Czy banki centralne miotają się niczym głupiec pod prysznicem?

Zmiana poziomu stóp procentowych to najczęstsza reakcja banków centralnych na rosnącą lub spadającą inflację. Czy zawsze skuteczna? Dość trafną analogię przytoczył w tej materii noblista Milton Friedman. Wybitny amerykański ekonomista porównał zbyt radykalne działania do zachowania głupca podczas kąpieli pod prysznicem.

Gdzie tu podobieństwo? Gdy bank centralny zbyt szybko i mocno zacieśnia bądź luzuje politykę monetarną, zachowuje się niczym ów głupiec pod prysznicem. Na początku kąpieli leje się na niego zimna woda, po czym na maksimum odkręca kurek z gorącą. Po jakimś czasie, zamiast oczekiwanego komfortu, zaczyna się parzyć. Jak przystało na głupca, mógłby wówczas puścić pełnym strumieniem wodę lodowatą, by po chwili zacząć znów trząść się z zimna…

Przyznajmy. Gospodarcze realia stały się ostatnio dla bankierów ekstremalnie wymagające i mogły skłaniać do panicznych reakcji. Pandemia koronawirusa w połączeniu z następstwami wywołanej przez Rosję wojny w Ukrainie zburzyły panujący od lat spokój. Zatrzęsły cenami surowców, towarów i usług, a następnie podażą i popytem, napędzając spiralę inflacji. Instytucje finansowe nie mogły przejść wobec tego obojętnie. Reagowały dość podobnie. W niemal wszystkich państwach zaczęły się cykle podwyżek stóp procentowych, gdzieniegdzie startując z wartości ujemnych.

Amerykańska Rezerwa Federalna należała w tym wyścigu do pionierów. Stopy zaczęła podnosić szybciej niż inne główne banki centralne. Na początku wyróżniała się też jastrzębim przekazem. Ale wszystko do czasu. Gdy poprawiały się inflacyjne prognozy, Fed po dziesięciu ruchach zrobił pauzę. Wprawdzie wznowił cykl na lipcowym posiedzeniu, ale prawdopodobnie była to już ostatnia podwyżka, bo ostatnie odczyty inflacji w USA okazały się niższe od oczekiwań.

To może oznaczać, że zbliżamy się do zmiany kierunku polityki monetarnej. Według narzędzia Fedwatch Tool, z 56-proc. prawdopodobieństwem w marcu 2024 r. Rezerwa Federalna rozpocznie cykl obniżek. Możliwe następstwa na rynkach finansowych? By je wskazać, warto sięgnąć do historii. Od lat 70. ubiegłego wieku doszło do siedmiu przesileń: w latach 1974, 1980, 1984, 1989, 2000, 2007 i 2019. Kłopot w tym, że nie były one porównywalne, co może utrudniać interpretację odnośnie do tego, kiedy dokładnie następowała zmiana trendu.

Jednym z głównych aktywów, na które wpływa zmiana trajektorii polityki stóp procentowych, są akcje spółek. Zmiana kosztu zadłużenia bezpośrednio wpływa bowiem na działalność przedsiębiorstw. Obniżenie kosztu pieniądza z zasady powinno pozytywnie wpływać na spółki. Tyle że na dwa miesiące przed oraz dwa miesiące po pierwszych obniżkach stóp procentowych niektóre spółki i indeksy rosły, podczas gdy inne spadały, np. S&P 500, Nasdaq Composite oraz DAX.

Zmiany stóp procentowych wpływają też na kursy walut. Powszechnie przyjmuje się, że waluta kraju, w którym stopy procentowe rosną szybciej, powinna umacniać się w porównaniu z innymi. Tyle w teorii. A co w praktyce? Analizując zachowanie dolara amerykańskiego w stosunku do euro, można zauważyć, że od lat 70. ubiegłego wieku z reguły po obniżce stóp procentowych w USA paradoksalnie dochodziło do umocnienia dolara względem wspólnej waluty czy funta.

„Bezpieczne przystanie” w kontekście inwestycji oznaczają aktywa lub instrumenty finansowe, które uważane są za stosunkowo stabilne w czasach niepewności ekonomicznej. Inwestorzy szukają „bezpiecznych przystani” jako sposobu ochrony kapitału przed stratami. Przykładami tego typu aktywów są np. złoto czy obligacje. Notowań szlachetnego kruszcu nie da się włożyć w szufladkę zależności od ruchów amerykańskiego banku centralnego. Gdy bowiem Fed decydował się na tzw. piwot i zamykał cykl podwyżek stóp, zaczynając ich obniżanie, ceny sztabek złota czasami szły w górę, ale niemal równie często spadały, jakby nie bacząc na zmiany polityki monetarnej.

Stopy procentowe bezpośrednio wpływają też na wyceny obligacji rządowych, których rentowności powinny spadać (a ceny rosnąć) w momencie obniżania stóp procentowych. I rzeczywiście. Taką zależność dało się zaobserwować przy większości dat, w których zaczynały się cykle obniżek. Sytuacje z lat 1974 i 1980 mogą tu posłużyć jako wyjątki od reguły bądź też podważać jej słuszność.

Wróćmy jednak do przytoczonej na wstępie analogii Miltona Friedmana. Wydaje się, że w obecnych działaniach Fed nie popełnia elementarnego błędu. Na nadchodzący szczyt inflacji reagował stopniowo, z relatywnie dużym wyprzedzeniem. Dziś z kolei nie zamyka sobie drogi do kolejnych podwyżek, komunikując, że uzależnia je od danych z gospodarki. Nie wychyla się też z zapowiedzią zwrotu o 180 stopni i inauguracji serii obniżek. Wypada oczekiwać podobnych reakcji innych banków centralnych. Podnoszenie stóp z dnia na dzień do poziomu inflacji wpisuje się bowiem w klasyczne reakcje głupca pod prysznicem.