Europa wciąż ma duży potencjał

Uwe Zoellner, z szefem działu akcji europejskich, zarządzającym portfelami inwestycyjnymi Franklin Templeton Asset Management Ltd Frankfurt rozmawia Hubert Kozieł

Niemiecki indeks DAX niedawno wspiął się na tegoroczny szczyt i wygląda na to, że może zyskać jeszcze więcej. Wiele innych zachodnioeuropejskich indeksów giełdowych zyskiwało w ostatnich tygodniach, wychodząc na najwyższe poziomy od wielu miesięcy, i to pomimo wszystkich politycznych oraz gospodarczych czynników ryzyka, które wciąż dają o sobie znać. Skąd się wziął taki optymizm na rynkach?

To wygląda naprawdę zadziwiająco, że rynki są tak odporne i mają się tak dobrze przy tak niepokojących nagłówkach w gazetach. Musimy sobie jednak uświadomić, że te nagłówki często niewiele się liczą dla spółek i dla całej gospodarki. Kwestia Brexitu nie będzie wywierała realnego wpływu na rynki prawdopodobnie przez rok lub dłużej, a dla większości Europy nie jest ona aż tak wielkim problemem. Mamy irytujące epizody, takie jak kłopoty z podpisaniem umowy o wolnym handlu pomiędzy UE a Kanadą (CETA), ale dla codziennego życia spółek to naprawdę ma niewielkie znaczenie. Liczy się to, że prognozy przychodów idą lekko w górę, wskaźniki koniunktury PMI nie wypadają źle, a globalna sytuacja gospodarcza nie tworzy niekorzystnego środowiska dla firm. Europa jest więc w lepszej kondycji, niż można by pomyśleć, patrząc na nagłówki w gazetach.

Mamy słabsze euro i umacniającego się dolara. Jak polityka Fedu oraz Europejskiego Banku Centralnego wpłynie w nadchodzących miesiącach na europejskie rynki akcji?

EBC zrobił już dużo, by wspierać rynki akcji, i zastanawiam się, czy decydenci z tej instytucji nie zaczęli podchodzić bardziej nerwowo do swojej polityki. Wpływ ich poczynań na gospodarkę realną początkowo był bowiem bardzo dobry, ale teraz nie jest już tak silny jak kiedyś. EBC doszedł do punktu, w którym „więcej tego, co zwykle" już nie pomaga. Szef EBC Mario Draghi zdaje sobie z tego sprawę i wzywa polityków, by robili więcej, by wspomóc gospodarkę. Myślę, że minie jeszcze bardzo dużo czasu, zanim program QE realizowany przez EBC zostanie zakończony, ale Europejski Bank Centralny już musi zacząć myśleć o następnych krokach. Kwestia następnych posunięć może wywołać oczywiście trochę zamieszania na rynkach, ale wciąż sprawą o wiele ważniejszą jest to, czy gospodarka strefy euro jest w stanie osiągnąć przyzwoity wzrost gospodarczy. Przyzwoity, czyli wynoszący od 1,5 do 2 proc. Europa nie jest już szybko rozwijającym się regionem, ale jeśli udałoby się osiągnąć takie tempo wzrostu, to byłoby to bardzo dobre dla spółek. Nie wydaje mi się, by EBC zdołał zapewnić gospodarce jeszcze więcej stymulacji. Zrobił już wszystko, co możliwe, i będzie prowadził ostrożną politykę.

Akcje europejskich banków zostały w tym roku ciężko doświadczone. Silna przecena dotknęła m.in. papierów Deutsche Banku i Commerzbanku. Co prawda w ostatnich tygodniach papiery europejskich banków zyskiwały i odrobiły straty poniesione od końcówki czerwca, ale czy można już mówić o tym, że sektor ma już najgorsze za sobą?

W przypadku sektora bankowego trzeba być bardzo selektywnym. Są dobre banki, które uprawiają „staroświecką" bankowość: przyjmują depozyty, udzielają pożyczek i nie angażują się w nic zbyt ryzykownego. I one mają się dobrze. Mamy też niektóre rynki, takie jak kraje Beneluksu, gdzie banków jest stosunkowo niewiele, a konkurencja jest zdrowa. Mamy również Niemcy, gdzie zdecydowanie jest zbyt dużo banków, zbyt wielu konkurentów i trudno wypracować dobry zysk. Są też banki, które mają własne problemy związane z ich rynkami macierzystymi. Dochodzi do tego kwestia polityki EBC, która jest wyzwaniem dla banków, a sam EBC zdaje sobie z tego sprawę. Czy warto więc zaangażować się w akcje europejskich banków? Są pożyczkodawcy, którzy mają się dobrze, tacy jak np. KBC, ale sektor jako całość wciąż będzie cechował się dużą zmiennością. Inwestorzy mają zaś miejsca, gdzie łatwiej mogą zarobić pieniądze.

Kiepsko się miał w tym roku również sektor surowcowy, ale ostatnio doświadcza poprawy koniunktury.

Tak, a w przypadku cen można powiedzieć, że spadały one za mocno. Inwestorzy przesadzili, spodziewając się zbyt dużej naftowej przeceny. Popyt na ropę nadal jest wystarczająco duży, a niskie ceny będą stopniowo powodowały zmniejszenie produkcji, co jest klasycznym mechanizmem rynkowym, który ustabilizuje rynek ropy. Nie jestem pewien co do przyszłości innych rynków surowcowych. W przypadku metali wiele będzie zależało od sytuacji w Chinach. Chińskie władze odchodzą przecież od dotychczasowego modelu wzrostu, przewidującego ogromne budowy i pochłanianie wielkich ilości surowców przemysłowych, w stronę modelu opierającego się w większym stopniu na konsumpcji. W przypadku rynku metali jestem więc mniejszym optymistą. Metale mają ograniczoną możliwość wzrostu, gdy sektor energetyczny ma lepsze perspektywy.

Które sektory na europejskim rynku akcji są więc najatrakcyjniejsze?

Na szczycie umieściłbym firmy z sektora energetycznego, zintegrowanych producentów ropy i niektóre spółki zapewniające usługi, które zwykle mają interesujące modele biznesowe. Można tam znaleźć ciekawe podmioty, które zdobywają pozycję rynkową dzięki wiedzy i technologii. Trzeba jednak zaznaczyć, że obecnie trudno wyraźnie wskazać określony sektor jako miejsce do inwestowania. Zawsze jest tak, że trzeba się przyglądać interesującym firmom w poszczególnych sektorach. Ostatnio np. znaleźliśmy kilka dobrych spółek defensywnych, ale nie chcę przedstawiać tej sprawy jako wyboru między podmiotami defensywnymi a cyklicznymi. Myślę, że dobrą rzeczą jest posiadanie zbilansowanego portfela dobrych spółek. Radziłbym inwestorom, by nie próbowali wkładać zbyt dużej ilości jaj do jednego koszyka. To nie jest czas na szybkie pieniądze. Trzeba być wybiórczym. To jest czas dla specjalistów przyglądających się ciekawym okazjom, a także czas, by wybierać spółki z wielu różnych sektorów. Jedyną branżą, w przypadku której jesteśmy naprawdę bardzo ostrożni, jest sektor bankowy. Ale poza tym odkrywamy ciekawe idee w wielu różnych sektorach.

Czy da się za to wskazać najatrakcyjniejsze narodowe rynki akcji w Europie?

Zacznijmy od największego, a przy tym jednego z najtrudniejszych rynków w Europie: Wielkiej Brytanii. Tam kupuje się głównie akcje eksporterów, spółek korzystających z osłabienia funta, i pozostaje się ostrożnym wobec firm koncentrujących się na rynku krajowym. Jest tak dlatego, że brytyjska gospodarka wciąż musi się przystosowywać do nowej sytuacji. W strefie euro widzimy okazje inwestycyjne na włoskim rynku, gdyż można znaleźć tam atrakcyjne wyceny. Gdy przyglądamy się poszczególnym spółkom, możemy znaleźć tam firmy, które radzą sobie dobrze nawet w niekorzystnym środowisku. Interesująco zaczyna również wyglądać Skandynawia. Tamtejsze małe i średnie spółki są dobrym terenem łowieckim. Inwestorzy nie zwracali ostatnio uwagi na tamtejsze rynki, ale można tam znaleźć ciekawe okazje. Mamy więc trochę interesujących spółek na północy i trochę na południu. Nie wskazywałbym konkretnego rynku jako najbardziej obiecującego. Nie powinno się też kierować w swych wyborach tym, że jakaś gospodarka jest najsilniejsza. Spójrzmy na Niemcy: korzystają one gospodarczo na wielu czynnikach, ale trudno znaleźć tam tanie akcje.

A jak pan ocenia rynki Europy Środkowo-Wschodniej?

To rynki, którym zawsze się przyglądamy. Należy jednak pamiętać, że liczba naprawdę płynnych spółek jest tam ograniczona. To duży teren łowiecki, ale niestety skoncentrowany głównie na kilku branżach, takich jak sektor bankowy. Oczywiście przyglądamy się tam okazjom i lubimy to, że region ma dobre perspektywy. Podchodzimy pozytywnie do rynków wschodzących.

Gdy porównujemy Europę z innymi światowymi rynkami, np. z amerykańskim czy japońskim, to jak się ona prezentuje?

Moim numerem jeden są rynki wschodzące. Były one pod presją przez dłuższy czas, a teraz przechodzą odbicie. Wielu ludzi na drugim miejscu ulubionych rynków wskazuje USA, ale ja się z tym nie zgadzam. Amerykański rynek ma za sobą duże zwyżki, a gospodarka USA przeszła długą drogę, jednak tamtejsze akcje są dosyć drogie. Myślę, że Europa ma wciąż dużo lepszy potencjał i to ją ustawiłbym na drugim miejscu. Jest ona o wiele bardziej atrakcyjna, niż wielu ludzi myśli. Za nią umieściłbym USA i Japonię.

Czynnikiem dużego ryzyka pozostają Chiny, choć wygląda na to, że rynek już wiele miesięcy temu przestał się bać kryzysu w Państwie Środka. Czy słusznie?

W przypadku Chin, podobnie jak w przypadku Europy, mamy do czynienia z wieloma negatywnymi nagłówkami w gazetach, ale to nie ma aż takiego znaczenia dla codziennego biznesu spółek. Są oczywiście wzloty i upadki w chińskiej branży budowlanej, gdyż rząd stara się mikrozarządzać sektorem nieruchomości w dużych miastach. Poza tym jednak rządowi udaje się wykonywać dobrą pracę. Co prawda średnio raz na rok mamy panikę związaną z Chinami, ale później ludzie przyglądają się danym gospodarczym i dochodzą do wniosku, że sytuacja nie jest aż tak zła, jak się obawiano. Teraz wiele zachodnich spółek donosi o dosyć dobrych wynikach osiąganych w Chinach i jest to uznawane za wiarygodny wskaźnik tego, że sytuacja gospodarcza tam się poprawia. Myślę więc, że Chiny mogą się okazać czynnikiem wspierającym dla gospodarki światowej w nadchodzących 12 miesiącach. To m.in. dlatego jestem optymistą co do Europy i rynków wschodzących.

Czynnikiem ryzyka są również wybory prezydenckie w USA. Czy powinniśmy się obawiać ich wyniku?

Pamiętajmy, że prezydent USA nie jest aż tak wszechmocny, jak nam się wydaje. Tak było w przypadku Obamy, który miał dużą ambicję dokonywania zmian, ale musiał się mierzyć z Kongresem zdominowanym przez republikanów i niewiele z tego wyszło. Tak byłoby również po ewentualnym zwycięstwie Trumpa. Nie mógłby on samodzielnie wprowadzać swoich pomysłów i musiałby się mierzyć z parlamentem. Instytucje w USA są wystarczająco silne, by przetrwać nawet bardzo niekonwencjonalną prezydenturę.

CV

Uwe Zoellner jest szefem zespołu Franklina ds. europejskich rynków akcji. Do Franklin Templeton Investments dołączył w 2001 r., a w 2008 r. objął nadzór nad rozwojem lokalnej grupy ds. akcji europejskich zarządzającej portfelami akcji spółek z Europy.

Wcześniej był m.in. zarządzającym inwestycjami w akcje europejskie w Credit Suisse Asset Management we Frankfurcie w latach 1999–2001.