Od początku marca, w czasie nieco ponad dwóch miesięcy, Rezerwa Federalna zwiększyła swój portfel aktywów o 60 proc., do 6,7 bln USD. Inaczej: bank centralny USA w kilka tygodni wpompował w system finansowy 2,5 bln USD, czyli równowartość 12 proc. amerykańskiego PKB. W żadnym innym kraju reakcja na kryzys wywołany przez pandemię Covid-19 nie przybrała takiej skali. A przecież Fed istotnie (o 1,5 pkt proc.) obniżył też główną stopę procentową, wykorzystując przestrzeń, której wiele innych banków centralnych nie miało. Taki wzrost podaży dolarów, połączony ze spadkiem oprocentowania dolarowych aktywów, powinien amerykańską walutę skutecznie osłabić. Nic takiego się nie stało. Przeciwnie, od początku roku realny efektywny kurs dolara (uwzględniający różnice w dynamice cen w poszczególnych gospodarkach) wobec koszyka walut partnerów handlowych wzrósł o ponad 7 proc. Dla porównania, tak mierzony kurs jena i franka szwajcarskiego – dwóch walut uchodzących za tzw. bezpieczne przystanie w okresach rynkowych zawieruch – wzrósł odpowiednio o 5,5 i 3,4 proc.
Z przywilejem wiążą się też obowiązki
To jeden z przejawów tzw. nieziemskiego przywileju (ang. Exorbitant privilege), którym cieszą się USA. Termin ten, ukuty w latach 70. XX w. przez ówczesnego ministra finansów Francji Valery'ego Giscarda d'Estainga, odnosi się do tego, że dolar pełni rolę globalnej waluty rezerwowej. Ten status dolara gwarantuje stały popyt na dolarowe aktywa, dzięki czemu Stany Zjednoczone mają znacznie większe pole manewru w polityce fiskalnej i pieniężnej niż inne kraje. Mają też przestrzeń do pomyłek, na które nie mogą sobie pozwolić inne państwa. W następstwie epidemii stopa bezrobocia w USA, jak przewidują ekonomiści z banku Goldman Sachs, dojść może do 25 proc. I choć przed końcem roku prawdopodobnie wróci do około 10 proc., to wystarczy, aby na kilka lat ograniczyć potencjał rozwoju gospodarki. W tych warunkach Waszyngton czeka eksplozja zadłużenia. Jak szacuje ponadpartyjne Kongresowe Biuro Budżetowe (CBO), już w tym roku fiskalnym (kończy się we wrześniu) dług publiczny USA skoczy do 101 proc. PKB, z niespełna 80 proc. w ub.r. W każdym innym kraju takie perspektywy gospodarki prowadziłyby do odwrotu inwestorów. Ale nie w USA. Tyle że to, co na ogół jest przywilejem, w pewnych okolicznościach może być przekleństwem. Dzisiaj słabszy dolar pomógłby Waszyngtonowi złagodzić recesję i oddaliłby ryzyko deflacji. Jak zauważył niedawno na Twitterze Vitor Constancio, wiceprezes Europejskiego Banku Centralnego w latach 2010–2018, aprecjacja dolara w warunkach globalnego kryzysu oznacza też, że Amerykanie tracą więcej niż inni na swoich zagranicznych aktywach. Z jednej strony to bezpośredni efekt spadku dolarowej wartości aktywów w innych walutach, a z drugiej konsekwencja niewypłacalności podmiotów, które przygniótł wzrost ciężaru dolarowych długów. Akceptację dla tych strat Constancio określił mianem „nieziemskiego obowiązku" USA.
Wiarygodność nie do zaprzepaszczenia
Nie można oczywiście wykluczyć, że w końcu świat zwolni USA z tego obowiązku. Po pierwsze, część ekonomistów uważa, że tym razem stan finansów publicznych USA pogorszy się tak mocno, że dolar w końcu straci blask. Robin Brooks, były główny strateg walutowy Goldmana Sachsa, a dziś główny ekonomista Instytutu Finansów Międzynarodowych (IIF), zwraca uwagę, że nieziemski przywilej nie jest Waszyngtonowi dany raz na zawsze. Trudno jednak wymyślić okoliczności, w których mógłby go stracić. W końcu ostrzeżenia, że USA są słabym zarządcą globalnej waluty, że jej nadużywają, pozwalając sobie na permanentny deficyt w sektorze finansów publicznych, pojawiają się systematycznie od lat. Nadwyżkę budżetową Waszyngton po raz ostatni miał na początku tego stulecia, a w minionej dekadzie deficyt tylko dwa raz był mniejszy niż 3 proc. PKB. Dług publiczny USA stale więc rośnie, ale popyt na amerykańskie obligacje nie wydaje się być zaspokojony. Przypadek Japonii, która jest zadłużona zdecydowanie bardziej, i której waluta nie gra na świecie takiej roli jak dolar, a mimo to ma status bezpiecznej przystani i zyskuje na wartości w okresach zawirowań, sugeruje, że ucieczka od dolara to pieśń dalekiej przyszłości. Tym bardziej że w dobie pandemii zadłużają się niemal wszystkie rządy i wielu z nich – choć może nie w tym samym stopniu, co w USA – pomaga w tym bank centralny, skupując obligacje skarbowe. Ba, sam Brooks, komentując na początku maja zastrzeżenia niemieckiego Trybunału Konstytucyjnego co do legalności jednego z programów skupu obligacji przez EBC, zauważył, że sytuacja ta „uwypukla, dlaczego nieziemski przywilej jest tak duży". Otóż żaden inny obszar walutowy nie charakteryzuje się takim stopniem federalizmu i taką odwagą oraz swobodą w podejmowaniu decyzji, jak USA. „Dlatego dolar się umacnia, a rentowność obligacji USA spada, nawet gdy dług jest na drodze z 80 do 110 proc. PKB" – pisał na Twitterze.
Bardziej prawdopodobne jest, że amerykańska waluta osłabi się, gdy światowa gospodarka zacznie się odradzać po kryzysie, a inwestorzy znów nabiorą apetytu na aktywa inne niż dolarowe. To, jeśli wierzyć prognozom analityków walutowych, może nastąpić w relatywnie bliskiej perspektywie. W ankiecie Bloomberga przeciętnie przewidują oni, że pod koniec tego roku euro będzie warte 1,12 USD, w porównaniu z około 1,08 USD obecnie, a rok później już 1,16 USD. Tyle tylko, że w takim scenariuszu dolar wciąż będzie mocny. W 2019 r. kurs euro oscylował między 1,10 a 1,15 USD, a MFW oceniał, że amerykańska waluta jest przewartościowana o około 6 do 12 proc.
Bezsilność Waszyngtonu
Prezydent USA Donald Trump nie ma zresztą ochoty czekać. Stąd jego niedawny apel pod adresem Fedu, aby ten jeszcze bardziej poluzował politykę pieniężną, na przykład sięgając po „dobrodziejstwo ujemnych stóp procentowych". Przewodniczący tej instytucji Jerome Powell dał już do zrozumienia, że po ten instrument akurat sięgać nie zamierza, ale nawet gdyby zmienił zdanie, nie jest wcale jasne, czy ujemne stopy miałyby większy wpływ na kurs dolara niż bezprecedensowe w skali zakupy obligacji skarbowych i inne niekonwencjonalne działania podejmowane przez Fed. W pewnym sensie im bardziej agresywna jest polityka pieniężna w USA, tym głębsze przekonanie inwestorów, że sytuacja na świecie jest zła, co potęguje zapotrzebowanie na dolary. Na domiar złego, ekspansywną politykę pieniężną prowadzą dziś wszystkie banki centralne, inaczej niż np. w latach 2010–2014, gdy Fed skupował obligacje skarbowe, a Europejski Bank Centralny zdecydował się nawet na podwyżkę stóp procentowych (w 2011 r.).
