Niemieckie akcje: DAX przegrzany, ale małe i średnie spółki mają zaległości do nadrobienia

Niezależnie od rozstrzygnięć wyborczych w Niemczech, na tamtejszym rynku akcji rozgrywają się ważne tendencje. DAX po wielomiesięcznej hossie jest już szczodrze wyceniony i technicznie wykupiony, ale tego samego nie da się powiedzieć o indeksach niemieckich „misiów”.

Rozstrzygnięcie wyborów parlamentarnych w Niemczech to dobra okazja, by na nowo zerknąć na tamtejszą gospodarkę, a przede wszystkim na rynek akcji. Nie będziemy w tym miejscu koncentrować uwagi na samych wyborach, które, jak się wydaje, mimo spodziewanego przyrostu poparcia dla radykałów z AfD, przyniosły jednak pewne odczucie ulgi w Europie (choćby dlatego, że poniżej progu wyborczego uplasowała się uznawana za prokremlowską partia BSW). Niewątpliwie natomiast nowa koalicja rządowa stanie w obliczu licznych problemów, które pogrążyły poparcie dla gabinetu Olafa Scholza.

W kilku punktach postaramy się zobrazować stan sytuacji w niemieckiej gospodarce i na giełdzie. W szczególności zwracamy uwagę na wyraźne różnice, jeśli chodzi o poziom wycen i wskaźników technicznych, pomiędzy dużymi spółkami (DAX) oraz małymi i średnimi.

Przemysłowy PMI najwyżej od 24 miesięcy

Przemysłowy PMI najwyżej od 24 miesięcy

Foto: Parkiet

Wiele powiedziano już na temat stagnacji niemieckiej gospodarki, w szczególności przemysłu w ostatnich latach, spowodowanej przez czynniki takie, jak odcięcie od tanich źródeł energii po nałożeniu sankcji na Rosję, presja konkurencyjna ze strony Chin czy też kontrowersyjne unijne wymogi regulacyjne względem koncernów motoryzacyjnych. Być może jednak obserwujemy wreszcie pierwsze bardziej znaczące oznaki ożywienia. Sugerowałby to przemysłowy wskaźnik PMI, który w przypadku Niemiec wspiął się, według wstępnego lutowego odczytu, na poziom najwyższy od dwóch lat. To efekt głównie spowalniającego spadku zamówień w przemyśle, również eksportowych. Poprawa trendów w sektorze przetwórczym za Odrą byłaby korzystna oczywiście również dla polskiej gospodarki, choć z przysłowiowym otwieraniem szampana trzeba chyba się jeszcze wstrzymać z uwagi na handlowe groźby prezydenta Trumpa. Czynnikiem sprzyjającym byłaby natomiast kontynuacja obniżek stóp procentowych przez EBC.

Indeks dużych spółek niebezpiecznie wysoko

Indeks dużych spółek niebezpiecznie wysoko

Foto: Parkiet

Historycznie bywało zwykle tak, że wraz z wychodzeniem wskaźników, takich jak wspomniany PMI, z cyklicznych dołków koniunktury niemieckie akcje były również dopiero w początkowej fazie wzrostu. Obecny cykl wygląda jednak zgoła odmiennie, przynajmniej jeśli chodzi o duże spółki. Gromadzący blue chips indeks DAX już ponad rok temu pokonał szczyt sprzed wybuchu wojny w Ukrainie i od tego czasu przeżył silną hossę. Jedną z „gwiazd” w jego składzie jest choćby koncern zbrojeniowy Rheinmetall. Efekt uboczny hossy jest jednak taki, że DAX jest już niezwykle szczodrze wyceniany przez inwestorów. Przykładowo współczynnik ceny do wartości księgowej, historycznie dający trafne wskazówki w przypadku niemieckich walorów, jest o krok od okrągłego poziomu 2,0. Sęk w tym, że właśnie w tej okolicy (1,98–2,08) kończyły się najsilniejsze trendy zwyżkowe na przestrzeni ostatnich dwóch dekad, w tym w 2007 roku (dużo drożej było tylko w trakcie bańki internetowej na przełomie wieków).

Niemieckie średnie i małe spółki z niższymi wycenami

Niemieckie średnie i małe spółki z niższymi wycenami

Foto: Parkiet

Mówiąc o niemieckich akcjach, ma się zwykle na myśli indeks DAX, ale przecież obejmuje on tylko fragment całego tamtejszego rynku giełdowego. Tym razem to rozróżnienie wydaje się szczególnie istotne, gdyż średnie i małe spółki wyceniane są przez inwestorów na zgoła odmiennych poziomach w porównaniu z blue chips. Na wykresie pokazujemy wspomniany wcześniej wskaźnik P/BV w odniesieniu do indeksu MDAX, gromadzącego niemieckie „średniaki”, ale wnioski są bardzo podobne również w przypadku małych firm, z koszyka benchmarku SDAX. Tutaj ciężko byłoby mówić, że wskaźnik osiąga już niebezpiecznie wysokie z historycznego punktu widzenia pułapy. Wręcz przeciwnie, jest on nadal nieco poniżej wieloletniej średniej, o szczytach z lat 2021 czy 2007 już nawet nie wspominając. Wydaje się zatem, że akcje małych i średnich spółek we Frankfurcie są lepiej pozycjonowane na skorzystanie z potencjalnego wyjścia gospodarki z dołka (o ile nie zostanie ono wykolejone przez czynniki globalne).

DAX technicznie przegrzany, reszta – nie

DAX technicznie przegrzany, reszta – nie

Foto: Parkiet

Rzadko spotykane różnice pomiędzy notowaniami dużych z jednej strony oraz małych i średnich spółek z drugiej, powstałe na przestrzeni ostatnich kilkunastu miesięcy, widać również na wykresie popularnego oscylatora technicznego RSI. Wskaźnik ten, w wersji opartej na danych miesięcznych (pokazującej sytuację z dalszej perspektywy w porównaniu z wersją dzienną), w przypadku DAX przekroczył w chwili pisania tego artykułu bardzo wysoki pułap 79 pkt. Wyraźnie wyżej był tylko w końcowym etapie hossy w 2007 roku (doszedł maksymalnie do 87). Tymczasem ten sam oscylator, liczony w odniesieniu do indeksów małych i średnich spółek, jest dopiero nieco powyżej poziomu neutralnego, a od strefy wykupienia dzieli go ciągle spory dystans (wynosi 56 i 59 odpowiednio w przypadku MDAX i SDAX). W tej sytuacji można sobie wyobrazić, że ewentualna korekta rozgrzanego technicznie DAX nie wywrze aż tak negatywnej presji na niemieckie „MiŚ-e”, które mają spore zaległości do nadrobienia.

Tomasz Hońdo, CFA, starszy ekonomista, Quercus TFI