Fundusze emerytalne sprzedawały obligacje banków

O prawie 900 mln zł zmalało w ubiegłym roku zaangażowanie OFE w obligacje firm, co nie znaczy, że wszystkie ograniczały inwestycje w papiery dłużne.

Cztery z 12 OFE wyraźnie zwiększyły inwestycje w papiery korporacyjne (najwięcej, o 78 proc., OFE Pocztylion), dwa kolejne utrzymały wcześniejszy stan. To wystarczyło, by w ich przypadku udział obligacji firm w aktywach wzrósł, ponieważ wartość aktywów ogółem spadała. Nie da się jednak polemizować z faktem, że więcej jest ubytków niż nowych inwestycji, o czym decydowali zarządzający OFE Nationale Nederlanden (fundusz zmniejszył zaangażowanie w obligacje firm o 525 mln zł) i PZU Złota Jesień (234 mln zł).

Rynek nie odczuł jednak presji podaży z OFE, ponieważ ograniczenie zaangażowania polegało na niereinwestowaniu całości środków odzyskanych z przeprowadzonych w terminie (lub przed nim) wykupów obligacji. Jednocześnie widać było wzrost zainteresowania funduszy emerytalnych obligacjami komunalnymi (67 mln zł) i obligacjami Banku Gospodarstwa Krajowego (214,5 mln zł), które mogą pełnić rolę substytutu obligacji skarbowych. OFE wydały też 183 mln zł na inwestycje w bankowe listy zastawne, uważane przez wielu za papier o najniższym poziomie ryzyka, ze względu na ich specyfikę. Jest to pewna wskazówka co do przyszłych zainteresowań OFE – wszak to listom zastawnym wróży się oszałamiającą karierę na rynku długu.

Nie tak miało być

Jednak z prognozami na rynku kapitałowym bywa różnie. Wcześniej to właśnie obligacje firm wskazywano jako potencjalnych faworytów OFE w sytuacji, gdy zabrano im możliwość inwestowania w dług państwowy. W 2014 r. faktycznie OFE wydały na obligacje firm 1,7 mld zł, ale w 2015 r. trend nie był już kontynuowany.

O ile w 2014 r. OFE odwracały się od sektora energetycznego, o tyle w 2015 r. fundusze ograniczały zaangażowanie w papiery bankowe. Z 710 mln zł ulokowanych w papierach Millennium pozostało 156 mln zł, zaangażowanie w BOŚ spadło o 160 mln zł, w Pekao o 200 mln zł, w Deutsche Banku o 120 mln zł, w GNB o 45 mln zł (plus straty na wycenie posiadanych papierów), w mBanku o 278 mln zł. Niecały sektor traktowany był po macoszemu, bo OFE dobrały papierów BZ WBK (100 mln zł), utrzymały stan w Alior Banku.

W sumie z obligacji bankowych OFE wyciągnęły 1,25 mld zł. Ponieważ saldo środków zaangażowanych w obligacje firm stopniało o 900 mln zł, widać od razu, że część bankowych dotąd środków została wydana na inny rodzaj długu. Czyli wspomniane listy zastawne i obligacje BGK (400 mln zł).

Na tym oczywiście zmiany się nie kończą

Zakupy też były. Gwiazdą portfeli OFE zostały obligacje Cyfrowego Polsatu, które objęło dziewięć z 12 funduszy, za łączną kwotę 529 mln zł (OFE publikują wartość pozycji w obligacjach wraz z naliczonymi odsetkami, stąd faktyczna wartość nominalna objętych przez OFE papierów CPS może być nieco niższa). Jest to o tyle ciekawe, że obligacje Cyfrowego Polsatu były w 2015 r. najpłynniejszym papierem na Catalyst (78 mln zł obrotów), choć pojawiły się na nim dopiero w sierpniu. Zwykle obligacje obejmowane przez inwestorów instytucjonalnych nie są aż tak płynne na rynku wtórnym. Właściwie to nie są płynne... wcale.

Skoro o ciekawostkach mowa, to warto też zwrócić uwagę na serię ECH0418 – te papiery Echo Investment sprzedawało inwestorom detalicznym w publicznej ofercie, a zapisy przekroczyły wartość oferowanych papierów już pierwszego dnia ich przyjmowania. Połowa tej serii (25 mln zł z 50 mln zł) trafiła ostatecznie do portfela OFE Aegon, choć wartość obrotów na Catalyst tą serią była niższa (18 mln zł) – część obligacji Aegon musiał kupić poza rynkiem, byłoby też niezwykłe, gdyby stał za całym popytem na obligacje Echa w 2015 r. na Catalyst. W każdym razie takie nagromadzenie papierów tej serii w portfelu OFE rzuca odrobinę cienia na blask sukcesów publicznych emisji Echa czy wcześniej Orlenu (ponad 30 proc. pierwszych emisji publicznych trafiło do portfeli funduszy, głównie jednak inwestycyjnych).

Poza Cyfrowym Polsatem fundusze gustowały w papierach Orbisu (objęło je pięć funduszy za 159 mln zł z 300 mln zł oferowanych). Lista nowych inwestycji w OFE jest jednak krótka, co każe przyjąć, że za ograniczeniem obligacji w portfelach funduszu stoi zrozumiała niechęć do obligacji bankowych i brak podaży obligacji, które mogły fundusze zainteresować. Najpoważniejsze pozycje to 90 mln zł zaangażowanych w papierach Kruka, 70 mln zł pozyskała Enea, 27 mln zł Dom Development, 20 mln zł Ghelamco, po 6 mln zł pozyskały też Robyg (zabezpieczone) i – niespodzianka – Lokum Deweloper (OFE PZU).

Pochopne wnioski

Nie należy ich wyciągać. OFE uznały być może, że ryzyko dla papierów bankowych nie jest właściwie wyrażone w oprocentowaniu obligacji banków z portfelami kredytowymi narażonymi na wahania CHF (lub ustawę frankową), a ubytków nie uzupełniły w pełni, bo właściwie nie było czym.

Best | Płaci więcej, by zapłacić mniej?

W najnowszej emisji publicznej Best proponował inwestorom detalicznym 3,8 pkt proc. marży ponad WIBOR 3M za czteroletnie papiery. To o 50 pkt bazowych więcej niż przed rokiem, a także o 20 pkt bazowych więcej niż w emisji skierowanej pół roku wcześniej do inwestorów instytucjonalnych. Odsetki będą wypłacane inwestorom co trzy miesiące.

Podniesienie marży ma swoje uzasadnienie, zdaniem Krzysztofa Borusowskiego, prezesa Bestu, w otoczeniu rynkowym (niższy rating Polski, podatek bankowy), ale też we wzroście zadłużenia samej grupy Best i niepewności związanej z losami fuzji z Kredyt Inkaso. Jednak jest też drugie dno w całej sprawie. Do grona oferujących zaproszony został DM PKO BP, który dał się poznać jako instytucja niezwykle skuteczna w plasowaniu publicznych emisji obligacji korporacyjnych (GPW, PKN Orlen, Echo).

Sukces emisji (zapisy skrócono do 5 lutego; miały trwać do 17 lutego) daje Bestowi legitymację do obniżenia kuponu w kolejnej ofercie publicznej, wstępnie szykowanej na koniec kwartału (choć nie wiadomo jeszcze, czy jej adresatem nie będą jednak inwestorzy instytucjonalni). Podobną logikę przyjął rynek wtórny, na którym rentowność nieco spadła po ogłoszeniu warunków emisji, lecz wciąż to na Catalyst można kupić obligacje Bestu na korzystniejszych warunkach niż oferowane w najnowszej emisji.