Łukasz Tarnawa, BOŚ: Poprzeczka dla podwyżek stóp jest wysoko

Realne stopy procentowe pozostaną w okolicy zera nawet w II połowie roku, gdy inflacja przyspieszy. Dlatego RPP prawdopodobnie nie znajdzie powodów, aby zaostrzać politykę pieniężną – uważa Łukasz Tarnawa, główny ekonomista BOŚ.

Przeciętne wynagrodzenie w sektorze przedsiębiorstw w styczniu wzrosło o 12,8 proc. rok do roku, po zwyżce o 9,6 proc. w grudniu. Ten wynik zdecydowanie przebił oczekiwania większości ekonomistów. Co wiemy o przyczynach przyspieszenia wzrostu płac?

Po publikacji grudniowych danych wskazywaliśmy, że czynnikiem, który z dużym prawdopodobieństwem wesprze styczniowy wzrost płac, będzie podwyżka płacy minimalnej. Ale oszacowanie wpływu tego czynnika na przeciętne wynagrodzenie nie jest łatwe. Mimo że tylko pewien odsetek pracowników otrzymuje minimalne wynagrodzenie, jego wzrost zwiększa oczekiwania pozostałych pracowników na podwyżki. Nie doszacowaliśmy siły tego impulsu.

Czyli niespodzianka nie świadczy o tym, że presja na wzrost płac jest silniejsza niż się dotąd wydawało?

Na tym etapie nie szedłbym tak daleko z interpretacją tych danych. Szybki monitoring NBP, czyli gruntowny, cokwartalny przegląd sytuacji w przedsiębiorstwach, wskazuje na to, że oczekiwane tempo wzrostu płac jest niższe w stosunku do szczytów z ubiegłego roku, kiedy deklarowana skala podwyżek sięgała kilkunastu procent.

Nadal możemy zakładać, że wzrost płac w tym roku w sektorze przedsiębiorstw będzie nieco niższy niż w ub.r., w pobliżu 10 proc., zamiast 12 proc. Tę prognozę wspiera to, że w minionym roku osłabł nieco popyt na pracę w związku z osłabieniem aktywności w gospodarce. Co prawda teraz mamy perspektywę poprawy koniunktury, ale informacje płynące z przedsiębiorstw wskazują, że siła negocjacyjna pracowników zmalała, także za sprawą wyraźnie niższej oczekiwanej inflacji.

W drugiej połowie roku inflacja znów przyśpieszy, oczekiwania inflacyjne już przestały spadać. Do tego dojdą podwyżki płac w sferze budżetowej i w oświacie, które mogą wywierać presję na podwyżki płac w sektorze prywatnym. Czy to nie sprawi, że wynagrodzenia będą jednak rosły szybciej niż w ub.r.?

To mało prawdopodobne. Inflacja w II połowie roku wzrośnie do około 5 proc., ale średnio w br. będzie, według naszej prognozy, w okolicach 4 proc., czyli trzykrotnie niżej niż w ub.r. Sądzę, że gospodarstwa domowe wyraźnie odczuwają, że ceny rosną dużo wolniej.

Przy takim scenariuszu inflacyjnym i nawet lekkim spowolnieniu wzrostu płac, siła nabywcza wynagrodzeń będzie rosła w tempie około 6–7 proc. rok do roku, a w porywach nawet 8–9 proc., jak w styczniu. W 2008 r., gdy poprzednio realne płace rosły tak szybko, mieliśmy w Polsce boom konsumpcyjny z prawdziwego zdarzenia. Czy teraz też należy oczekiwać takiego wystrzału popytu?

Na pewno konsumpcja solidnie odbije, ale my spodziewamy się nieco bardziej umiarkowanego wzrostu popytu niż w trakcie tamtego boomu, o około 4 proc. Powodów jest kilka. Po pierwsze, dane GUS wskazują, że po skokowym wzroście w trakcie pandemii, w kolejnych latach oszczędności gospodarstw domowych spadały. Nadwyżkowe oszczędności z czasów covidu, które poskutkowały wystrzałem popytu na dobra trwałego użytku w 2021 r., już się wyczerpały. Zakładamy, że teraz gospodarstwa domowe będą dążyły do odbudowy poduszki finansowej. Będzie temu sprzyjało utrzymywanie przez RPP stóp procentowych na stosunkowo wysokim poziomie. Wobec spadku inflacji, realne stopy oprocentowania depozytów powinny wzrosnąć, co będzie impulsem dla konsumentów, żeby odłożyć w czasie część wydatków.

Jeszcze pod koniec ub.r. spodziewał się pan, podobnie jak większość ekonomistów, że Rada Polityki Pieniężnej obniży w tym roku stopę referencyjną NBP o co najmniej 0,5 pkt proc. Dzisiaj takich prognoz praktycznie nie ma, oczekiwana jest raczej stabilizacja na poziomie 5,75 proc. Czy prawdopodobny jest scenariusz, w którym RPP będzie musiała pomyśleć o podwyżkach stóp procentowych?

Mamy kłopot z oszacowaniem funkcji reakcji Rady Polityki Pieniężnej, bo ona się bardzo istotnie zmieniała na przestrzeni ostatnich kwartałów. Dlatego w tym momencie musimy bazować na tym, co słyszymy od członków RPP. A słyszymy, że większość z nich skłania się obecnie ku temu, żeby stóp nie zmieniać. Czy może powstać sytuacja, w której ta większość uzna, że istnieje na tyle duże ryzyko dla inflacji, żeby zaostrzyć politykę monetarną? Moim zdaniem poprzeczka jest zawieszona bardzo wysoko. Po pierwsze, na świecie postępuje dezinflacja. Co prawda ostatnio ten proces nieco wyhamował, ale w Polsce można liczyć na to, że on będzie trwał, zwłaszcza w przypadku cen żywności, która ma dużą wagę w koszyku inflacyjnym. Oczywiście RPP powinna patrzeć na tendencję w inflacji bazowej (bez cen energii i żywności – red.). Ale i tu czynniki globalne, a także mocny złoty, będą sprzyjały mitygowaniu inflacji w obszarze towarów. Zostaje sektor usług, gdzie – pod wpływem płac i podwyżek różnych opłat na poziomie samorządów, które zapewne ruszą po wyborach – inflacja może pozostać podwyższona. Ale nawet jeśli inflacja w II połowie roku będzie w okolicach 5 proc. czy nawet w pobliżu 6 proc., to realna stopa procentowa będzie w okolicach zera. Mamy za sobą okres głęboko ujemnych realnych stóp procentowych, patrząc więc z tej perspektywy, RPP prawdopodobnie uzna politykę pieniężną za dostatecznie restrykcyjną.