Firmy chętniej płacą za rekomendacje

WYWIAD | Adrian Kowollik Z analitykiem East Value Research, wydającym płatne analizy dla spółek giełdowych, rozmawia Kamil Majcher.

Spora część inwestorów pamięta pana jako analityka niemieckiego biura Dr. Kalliwoda. Obecnie jest pan analitykiem w firmie East Value Research. To nowe biuro wydające płatne analizy czy jedynie zmiana nazwy?

W 2014 r. przedstawiłem biuru dr. Kalliwoda moją wizję rozwoju biznesu, która różniła się od jego koncepcji. East Value Research założyłem pod koniec 2014 r. razem z dwoma polskimi wspólnikami. Nasza firma koncentruje się przede wszystkim na mniejszych spółkach, natomiast pod marką Alphavalue publikujemy również rekomendacje o wybranych dużych podmiotach z GPW. Alphavalue jest firmą francuską, które jest najlepszym niezależnym biurem analiz w Europie według badania Thomson Reuters Extel.

Biuro jest zarejestrowane w Niemczech. Na tamtejszym rynku funkcjonuje kilkanaście biur analitycznych wydających płatne raporty dla giełdowych spółek. Na krajowym rekomendacje wydają jedynie domy maklerskie. Z czego wynika to, że w Polsce niezależnych biur analitycznych nie ma?

W Polsce jest tak, że jeżeli chce się publikować rekomendacje, potrzebna jest licencja na doradztwo inwestycyjne. Dlatego rekomendacje i analizy wydają wyłącznie domy maklerskie. Natomiast w Niemczech oraz w wielu innych krajach na Zachodzie licencja nie jest potrzebna. Niemiecki regulator BaFin wie o istnieniu East Value Research i nas monitoruje, natomiast my nie potrzebujemy żadnego dodatkowego pozwolenia, aby jako podmiot zarejestrowany w Niemczech publikować analizy. Ponieważ w Unii Europejskiej obowiązuje zasada, iż wszystko, co jest dozwolone na terenie jednego kraju członkowskiego, obowiązuje również w innych krajach UE, możemy również wydawać rekomendacje dla spółek z GPW.

Jaki jest model biznesowy East Value Research?

East Value Research publikuje zarówno rekomendacje, które są opłacane przez emitentów, agencje public relations oraz domy maklerskie, jak i analizy, za które płacą inwestorzy instytucjonalni. Jest to model, który jest powszechny na Zachodzie od wielu lat. W tym momencie fundusze opłacają nasze rekomendacje dla Oponeo.pl, PGS Software oraz Enel-Medu.

Inwestorzy indywidualni często traktują płatne rekomendacje z przymrużeniem oka, argumentując, że spółki mogą ingerować w cenę docelową zawartą w rekomendacji czy w treść raportów. Czy tak rzeczywiście jest?

W naszej pracy kierujemy się standardami CFA Institute. Stowarzyszenie to wydało zalecenia dla dostawców płatnych analiz. Mówią one, że jeżeli biuro zajmujące się wydawaniem płatnych analiz publikuje raport opłacany przez emitenta, to może mu przed publikacją udostępnić raport do zweryfikowania, jednak nie może on zawierać ani ceny docelowej, ani rekomendacji inwestycyjnej. Zawsze staramy się też uświadomić emitentowi, że wszyscy gramy do jednej bramki, ponieważ nam obu powinno zależeć na jak największej wiarygodności. Tylko gdy raport jest wiarygodny, kurs akcji spółki może podążać w odpowiednim kierunku.

Rekomendacja z dużo wyższą ceną docelową często wpływa na kurs i rozgrzewa wyobraźnię inwestorów. Przykładem jest Braster. Po publikacji rekomendacji kurs wystrzelił o ponad 30 proc.

Reakcja kursu na nasz raport nie podobała mi się, była zbyt gwałtowna. W idealnym wypadku akcje drożałyby o kilka procent przez kilka następnych dni po opublikowaniu rekomendacji. Kładziemy nacisk na komunikację ze spółkami, by nasze szacunki, na których opieramy nasze modele wyceny, były jak najbardziej realistyczne. Nie zależy nam na podbijaniu kursu.

Większość rekomendacji, które pan w ostatnim czasie wydał, jest pozytywna i zawiera wyższą ceną docelową niż wycena rynkowa. Wszystkie spółki, które zgłaszają się do East Value Research, mają bardzo dobre perspektywy?

Najczęściej jest tak, że to nie same spółki się do nas zgłaszają, tylko my się z nimi kontaktujemy. Robimy to jedynie w przypadku firm, które wydają się nam interesujące z inwestycyjnego punktu widzenia. Kilka razy zdarzyło nam się, że nie podjęliśmy współpracy ze spółkami, które naszym zdaniem miały kiepskie perspektywy.

Jakie korzyści zyskują spółki dzięki pokryciu analitycznemu?

Powodem, dla którego widzimy w Europie Środkowo-Wschodniej ogromny potencjał do rozwoju naszego biznesu, jest to, że o wiele więcej spółek w regionie – w porównaniu z Zachodem – nie jest pokrywanych przez analityków. Na Zachodzie jest obecnie tak, że średnio 70 proc. podmiotów notowanych na giełdzie jest pokrywanych przez analityków sell side, natomiast w Polsce z 800 spółek notowanych na GPW i NewConnect pokrycie analityczne ma 12–15 proc. Bardzo duża część spółek, które jeszcze nie zostały odkryte przez analityków sell side, jest ciekawa i ma bardzo dobre perspektywy. Domy maklerskie, w przeciwieństwie do biur zajmujących się wydawaniem rekomendacji, zarabiają głównie na obrocie akcjami. Z tego względu nie opłaca im się zajmować mniejszymi, mało płynnymi spółkami.

Co jeszcze zyskują spółki dzięki płatnym rekomendacjom?

Dzięki naszym rekomendacjom spółki odnoszą wiele korzyści. Jesteśmy jedynym podmiotem, który publikuje analizy o mniejszych firmach z regionu CEE w języku angielskim, i robi to na całym świecie. Mamy dostęp do inwestorów zagranicznych, którzy interesują się spółkami z różnych branż. W Europie Zachodniej jest ponad 1 tys. inwestorów instytucjonalnych, którzy inwestują w małe i bardzo małe przedsiębiorstwa. Oficjalnie informują, że inwestują wyłącznie w akcje spółek o odpowiedniej płynności i kapitalizacji powyżej 200 mln euro, jednak tak naprawdę są też otwarci na o wiele mniejsze podmioty, jeśli oferują potencjalnie wysoką stopę zwrotu. Wysyłamy nasze analizy bezpośrednio do ponad 200 inwestorów instytucjonalnych z całej Europy. Publikujemy je również na takich portalach, jak Bloomberg, Thomson Reuters, Factset, Capital IQ, oraz portalach dla niebankowych biur analiz, takich jak Researchpool.com, RSRCHX.com, Alpha-Exchange.com czy ERI-C.com. Przez to, że inwestorzy instytucjonalni z całego świata mają dostęp do naszych analiz, spółki stają się bardziej rozpoznawalne i łatwiej mogą pozyskać kapitał oraz cenne międzynarodowe kontakty na dalszy rozwój.

Zainteresowanie płatnymi analizami na krajowym rynku rośnie?

W tym roku obserwujemy wzrost zainteresowania naszymi usługami. Wpływ ma na to hossa oraz to, że korzyści związane z płatnymi analizami przebijają się do świadomości wielu zarządów. Wejście w życie dyrektywy MiFID II od początku przyszłego roku również odgrywa pewną rolę. Research sponsorowany przez emitentów i agencje PR będzie jedynym, który będzie mógł być udostępniany za darmo. Za wszystkie inne analizy sell side inwestorzy instytucjonalni i prywatni będą musieli płacić. Spodziewam się, że domy maklerskie obecne na rynku zaczną oferować usługi podobne do naszych. East Value Research współpracuje również z niemieckim Dero Bankiem, czyli domem maklerskim, który specjalizuje się w obsłudze małych spółek z kapitalizacją od 10 mln do 250 mln euro. Widzimy duże możliwości, jeśli chodzi o pozyskiwanie kapitału akcyjnego i dłużnego dla perspektywicznych mniejszych spółek z GPW od inwestorów instytucjonalnych z Europy Zachodniej. W tym roku udało nam się przeprowadzić pierwszą transakcję w sektorze medycznym.

Jak z perspektywy Frankfurtu postrzegany jest polski rynek kapitałowy?

Warszawa jest postrzegana jako centrum finansowe Europy Środkowo-Wschodniej. Zmiana władzy w Polsce nic nie zmieniła w tym zakresie. Rozwój gospodarczy jest dużo ważniejszy od polityki i na to głównie zwracają uwagę inwestorzy. WIG20 od końca 2016 r. wyraźnie rośnie. Wynika to przede wszystkim z inwestycji podmiotów zagranicznych, które wróciły na polską giełdę. Niemiecki koncern motoryzacyjny Daimler AG będzie budował w Polsce nową fabrykę, co potwierdza, że Polska jest dobrym miejscem do inwestycji zagranicznych.

Obserwuje pan wzrost zainteresowania inwestycjami w Polsce ze strony niemieckich funduszy?

Tak. Inwestorzy instytucjonalni z Niemiec i innych państw zachodnioeuropejskich są często zaskoczeni, że w Polsce jest tyle ciekawych spółek, które mają duży potencjał wzrostu, w szczególności na rynkach międzynarodowych. Duża część inwestorów zagranicznych dopiero zaczyna to dostrzegać. Interesujących spółek powinno w Polsce przybywać, co będzie przyciągało jeszcze większe grono inwestorów.

W ostatnich kwartałach liczba spółek, które są zdejmowane z GPW, jest większa od liczby debiutów. Czy na Deutsche Boerse ta negatywna tendencja jest również zauważalna?

Tak. W Niemczech wynika to z tego, że wiele spółek notowanych na giełdzie jest łakomym kąskiem dla funduszy private equity. Ze względu na niskie oprocentowanie depozytów fundusze mają bardzo dużo kapitału do zainwestowania. W Polsce problemem jest słaba płynność rynku i niechęć wielu zarządów do inwestowania w relacje z inwestorami.

Sama obecność na giełdzie to nie wszystko. Trzeba też inwestować w odpowiednią komunikację z inwestorami. Zarząd musi regularnie organizować spotkania z inwestorami instytucjonalnymi i indywidualnymi i kreować realistyczne oczekiwania co do przyszłych wyników. Na GPW przybywa firm, które rozumieją te potrzeby, jednak większość krajowych emitentów cały czas się tego uczy. O polityce związanej z relacjami z inwestorami trzeba myśleć w ujęciu długoterminowym. Aby zyskać zaufanie inwestorów, nie wystarczy dotrzymać obietnic w jednym roku; trzeba tego dokonywać przez wiele lat. Tylko wtedy będzie to miało odzwierciedlenie w notowaniach. Ta krótkowzroczność jest też problemem dla East Value Research. Nadal dość trudno przekonać spółki, aby zamawiały pokrycie analityczne przez minimum 12 miesięcy, a nie tylko dwa raporty w roku.

CV

Adrian Kowollik od końca 2014 r. jest analitykiem w niemieckim biurze analitycznym East Value Research, którego jest współzałożycielem. W latach 2011–2014 pracował w Kalliwoda Research. Wcześniej był związany m.in. z Corporate Finance Partners w Berlinie, Deka Investment we Frankfurcie oraz Unicredit CAIB w Wiedniu. Jest absolwentem Studiów Ekonomiki Przedsiębiorstw na Uniwersytecie Humboldta w Berlinie. Zdał pierwszy poziom egzaminu CFA. MKT