4 mld zł rok do roku w 2027 r., przy oczekiwanym wzroście importu gazu LNG z USA” – wylicza Kozak.

Bez podatku będzie większa dywidenda?

Analityk w rekomendacji prognozował także wpływ podatku od zysków spółek paliwowych, który jednak na razie nie wejdzie w życie. Orlen zapłaciłby ok. 2,4 mld zł podatku w II poł. 2026 r. DM Trigon zakładał jednak, że byłoby to 3,2 mld zł w 2026 r. oraz kolejne 3,2 mld zł wypływu gotówki w 2027 r., ujęte na poziomie EBITDA w rafinacji.

W kwestii dywidendy Michał Kozak pisze, że przedłużające się otoczenie bardzo wysokich marż rafineryjnych, wysokich cen ropy i gazu oraz komfortowa sytuacja bilansowa spółki powinny pozwolić na utrzymanie co najmniej dywidendy rzędu 8 zł za akcję także w 2027 r. Sprzyjać temu będą wysokie oczekiwania rządu wobec Orlenu w kontekście finansowania potrzeb budżetowych. Co ważne, przy zakładanym przez nas poziomie OCF (Przepływy pieniężne z działalności operacyjnej), wypłata w tej wysokości byłaby bliska poziomowi uzasadnionemu obecną polityką dywidendową. „Potencjalne zablokowanie ustawy dot. podatku od zysków nadmiarowych spółek paliwowych przez prezydenta mogłoby skłonić rząd do wypłaty z Orlenu jeszcze wyższej dywidendy w 2027 r.” – wskazywał Kozak. Skierowanie tej ustawy do Trybunału Konstytucyjnego może uprawdopodobnić taki krok.

W kontekście wyborów, DM Trigon wskazuje, że niosą ze sobą zagrożenie nieefektywnego wykorzystania generowanej gotówki na życzeniowe, motywowane czysto politycznie inwestycje, co może uderzyć bezpośrednio w mniejszościowych akcjonariuszy i stworzyć ryzyko istotnego ograniczenia wypłaty dywidendy po wyborach.