Przybędzie wezwań na małe spółki

Słabość notowań indeksu sWIG80 sprowadza coraz niżej średnie trzy- i sześciomiesięczne, decydujące o wymaganych prawem minimalnych wycenach podczas wezwań. To okazja dla kupujących.

Ten rok na GPW upłynie pod znakiem indeksów „trzech prędkości". Wyjątkowo dobrze radzi sobie WIG20 (zyskał przez 12 miesięcy 40 proc.), całkiem nieźle mWIG40 (urósł o ponad 20 proc.), a zupełnie rozczarowuje sWIG80 (stracił prawie 3 proc.). Relatywna słabość małych spółek jest jedną z największych w historii GPW. Rozpoczęta w połowie kwietnia fala spadkowa sWIG80 sprowadza z każdym tygodniem coraz niżej trzy- i sześciomiesięczne średnie notowań z tego indeksu. A to one (ważone obrotami) decydują, ile co najmniej za jedną akcję musi zapłacić inwestor chcący przejąć w wezwaniu daną spółkę.

Kupujący będą szukać dołka notowań

Notowania Polenergii tanieją już od początku 2015 r. W tym roku zmienność jest duża i kurs sięga obecnie 11 zł (roczny spadek o 8 proc.). Średnie trzy-, jak i sześciomiesięczne wynoszą po ok. 13,4 zł, są najniższe w historii tej wycenianej na 510 mln zł spółki. Sukces w potencjalnym wezwaniu ułatwiłby skoncentrowany akcjonariat – poza głównym akcjonariuszem jest tylko 34 proc. akcji.

GG Parkiet

Eksperci zwracają uwagę, że wezwania na akcje małych i średnich spółek pojawiały się już kilka miesięcy temu, gdy sWIG80 był znacznie wyżej. Obecnie trwają zapisy w wezwaniach na dwie spółki (Synthos i Griffin Premium). – Inwestorzy strategiczni zwykle nie zmieniają opinii tak szybko jak inwestorzy finansowi czy indywidualni, więc wciąż powinni być zainteresowani kupowaniem, zwłaszcza że wyceny „misiów" są generalnie niskie – mówi Adam Łukojć, zarządzający w Allianz TFI.

Stelmet przyniósł spore rozczarowanie – zadebiutował nieco ponad rok temu i od tego czasu jego akcje potaniały aż o 36 proc., do 18,9 zł. Spadki trwają, więc trzy- i sześciomiesięczne średnie nadal się obniżają (wynoszą odpowiednio 21 zł i 22,5 zł, w IPO akcje kosztowały 31 zł). Dla głównego akcjonariusza przejęcie pozostałych 20 proc. walorów byłoby korzystne, zwłaszcza że w IPO firma zebrała 182 mln zł.

GG Parkiet

Zauważa, że kursy spadły względnie niedawno (mocniejsza przecena zaczęła się pod koniec maja) i to może zachęcać do wstrzymania się na kilka miesięcy z ogłoszeniem wezwania: nawet jeśli kursy nie będą już spadały i pozostaną na obecnych poziomach, to średnie trzy- i sześciomiesięczne mogą jeszcze się obniżać, bo każdy miesiąc od maja (z wyjątkiem sierpnia) przynosił spore spadki sWIG80. – Z drugiej strony inwestorzy czekając, ryzykują, że nie uda im się skorzystać z okazji – dodaje Łukojć.

Groclin przeżywa trudny okres, co widać po wycenie, która przez rok spadła o połowę, do 7 zł za akcję (cała spółka jest już warta tylko 80 mln zł). Ostatnio spadki wyhamowały, ale średnie trzy- i sześciomiesięczne jeszcze zahaczają o wyższe poziomy z poprzednich miesięcy i wynoszą odpowiednio 8 zł i 9,4 zł. Główny akcjonariusz – niemiecki Kabelkoncept – ma jednak niewiele, bo 36 proc. akcji.

GG Parkiet

Również Tomasz Manowiec, zarządzający w Noble Funds TFI, spodziewa się, że intensywność wezwań zwiększy się w nadchodzących miesiącach, kiedy średnia sześciomiesięczna notowań jeszcze nieco się obniży, bo teraz wciąż obejmuje prawie rekordowe, najwyższe od lat, poziomy z drugiego kwartału. – Dodatkowo trend na kursach małych spółek jest nadal spadkowy, więc kupujący mogą się jeszcze wstrzymywać, czekając na lepszy moment – mówi Manowiec. Tylko przez miesiąc sWIG80 stracił blisko 7 proc., przez trzy miesiące ponad 10 proc.

Wycena Work Service spadła przez rok o 52 proc., przez trzy lata o 75 proc. i obecny kurs w okolicach 4,7 zł jest najniższy w pięcioletniej historii firmy na GPW (od niedawna notowana w Londynie w ramach dual listingu). Kurs wciąż spada, więc średnie trzy- i sześciomiesięczne (wynoszą odpowiednio 6,12 zł i 7,24 zł) nadal się obniżają. Główni akcjonariusze mają 69 proc. akcji tej spółki.

GG Parkiet

W indeksie tym znajdziemy firmy, które od początku tego roku traciły nawet po kilkadziesiąt procent, jak Braster (67 proc.), Groclin i Work Service (po 54 proc.), TIM (50 proc.), XTB (48 proc.), Eko-Export (48 proc.), Bioton (43 proc.), Elemental (38 proc.), Arctic Paper i ZPUE (po 34 proc.). Także w całym WIG sporo jest tracących firm, takich jak Qumak (75 proc.), TXM (66 proc.), Gino Rossi (60 proc.), Redan (56 proc.), Artifex Mundi i Maxcom (po 59 proc.). Przecena widoczna jest też w średnich wskaźnikach wyceny spółek sWIG80. Obecnie, na podstawie prognoz na rok 2017 i 2018, wskaźnik C/Z dla indeksu wynosi odpowiednio 10,4 i 8,9. Tymczasem średnia z ostatnich lat to 14,5. Z kolei wskaźnik C/WK dla sWIG80 na lata 2018 i 2019 to odpowiednio 1,15 i 1,06, czyli także niżej niż średnia z ostatnich lat wynosząca 1,30.

Jakie firmy mogą paść łupem wzywających

Kurs akcji Biotonu przez rok spadł o 55 proc., do 4 zł, ale przecena trwa już od końcówki 2015 r. Obecne średnie trzy- i sześciomiesięczne wynoszą odpowiednio 4,72 zł i 5,16 zł (mogą się nadal obniżać, bo zahaczają o wyższe poziomy sprzed paru miesięcy). Po wezwaniu przeprowadzonym w 2015 r. w rękach chińskich akcjonariuszy jest blisko 60 proc. akcji producenta insuliny.

GG Parkiet

Ale sam fakt, że notowania spółki spadły, wcale nie oznacza, że od razu ustawi się po nią kolejka kupujących. – Do wezwania zwykle dochodzi, gdy spełnione są trzy warunki. Po pierwsze, musi istnieć inwestor zainteresowany pakietem umożliwiającym kontrolowanie spółki, czyli zwykle jest to inwestor strategiczny. Po drugie, taki potencjalny kupujący musi uznać cenę za atrakcyjną – wskazuje Łukojć. Kurs musi być więc z punktu widzenia inwestora ogłaszającego wezwanie atrakcyjny, a z określeniem tego konkretnego poziomu bywa różnie w zależności od danej grupy inwestorów. Jeśli na przykład inwestor strategiczny widzi synergie dzięki przejmowanej spółce z posiadaną już przez niego działalnością, to może być skłonny zapłacić więcej. Jednocześnie jeśli jakaś spółka jest przez lata wystawiona na sprzedaż i nie interesuje się nią żaden gracz branżowy, to dla inwestorów finansowych może to być cenne ostrzeżenie. – Trzeci warunek ogłoszenia wezwania to możliwość sfinansowania transakcji przez kupującego. Czasami wystarczą jego własne środki, ale zwykle część pieniędzy trzeba pożyczyć. Dziś przejęciom mogą sprzyjać zarówno atrakcyjne wyceny, jak i duża dostępność kapitału na rynku obligacji korporacyjnych – podkreśla zarządzający Allianz TFI.

Global Cosmed potaniał przez rok o ponad 50 proc. i obecny kurs w okolicach 2,6 zł jest najniższy od drugiej połowy 2014 r. Kurs spada, mimo że spółka zwiększyła skalę biznesu. Obecne średnie trzy- i sześciomiesięczne to odpowiednio 2,87 zł i 3,24 zł, są najniższe od lat. W rękach inwestorów powiązanych z głównym akcjonariuszem znajduje się 87,6 proc. wszystkich akcji.

GG Parkiet

Od początku roku ogłoszono już 32 wezwania (w całym 2016 r. było ich 35), m.in. na akcje Integera i Inpostu, Farmacolu, Pegasa, Asseco CE, Kofoli i Macrologic (to największe spółki pod względem wyceny, których akcje chciano skupić). Zdaniem Manowca najbardziej atrakcyjne pod względem potencjalnego wezwania są spółki ze stabilnym, przewidywalnym modelem biznesowym, których wyceny są atrakcyjne. – Pewnie najwięcej takich znajdziemy w sektorze przemysłowym, spożywczym, handlowym czy nieruchomościowym. Takimi podmiotami interesują się inwestorzy branżowi lub finansowi, którzy mają dłuższy horyzont inwestycyjny i obecne poziomy wycen mogą już postrzegać jako zachęcające – mówi zarządzający Noble Funds.

Kurs akcji Plazy Centers, notowanej też w Londynie, przez rok spadł o 50 proc., do 5,20 zł. W trendzie spadkowym jest jednak znacznie dłużej, bo od pięciu lat. Obecne średnie trzy- i sześciomiesięczne, odpowiednio wynoszące 6,15 zł i 6,5 zł, są więc na najniższych poziomach od lat. Akcjonariat jest mocno skoncentrowany – główni inwestorzy mają łącznie 71,2 proc. walorów.

GG Parkiet

Dodaje, że sprzyjającym czynnikiem jest też obecność dominującego akcjonariusza wśród właścicieli. – Z jednej strony ułatwia to przejęcie inwestorowi zewnętrznemu, z drugiej to on zna najlepiej przyszły potencjał wynikowy i może wykorzystać dogodny moment rynkowy, aby samemu przejąć większy lub cały pakiet akcji. Przemawia za tym również zaostrzenie wymogów raportowych przez spółki publiczne i zwiększenie odpowiedzialności członków organów w notowanych spółkach – dodaje Manowiec.

Kurs akcji ZPUE spada nie tylko od kwietnia, kiedy zaczęła się przecena „misiów”, ale od początku roku, od kiedy stracił już 43 proc. Od lipca porusza się trendzie bocznym, a średnie trzy- i sześciomiesięczne zahaczają wciąż o wyższe poziomy niż obecny kurs (217 zł). Mimo to są wyraźnie niższe niż rok temu i wynoszą odpowiednio 236 zł i 244 zł. Przejęciu sprzyjałby skupiony akcjonariat.

GG Parkiet

Najczęściej przejmowane bywają spółki, których biznesy rosną lub są przynajmniej stabilne, działają w branżach z niezłymi długoterminowymi perspektywami i nie są przesadnie drogie. – W Polsce takich podmiotów jest sporo, zwłaszcza wśród spółek przemysłowych. To wśród nich szukałbym potencjalnych celów przejęć – mówi Łukojć.

Często przedmiotem wezwań są spółki, które pod względem biznesowym radzą sobie przeciętnie (ich kursy spadają nie bez powodu). Niestety, zdarza się, że ta biznesowa słabość nie jest przypadkowa. Bywa, że główny akcjonariusz w ramach „zarządzania wynikiem", jak z przekąsem mawiają eksperci, dołuje zyski (odpisami, należnościami, wzrostem kosztów, słabszą sprzedażą), aby wycena była niższa, a przez to dla niego jako kupującego w planowanym wezwaniu atrakcyjna. Ba, zdarzało się, że główny akcjonariusz już po ogłoszeniu wezwania roztaczał przed mniejszościowymi czarne wizje i straszył nawet upadłością spółki, a pomóc mogło jej tylko wycofanie z giełdy i „restrukturyzacja". Takie zabiegi powodują, że u innych akcjonariuszy narasta poczucie zmęczenia taką trefną inwestycją i często ulegają presji, sprzedając akcje w wezwaniu.