Wojna w Iranie komplikuje wybór obligacji do portfela

Jeśli kierować się ostatnią projekcją inflacji, trzyletnie obligacje oszczędnościowe spiszą się lepiej (w trzyletnim horyzoncie) niż czterolatki indeksowane inflacją, ale gorzej niż dziesięciolatki. Trudnym wyborem mogą okazać się też dwulatki.

Wybór właściwych obligacji przypomina dziś równanie z wieloma niewiadomymi. Jeszcze dwa tygodnie temu można było przewidywać, że Rada Polityki Pieniężnej nie zakończy cyklu obniżek (czy też dostosowań, jak chce nazywać je NBP) na marcowej decyzji. Dziś jednak rynek zmienił oczekiwania i nie spodziewa się dalszych cięć w tym roku, a może się też okazać, że marcowa obniżka była ostatnią w cyklu. Zmianę w oczekiwaniach rynku wprowadziła oczywiście wojna w Iranie, a dokładniej niepewność co do drożności cieśniny Ormuz i wpływu jej blokady na światowe ceny paliw w średnim i długim terminie. Jak dostroić do tej niepewności portfel obligacji oszczędnościowych?

Bezpieczny wybór

Zagrożenie wzrostem inflacji automatycznie kieruje rozważania w stronę obligacji skarbowych indeksowanych wskaźnikiem CPI. Resort finansów oferuje cztery takie serie, z tym że papiery sześcio- i dwunastoletnie dedykowane są beneficjentom programu 800+ i dostępne w ograniczonym zakresie (miesięcznie nie można ich kupić za kwotę większą niż otrzymana w programie). Takich ograniczeń nie mają obligacje cztero- i dziesięcioletnie, które różni oprocentowanie w pierwszym roku inwestycji (odpowiednio 5 i 5,6 proc.) oraz wysokość marży doliczanej do inflacji w kolejnych latach (1,5 i 2 pkt proc.).

Foto: GG Parkiet

Za wybraniem ich do portfela przemawia sama projekcja inflacji, nawet jeśli wkrótce okaże się nieaktualna. Ale też nawet jeśli, zgodnie z założeniami centralnej ścieżki projekcji inflacyjnej, dynamika wzrostu cen spadnie do 2,3 proc. w 2028 r. i przy założeniu, że utrzyma się ona na tym poziomie w kolejnym roku, obligacje indeksowane wskaźnikiem CPI zarobią więcej niż wyniesie inflacja, a więc obronią wartość zainwestowanych w nie pieniędzy. Będzie to możliwe dzięki relatywnie wysokiej stawce wyjściowej i solidnej marży doliczanej do wskaźnika CPI, który w dodatku kształtować się będzie (zgodnie z projekcją) na niskim poziomie.

Jeśli jednak skutki wzrostu cen paliw przeniosą się na wzrost inflacji, wówczas oprocentowanie obligacji indeksowanej CPI będzie wyższe niż wynikałoby to z obliczeń na bazie projekcji. Możliwe, że w takim scenariuszu odsetki okażą się zbyt niskie, by przewyższyć utratę siły nabywczej zainwestowanego kapitału, ale mimo tego niebezpieczeństwa i tak obligacje te okażą się lepszym wyborem od alternatywy, jaką jest wybór pozostałych serii.

Na dwoje babka wróżyła

Gdyby nie wybuch wojny i wzrost cen paliw, faworytem rozważań stałyby się ponownie obligacje trzyletnie o stałym oprocentowaniu, które co prawda w pierwszym roku inwestycji mają oprocentowanie niższe niż papiery indeksowane inflacją (4,6 proc.), ale już w drugim roku inwestycji ta różnica zostanie zniwelowana, a po trzech latach łączny zysk okaże się wyższy niż średni dochód z inwestycji w obligacje czteroletnie (4,27 proc.) i nieco niższy niż z obligacji dziesięcioletnich (4,8 proc. po trzech latach).

O ile w poprzednich latach, gdy inflacja była wyższa, a jej spadek wydawał się przesądzony, wybór obligacji trzyletnich jako potencjalnie najlepiej oprocentowanych wydawał się bezpiecznym wyborem, tak obecnie już tak się nie dzieje. I to nie tylko ze względu na wzrost notowań ropy i gazu. Obecnie, gdy inflacja stabilizuje (stabilizowała?) się na niskim poziomie, premia doliczana do wskaźnika CPI i uwzględniana w oprocentowaniu obligacji „antyinflacyjnych” jest na tyle wysoka, że w znacznym stopniu niweluje ona korzyści ze stałego oprocentowania trzylatek w całym okresie inwestycji. A jeśli inflacja okaże się ostatecznie wyższa o 0,5 pkt proc. w I kwartale 2027 i 2028 r., niż w centralnej ścieżce projekcji inflacyjnej, to obligacje czteroletnie przyniosą większe zyski niż trzyletnie papiery.

Trudnym wyborem mogą okazać się obligacje dwuletnie o oprocentowaniu równym stopie referencyjnej NBP powiększonej o 0,15 pkt proc. marży. Ich oprocentowanie spadnie od kwietnia do 3,9 proc. (w pierwszym okresie odsetkowym, ale trwającym tylko przez miesiąc może być nieco wyższe), ale to nie przesądza jeszcze o ich atrakcyjności. RPP może przez długie miesiące nie zdecydować się na dalsze obniżki stóp, ale też niekoniecznie musi je podnosić. Ostatecznie RPP nie ma żadnego wpływu na ceny paliw. Dopiero ewentualne podwyżki stóp, i to przynajmniej kilka, mogłyby wzmocnić atrakcyjność tych papierów.