Bankowej hossy ciąg dalszy

Mimo że przez rok akcje banków podrożały przeciętnie o ponad połowę, to nie sposób utrzymywać, że branża ta stała się już nieatrakcyjna dla inwestorów. Wszystko za sprawą konsekwentnego wzrostu zysków banków

Ostatnia przecena na rynku akcji nie nadszarpnęła zbytnio zaufania inwestorów do sektora bankowego. Obliczany przez nas indeks branżowy (obrazujący średnie zmiany kursów wszystkich giełdowych banków), stracił co prawda 6,7 proc., ale zdążył już odrobić cały ten ubytek i zanotować nowe maksimum (co z uwagi na swą specyfikę zawdzięcza ostatniej skokowej zwyżce notowań Fortis Banku). Rozpoczęta w połowie czerwca 2006 fala wzrostowa wyniosła indeks sektora bankowego o 80 proc. w górę.

Trend wzrostowy indeksu branżowego cechuje się wyraźną regularnością. Jego zwyżkę przyniósł każdy z ostatnich 10 kwartałów i wszystko wskazuje na to, że obecny kwartał wydłuży tę serię.

Poważniej ostatnia korekta wygląda na wykresie indeksu WIG-Banki, o którego poziomie decyduje kilka największych spółek (PKO BP i Pekao mają w nim obecnie ponad 55 proc. udziału). Indeks zniżkował o 12 proc. (licząc do ostatniego dołka). Także w tym jednak przypadku nie pojawił się żaden poważny sygnał sprzedaży. Spadki zostały wyhamowane zanim jeszcze indeks dotarł do wsparcia na poziomie styczniowego dołka (6895,3 pkt).

O sile trendu wzrostowego w tej branży świadczy też fakt, że banki mają już łącznie ponad 41 proc. udziału w indeksie WIG20 (obecnie w jego skład wchodzą: Bank BPH, BRE, BZ WBK, Pekao i PKO BP). W połowie czerwca 2006 było to niespełna 37 proc. Trudno byłoby wyobrazić sobie utrzymanie trendu wzrostowego WIG20 w tym czasie bez udziału właśnie banków. Idące w górę notowania przedstawicieli tej branży zwiększyły wartość indeksu łącznie o prawie 440 pkt (co stanowiło prawie dwie trzecie całej zwyżki WIG20).

Mocne fundamenty

Regularny trend zwyżkowy opiera się na solidnych fundamentach. Zyski banków rosną z kwartału na kwartał. W ubiegłym roku zarobiły na czysto ponad 8,7 mld zł, podczas gdy w 2005 roku było to 7,4 mld zł. Akcje sektora to doskonała inwestycja na czasy stabilnego wzrostu gospodarczego. Co prawda w warunkach niskich stóp procentowych banki nie mogą zbytnio śrubować swoich marż, jednak owe niskie stopy napędzają jednocześnie popyt na kredyty (czego doskonałym przykładem jest boom na rynku nieruchomości). W tej sytuacji nie potrzeba szczególnie wysokich marż, by zwiększać zyski - wystarczy rosnący wolumen kredytów. Silny wzrost gospodarczy bez jednoczesnej wyraźnej presji inflacyjnej to wręcz wymarzone warunki ekonomiczne dla banków.

Mimo wzrostu zysków sektora, podobnie jak w przypadku zdecydowanej większości innych branż, aktualne jest pytanie - czy wzrost notowań nie był zbyt szybki w stosunku do poprawiających się perspektyw? Pytanie to jest tym bardziej aktualne, że przeciętny wskaźnik C/Z przekracza 20. Dla porównania banki na rynkach rozwiniętych notowane są obecnie z C/Z na poziomie maksymalnie kilkunastu pkt (przykładowo wskaźnik dla UniCredito Italiano wynosi ok. 13, dla HSBC Holdings 12, a dla Deutsche Bank - 7,5). Co prawda banki działające w Polsce i na innych rynkach wschodzących mają na ogół większy potencjał rozwoju, ale czy premia za ten potencjał nie jest za wysoka? Tym bardziej, że akcje banków z naszego regionu (Komercni, OTP) czy też z Turcji są obecnie wyceniane podobnie jak banki z rynków rozwiniętych.

Wyceny nie są przeszkodą

w kontynuacji zwyżki

Na usprawiedliwienie zdecydowanie wyższych wycen polskich banków, niż ich zagranicznych konkurentów, przytoczyć można fakt, że premia ta utrzymuje się od dłuższego czasu, a mimo to nie przeszkadza w kontynuowaniu trendu wzrostowego. Wątpliwości może pomóc rozstrzygnąć analiza wycen sektora na tle przeszłości. Jak widać na wykresie, obecny poziom przeciętnego C/Z nie jest szczególnie wygórowany na tle poprzednich lat. W kwietniu 2004 r. wskaźnik przekraczał 35. To właśnie wtedy ryzyko inwestowania w akcje banków było zdecydowanie wyższe, niż obecnie. To zagrożenie okazało się realne, gdyż wysokie wyceny wywołały w końcu silną korektę indeksu branżowego. Trwała ona cztery miesiące, ale skutki zbyt wysokich wycen banki odczuwały znacznie dłużej. Roczne tempo wzrostu indeksu branżowego malało aż rok - do kwietnia 2005., kiedy to spadło poniżej 10 proc.

Obecnie nie widać jednak podobnego zagrożenia. Od jesieni 2005 roku przeciętny C/Z oscyluje wokół 20 pkt. Z tego punktu widzenia obecna wartość tego wskaźnika nie odbiega więc od historycznej normy. Za względnie ryzykowne uznać można poziomy C/Z przekraczające 23 pkt (oczywiście dotyczy to całej branży, a nie poszczególnych banków). Przy takich właśnie wartościach doszło do korekty w maju 2006 i również ostatnio w końcu lutego. Aby przeciętny C/Z wkroczył w strefę podwyższonego ryzyka, kursy banków musiałyby średnio podskoczyć jeszcze o ponad 10 proc.

Fakt, że wyceny banków nie są wygórowane na tle historii świadczy też o tym, iż ich akcje nie są obciążone nadmiernymi oczekiwaniami co do przyszłego wzrostu zysków sektora. Problem taki dotyka wielu innych branż (takich jak budownictwo), gdzie bardzo wysokie poziomy C/Z świadczą, iż wyceny są oparte przede wszystkim na oczekiwaniu skokowej poprawy wyników w przyszłości.