Kompresja marż doliczanych do WIBOR przy kolejnych emisjach obligacji utrzymuje się czwarty rok i w tym czasie ich wysokość zmalała – w zależności od emitenta – od 1,5 pkt. proc. do nawet blisko 3,0 pkt. proc. Oczywiście szacunki te nie dotyczą emitentów, którzy „od zawsze” oferowali niskie marże w granicach 0,5-1,5 pkt. proc., ponad WIBOR, takich jak banki czy największe spółki notowane na GPW.
Przy silnej kompresji marż i jednoczesnym spadku WIBOR, pojawia się pytanie, jak bardzo emitenci mogą jeszcze zaostrzyć warunki emisji obligacji, nie ryzykując przy tym negatywnej reakcji popytu?
Czytaj więcej
Po świetnym maju optymizm ekspertów nieco został schłodzony. Kryptowaluty nie kuszą już tak, jak wcześniej. Eksperci faworytów wzrostów upatrują ba...
Sądząc po notowaniach obligacji na rynku wtórnym, inwestorzy są w stanie przystać na niewielkie zaostrzenie warunków emisji w porównaniu do tych oferowanych pół roku temu i na warunki wyraźnie gorsze niż rok temu. Zresztą potwierdzenie tego znajdujemy w warunkach ostatnich emisji – Cavatina pozyskała w kwietniu 100 mln zł, oferując marżę o 0,8 pkt. proc. niższą niż rok wcześniej. Best majową emisję (jeszcze nie notowaną) uplasował z marżą 3,1 pkt. proc. wobec 3,6 pkt. proc. marży przed nieco ponad rokiem.
Niemniej, najnowsze emisje publiczne po wprowadzeniu do obrotu notowane są z symboliczną tylko premią, co może wskazywać, że inwestorzy na rynku wtórnym mają problem z podjęciem decyzji o zakupie obligacji o skompresowanej do rekordowych wartości marży. Oczywiście, trzeba tu uwzględnić, że od przeprowadzenia emisji minęło niewiele czasu i warunki rynkowe nie zmieniły się istotnie w tym czasie, co samo w sobie jest istotną zmianą. Wcześniej bowiem, aż do marca 2026 r., Rada Polityki Pieniężnej chętnie obniżała stopy procentowe, co paradoksalnie napędzało zainteresowanie inwestorów długiem. Obecnie cykl został zatrzymany, a rynek terminowy spodziewa się nawet jego odwrócenia, zaś spready między wycenami obligacji skarbowych i korporacyjnych są rekordowo niskie. Inwestorzy mają więc coraz mniej powodów, by kupować drożejące obligacje korporacyjne, zwłaszcza jeśli ryzyko kredytowe emitentów nie zmieniło się lub nawet wzrosło, a to właśnie najczęstsza charakterystyka sytuacji finansowej spółek emitujących obligacje.
Druga strona wahadła
Nie można z całą pewnością powiedzieć, że rynek osiągnął punkt krytyczny, po którym sytuacja pogorszy się z punktu widzenia emitentów. Ewentualne odblokowanie cieśniny Ormuz wciąż jeszcze może przełożyć się na wyraźny spadek inflacji i powrót do ścieżki obniżek stóp procentowych, co oznaczałoby zapewne nowe napływy środków na rynek długu, z całym dobrodziejstwem tej sytuacji dla emitentów. Przyjmijmy jednak na moment, że tak się nie dzieje. Przedłużający się impas w Zatoce Perskiej podtrzymuje presję na wzrost rentowności obligacji skarbowych, a z powodu presji fiskalnej rząd przywraca pełne stawki podatków na paliwa, dodatkowo wpływ na inflację mają także kolejne ogniwa łańcucha przyczynowo-skutkowego, tj. braki zaopatrzenia w nawozy sztuczne lub ich wysokie ceny oraz skutki tegorocznej suszy poprzedzonej przymrozkami. W takim wariancie przywrócenie względnej równowagi między notowaniami obligacji skarbowych i korporacyjnych wymagałoby wzrostu rentowności tych ostatnich, a więc albo wzrostu WIBOR albo spadku cen obligacji, czyli podwyższenia marż, najpierw widocznego na rynku wtórnym, później już tych oferowanych w kolejnych emisjach. O ile inwestorzy są elastyczni w swoich zbiorowych decyzjach, o tyle dyrektorom finansowym trudniej jest w pojedynkę zaakceptować zmianę warunków rynkowych na mniej korzystne. Dlatego ewentualne przesilenie rynkowe w pierwszej kolejności zaowocuje zmniejszeniem liczby i wartości plasowanych emisji (i być może ten obrazek już obserwujemy), przynajmniej do czasu, aż część emitentów nie zostanie zmuszona do refinansowania zapadających papierów. Trigerem zmieniającym układ sił może się też okazać „zdarzenie kredytowe”, które przypomniałoby inwestorom, że wskaźniki zadłużenia i płynności jednak mają znaczenie.
