Spółka z zagranicy? Szykuj się na prawne niespodzianki

Więcej niż co dziesiąta spółka notowana na GPW zarejestrowana jest poza Polską. To oznacza, że akcjonariuszom mogą przysługiwać inne prawa niż w wypadku rodzimych firm. Nie ma co liczyć na wyczerpujący opis różnic w prospekcie.

Na głównym rynku warszawskiego parkietu notowanych jest obecnie 45 spółek zagranicznych. W tym roku ich liczba zwiększyła się o dwie, w związku z debiutami działającego w branży nieruchomości Immofinanzu oraz International Personal Finance, właściciela Providenta. Najsilniej reprezentowanymi krajami na naszej giełdzie są Luksemburg i Holandia. W tych państwach zarejestrowane są niemal wszystkie obecne na GPW spółki ukraińskie (wyjątkami są Agroton i KDM Shipping, które miejsce rejestracji mają na Cyprze).  Na GPW notowanych jest obecnie 440 spółek. Oznacza to, że działalność i uprawnienia akcjonariuszy przeszło 10 proc. z nich regulowane są przez przepisy inne niż polskie. Jakie ryzyko oznacza to dla polskich inwestorów?

W prospekcie trudno opisać wszystko

Konrad Konarski, partner w kancelarii Baker & McKenzie, przypomina, że większość spółek zagranicznych notowanych na giełdzie w Warszawie zarejestrowanych jest w Unii Europejskiej. – Odmiennie niż np. przepisy o prospekcie, prawo spółek obowiązujące w poszczególnych krajach Unii nie jest zharmonizowane i pomimo kilkunastu dyrektyw różni się w wielu istotnych aspektach, jak np. w kwestii dywidend, struktury władz czy progów większości na walnych zgromadzeniach akcjonariuszy – wylicza. – Trudno jest wymienić w prospekcie wszystkie różnice. Prawnicy starają się wskazać najważniejsze z nich w czynnikach ryzyka i rozdziale zawierającym opis sposobu wykonywania praw z akcji. Nie da się jednak opisać wszystkiego, o czym przekonali się np. akcjonariusze CEDC – zaznacza.

Świadome tego, że w prospekcie niemożliwe jest wymienienie wszystkich różnic, są zarządy spółek. W prospektach lub memorandach informacyjnych pojawiają się bowiem zastrzeżenia, że zawarte w dokumentach opisy nie powinny stanowić wyczerpującej analizy porównawczej przepisów występujących w poszczególnych krajach. Radzą też, by inwestorzy korzystali z porad profesjonalnych doradców i przed zakupem papierów ocenili ryzyko związane z inwestycją w akcje.

Konarski podkreśla, że mimo występowania pewnych różnic, przepisy o spółkach obowiązujące w krajach, skąd pochodzą spółki zagraniczne notowane na GPW, nie różnią się jednak fundamentalnie w stosunku do prawa polskiego. – Różnice, np. co do procedury upadłościowej, mają oczywiście znaczenie, ale nie wpływają zasadniczo na prawa akcjonariuszy i nie zwiększają istotnie ryzyka inwestycji w spółki zagraniczne – podkreśla.

CEDC faktycznie upadło

Oburzenie polskich akcjonariuszy CEDC wywołało anulowanie akcji tej spółki. Inwestorzy czuli się pokrzywdzeni w związku z tym, że nie wiedzieli, iż istnieje takie ryzyko. W prospekcie emisyjnym producenta żubrówki znalazł się wprawdzie zapis, że obowiązuje go prawo stanu Delaware, ale zabrakło informacji, że prawo to przewiduje możliwość anulowania akcji bez odszkodowania. –  Upadłości są rzeczą normalną na całym świecie, choć mogą przybierać różne formy i być prowadzone według innej procedury. Zawsze kończą się one jednak tym, że akcjonariusze pozostają z niczym i nie ma znaczenia, czy stanie się tak, bo akcje stracą wszelką wartość, czy dlatego, że zostaną anulowane – podkreśla Konarski. – W Polsce upadłość likwidacyjna polega na tym, że do spółki wchodzi syndyk, który sprzedaje jej majątek (np. fabrykę), żeby spłacić wierzycieli, a po takiej sprzedaży działalność fabryki może być kontynuowana. Dokładnie to stało się w przypadku CEDC, choć forma prawna jest nieco inna. Spółka została sprzedana Roustamowi Tariko, który ma spłacić wierzycieli – dodaje.

Skomplikowane prawo kanadyjskie

O tym, jak mocno przepisy innych krajów mogą różnić się od regulacji obowiązujących w Polsce, świadczy chociażby przykład zarejestrowanego w Kanadzie KOV. Prawa właścicieli tej firmy określa ustawa o spółkach prowincji Alberta (Alberta Business Corporation Act – ABCA). W prospekcie KOV informował, że zgodnie z prawem kanadyjskim w WZA udział mogą brać wyłącznie tzw. akcjonariusze rejestrowi, którzy reprezentują faktycznych właścicieli. Kanadyjskie regulacje różnią się również w zakresie emisji akcji. Zgodnie z ABCA, prawo poboru przysługuje akcjonariuszom tylko wtedy, gdy zostanie przyznane im przez statut lub akcjonariusze podejmą odpowiednią jednogłośną uchwałę w tej sprawie. Natomiast w Polsce akcjonariuszom prawo poboru przysługuje z automatu i można ich go pozbawić tylko w wypadku przegłosowania odpowiedniej uchwały przy poparciu co najmniej 80 proc. głosów. Kolejną różnicą jest to, że w KOV decyzje o wypłacie dywidendy podejmuje rada dyrektorów. Ten organ jest również upoważniony do decydowania o terminach emisji akcji, podmiotach, do których skieruje ofertę, oraz cenie emisyjnej.

Różnice występują też w wypadku innych krajów. Nie są one jednak aż tak znaczące. Dla przykładu w memorandum Immofinanzu znalazła się informacja, że zgodnie z prawem austriackim akcjonariuszom spółki co do zasady przysługują prawa poboru emitowanych akcji w stosunku proporcjonalnym. Prawa poboru są wprawdzie przenaszalne w okresie  poboru, ale nie mogą być notowane na giełdzie w Wiedniu ani na innym rynku.

Od polskich regulacji różnią się także te obowiązujące w Wielkiej Brytanii, gdzie zarejestrowany jest właściciel Providenta – spółka International Personal Finance. W memorandum IPF wyczytamy na przykład, że spółka ma prawo ogłaszać okresowo dywidendy w wysokości nieprzekraczającej kwoty zalecanej przez zarząd. Podobnie jest w wypadku Exillon Energy – spółki zarejestrowanej na Wyspie Man (terytorium podlegające Wielkiej Brytanii). Także ta spółka informowała w memorandum, że wysokość dywidendy nie może przekroczyć kwoty rekomendowanej przez zarząd. W Polsce rekomendacja zarządu może zaś zostać zmodyfikowana zarówno przez radę nadzorczą, jak i akcjonariuszy w trakcie walnego zgromadzenia.

[email protected]

Co mogą zrobić akcjonariusze CEDC, żeby odzyskać pieniądze?

Do naszej redakcji nie przestają napływać wiadomości od rozgoryczonych akcjonariuszy CEDC, którzy czują się oszukani w związku z anulowaniem akcji CEDC. Wielu z nich przez inwestycje w akcje tej spółki straciło pokaźny majątek, o co mają pretensje m.in. do KNF, GPW czy Roustama Tariko, który za sprawą decyzji amerykańskiego sądu stanie się jedynym akcjonariuszem tej spółki. Wielu z nich prosi o poradę prawną, gdyż nie wiedzą, jak powinni się zachować w tej sytuacji. O to, jakie działania mogą podjąć, zapytaliśmy prawników.

– Moim zdaniem nie ma podstaw, żeby złożyć pozew przeciwko KNF czy GPW. W mojej ocenie wszystkie działania tych instytucji w kontekście sytuacji CEDC były bowiem zgodne z prawem – komentuje Konrad Konarski z kancelarii Baker & McKenzie. – Jeśli ktoś uważa inaczej (np. jeśli stwierdził, że była podstawa do ogłoszenia wezwania), to może złożyć pozew i zażądać odszkodowania. W mojej ocenie podstaw do ogłoszenia wezwania jednak nie było. Dlatego ewentualny pozew miałby bardzo nikłe szanse powodzenia – dodaje. Konarski informuje, że podstawą do wytoczenia powództwa mogłoby być ustalenie, że doprowadzono do upadłości spółki, działając na jej szkodę czy wyprowadzając majątek. – W takiej sytuacji można osobom winnym wytoczyć proces cywilny. Jeśli pozwany zostałby obywatel amerykański, to postępowanie musiałoby być prowadzone przed sądami amerykańskimi – zaznacza. Dodaje, że w grę wchodzić mogłoby również powództwo o naruszenie obowiązków informacyjnych. – Jeśli spółka coś ukrywała, to można dochodzić odszkodowania od spółki czy osób zarządzających winnych braku informacji. Powód musiałby jednak wykazać, że rzeczywiście do takiego naruszenia obowiązków doszło – tłumaczy Konarski. Dodaje, że akcjonariusze, którzy czują się pokrzywdzeni, mogą również rozważyć pisma do amerykańskiej SEC. – Amerykański regulator może chcieć samodzielnie ustalić, czy doszło do naruszenia interesów inwestorów w świetle przepisów amerykańskich – mówi.

Konarski tłumaczy, że co do anulowania akcji CEDC prawo amerykańskie było ważniejsze niż regulacje obowiązujące w Polsce, w związku z tym, że spółka była zarejestrowana w USA. – Nie jest jednak również tak, że procedura anulowania akcji została przeprowadzona z pominięciem przepisów obowiązujących w naszym kraju. Po prostu w sytuacji anulowania akcji polskie prawo nie przewiduje ogłoszenia wezwania i dlatego nie zostało ono ogłoszone. Nie można więc twierdzić, że polskie prawo zostało pominięte – zaznacza.