Rynek może mieć problem z wyceną nowych emisji obligacji, bo poza informacją, że rentowności wzrosły, trudno powiedzieć cokolwiek konkretnego. Na przykład to, ile – w nowych warunkach – powinien „kosztować" każdy dodatkowy rok życia obligacji. W niezbyt odległej przeszłości różnica w rentowności np. trzy- i czteroletnich obligacji sięgała zwykle 10–20 pkt bazowych. A jak powinna wyglądać dziś? Wydawać by się mogło, że odpowiedzi powinien dostarczyć rynek wtórny, ale tak niestety nie jest.
Wyraźną różnicę w poziomie rentowności widać tylko między papierami wygasającymi w 2020 r. (a więc w perspektywie kilku miesięcy) i pozostałymi seriami. Te zapadające w najbliższym czasie wyceniane są na ogół najbliżej wartości nominalnych – w ich przypadku ryzyko zostało już oszacowane i uznane za mniejsze niż dłuższych papierów, choć nadal oferują przy tym kuszące – z perspektywy sprzed pandemii – rentowności. Obligacje zapadające w 2021 roku wyceniane są niżej, rentowność jest wyższa, ale w dalszej perspektywie przeważnie już nie rośnie (są od tego wyjątki) lub rośnie nieznacznie, ale po to, by w przypadku serii zapadających w kolejnych latach (2022 r.) zacząć maleć. W zasadzie jedynym przykładem emitenta, w przypadku którego krzywa rentowności rośnie, jest Pragma Faktoring, a drugim Cyfrowy Polsat, gdzie różnica dziesięciu miesięcy w terminie wykupu przekłada się na dziesięć punktów bazowych rentowności, czyli w obecnych warunkach jest właściwie pomijalna.
Logika Catalyst
Jak należy odczytywać logikę, którą kierują się inwestorzy z Catalyst, dokonując transakcji po tak „dziwnych" cenach? Cóż, po pierwsze, wrogiem efektywności i wyciągania logicznych wniosków z przeprowadzanych transakcji jest płynność rynku, a drugim pomieszanie inwestorów indywidualnych i instytucjonalnych.
W przypadku tych pierwszych, brak chęci sprzedaży obligacji o dłuższym terminie wykupu jest poniekąd zrozumiały. Najlepiej było to widać w przypadku obligacji Getin Noble Banku, które – szczególnie dwa i trzy lata temu – im dłuższy miały termin wykupu, tym wyższe były ich notowania i rentowność. Inwestor indywidualny, który nabył je w ofercie pierwotnej jako długoterminową i dobrze (grubo powyżej lokat bankowych) oprocentowaną inwestycję, nie akceptował wyceny np. o 5 proc. niższej po trzech miesiącach od daty zakupu papierów. Z jego punktu widzenia bardziej opłaca się przetrzymać papiery i otrzymać kupony odsetkowe, niż sprzedać je ze stratą.
