Wskaźniki straszą bańką na Wall Street

Pesymiści twierdzą, że rynek akcji jest już przegrzany i hossa niebawem się skończy. Optymiści uważają, że tym razem jest inaczej i stare miary nie są już adekwatne.

Mimo obaw dotyczących inflacji oraz rentowności obligacji rynek akcji na Wall Street kontynuuje hossę. Indeks S&P 500 od początku roku zyskał blisko 6 proc. i w piątek ustanowił nowy historyczny szczyt. Nieco gorzej radzi sobie technologiczny Nasdaq, ale i on jest w tym roku na plusie.

Impuls fiskalny i pieniężny

S&P 500 przez dekadę zyskał już 203 proc. i niektórzy eksperci zwracają uwagę, że hossa na rynku akcji nie będzie trwać wiecznie. Szczególnie, że sygnał ostrzegawczy wysyłają wszystkie trzy wskaźniki stosowane przez zwolenników analizy fundamentalnej. Pierwszy to wskaźnik Buffetta (kapitalizacja amerykańskich spółek publicznych w stosunku do amerykańskiego PKB). Drugi to opracowany przez Roberta Shillera wskaźnik bazujący na kapitalizacji spółek podzielonych przez średnią zysków z ostatnich dziesięciu lat skorygowaną o inflację. Trzecim jest spopularyzowany przez Jamesa Tobina wskaźnik Q Tobina (wartość rynkowa przedsiębiorstwa w stosunku do wartości jego aktywów).

Optymiści twierdzą, że gdy gospodarka wpływa na nieznane wody tak jak teraz stare wskaźniki nie są aż tak przydatne i często powtarzają, że „tym razem jest naprawdę inaczej". Sceptycy przypominają, że te słowa padały przed przesileniem na rynkach i wielu inwestorów dało się zwieść wrażeniu, że zwyżki będą trwały w nieskończoność. Sam Shiller nie jest pewien swojego wskaźnika, który jest na najwyższych poziomach od 2000 r. Naukowiec pomimo to napisał niedawno, że w obliczu tak niskich stóp procentowych, które prawdopodobnie pozostaną na dłużej, akcje wyglądają atrakcyjnie, szczególnie w porównaniu z obligacjami. Wskaźnik Buffeta jest na historycznym szczycie, ale zdaniem niektórych ekspertów nie uwzględnia tego, że niektóre firmy są znacznie bardziej zyskowne. Z kolei miernik Tobina ma być podbity przez spółki technologiczne.

– Faktycznie, ceny akcji w USA są wyższe niż przeciętnie w przeszłości. Wskaźnik cena/zysk, który dla indeksu S&P 500 zwykle nie przekraczał 20, wynosi obecnie dla zysków oczekiwanych w 2021 r. już 23. Ceny akcji amerykańskich spółek są też wyższe od ich europejskich odpowiedników – ten sam wskaźnik dla europejskiego indeksu Stoxx 600 wynosi 18. Pesymista powie, że oznacza to, że są przewartościowane. Optymista zauważy, że niska rentowność obligacji sprawia, że akcje powinny być wyceniane wyżej niż jeszcze kilka lat temu – i w porównaniu z obligacjami akcje są wciąż tanie – zauważa Adam Łukojć, zarządzający w Allianz TFI.

Nie skłania się do stwierdzenia, że mamy bańkę na szerokim rynku akcji. – Przez lata ceny akcji amerykańskich akcji rosły wraz ze wzrostem zysków, a więc akcje tak naprawdę nie drożały. Dopiero od mniej więcej dwóch lat ceny akcji spółek z USA rosną w oderwaniu od bieżących zysków. Czas pokaże, czy te zwyżki były uzasadnione; ale nawet jeśli nie były, wydaje się, że jest za wcześnie, żeby nazwać tę sytuację bańką – podkreśla Łukojć.

Analitycy BM BNP Paribas oceniają, że jednym z głównych tematów na rynkach pozostaje kwestia wpływu programów stymulacyjnych na poziom cen w gospodarkach i trzecia fala pandemii koronawirusa. „Po ostatnim posiedzeniu Fedu i komentarzach prezesa Powella obawy wśród inwestorów o możliwość szybszej podwyżki stóp procentowych w USA zmalały, co przełożyło się na stabilizację poziomu rentowności amerykańskich obligacji. Zatrzymanie dynamicznego trendu wyprzedaży papierów dłużnych USA jest z kolei pozytywnie odbierane przez inwestorów na rynkach akcji" – napisali w poniedziałkowym komentarzu.

– To prawda, że można postrzegać amerykańskie spółki jako drogie, szczególnie jeśli chodzi o spółki technologiczne. Najbardziej odbiłaby się na nich szybka zmiana polityki pieniężnej Fed, na co jednak się nie zanosi, jeśli wierzyć zapewnieniom prezesa Jerome'a Powella. I faktycznie, gołębie skrzydło pozostaje mocne. Natomiast jakaś korekta, być może ta, która właśnie miała miejsce na fali wychodzenia z pandemii i warunków wybitnie sprzyjających sektorowi technologicznemu to całkiem naturalne zjawisko – mówi Łukasz Rozbicki, zarządzający MM Prime TFI.

– W dłuższym terminie byłbym umiarkowanym optymistą co do potencjału wzrostu kursów akcji spółek amerykańskich. Po pierwsze decyduje o tym potencjał tamtejszej gospodarki, a po drugie z powodu dużych transferów pomocowych. Do tego dochodzi olbrzymia ilość taniego pieniądza na rynku. Patrząc po tempie szczepień, USA mają szanse być dużo przed Europą w powrocie normalnych warunków gospodarczo-społecznych – dodaje Rozbicki.

Według analityków BM BNP Paribas perspektywy dynamicznego wzrostu na rynkach akcji ogranicza rozpędzająca się trzecia fala pandemii, która dotyka wszystkich krajów na całym świecie. Pomimo że inwestorzy w dużej mierze skupieni są obecnie na dyskontowaniu powrotu gospodarek do pełnej funkcjonalności w związku z trwającym procesem szczepień, to w krótkim terminie ekspansja trzeciej fali zakażeń nakazuje oczekiwać lokalnych lockdownów i zakłóceń w funkcjonowaniu wielu branż gospodarek, co przekłada się na wzrost awersji do ryzyka.

Czy wystarczy paliwa?

Sceptyczny co do perspektyw rynków akcji jest Marcin Materna, dyrektor działu analiz Millennium DM. Jego zdaniem giełda obecnie to ognisko, w którym praktycznie nie ma już drewna, aby się samo z siebie paliło, a mimo to wciąż bucha płomieniami. Dlaczego? – Bo Fed i inne banki centralne sukcesywnie tydzień w tydzień dolewają tam benzyny. I dopóki ta benzyna będzie się lała, będziemy obserwowali piękny płomień i wszyscy będą zadowoleni, że mogą się przy tym ognisku ogrzać. Niestety, aby utrzymać płomień, trzeba dolewać coraz więcej paliwa, bo ognisko zajmuje coraz większy obszar i jest coraz większe. Aby wszędzie płonęło tak samo, ubiegłoroczna ilość pompowanej benzyny już nie wystarczy – mówi Materna.

Przypomina, że przed pandemią stopy procentowe były, szczególnie w Europie, bardzo niskie. Niektóre akcje są atrakcyjne – to prawda. Ale ich kapitalizacja to jedynie niewielka część całych rynków. Większość obecnego wzrostu to spółki, których wskaźniki wyceny są na poziomach jednych z najwyższych w historii. Porównanie akcji do obligacji nie ma moim zdaniem obecnie sensu, ponieważ te drugie są przewartościowane w jeszcze większy sposób. Jeśli ma być wzrost gospodarczy, to będzie i inflacja, co wywoła wzrost stóp i akcje przestaną być atrakcyjne. Jeśli natomiast wzrostu trwałego nie będzie, ewentualny brak inflacji i wywołany tym spadek na giełdach pozwala spokojnie przeczekać ten okres szaleństwa na gotówce w oczekiwaniu na lepsze wyceny. Obecne zwyżki nie mają fundamentalnego charakteru, lecz tylko czysto płynnościowy: ogromna ilość wydrukowanych środków znalazła ujście. Z powodu pandemii nie mogła gdzie indziej trafić – podsumowuje Materna.