Małe różnice w rentowności spółek o różnej kondycji

Inwestorzy jako najmniej ryzykowne postrzegają spółki z wiodącym udziałem Skarbu Państwa. Najbardziej obawiają się tych o niskich wskaźnikach płynności gotówkowej.

Dla obserwatorów wydarzeń na Catalyst główne wnioski przedstawione w zdaniu powyżej nie są żadną niespodzianką. Choć państwowe koncerny reprezentują przede wszystkim brudne branże skazane na wielomiliardowe inwestycje, to właśnie one postrzegane są jako najmniej ryzykowne i uzyskanie choć 1 proc. rentowności netto – nawet przy obligacjach o kilkuletnim terminie wykupu – obecnie nie jest możliwe. Inwestorom nie przeszkadzają nawet niskie (i kurczące się) wskaźniki płynności gotówkowej, co ma jednak swoje dobre wytłumaczenie – zadłużenie finansowe tych spółek jest z reguły niewielkie (względem kapitału własnego), a profil prowadzonej działalności nie wymaga gromadzenia zapasów gotówki. Tym bardziej że w obecnych warunkach trudno uzyskać za nią sensowne oprocentowanie, zaś w razie potrzeby krótkoterminową płynność można łatwo uzupełnić, korzystając z linii kredytowych.

Jednostkowe oceny

Pojedyncze parametry zadłużenia czy płynności nie przesądzają zresztą o ryzyku kredytowym emitentów, choć ich gwałtowny wzrost (zadłużenia) lub spadek (płynności) mogą być sygnałami ostrzegającymi. Jednak na dłuższą metę inwestorzy lubią stabilizację i przewidywalność. Dom Development od lat jest wzorcowym przykładem dewelopera – lidera rynku z gotówką prawie zawsze przekraczającą roczną wysokość zobowiązań i wskaźnikiem długu netto oscylującym wokół zera (gotówka z reguły pokrywa wysokość zobowiązań finansowych). Z drugiej strony wysokie, ale stabilne zadłużenie w niczym nie przeszkadza inwestorom w dobrym postrzeganiu takich firm jak Eurocash czy PGF – firmy te (i im podobne) przyzwyczaiły inwestorów do swoich, wybijających się ponad przeciętność, wskaźników zadłużenia czy niskich wskaźników płynności – taki sposób zarządzania gotówką jest akceptowany jako odpowiedni dla tych specyficznych przypadków.

Niemniej, warto mieć w pamięci przypadek Zakładów Mięsnych Henryk Kania. Spółka przez wiele lat tłumaczyła ekstremalnie niskie wskaźniki płynności gotówkowej specyfiką działalności, do czasu aż nagły wzrost kosztów nie pozbawił jej płynności, co z kolei doprowadziło do ujawnienia kolejnych sekretów spółki i jej upadłości.

Płynność zawsze ważna

GG Parkiet

Wskaźniki płynności odgrywają ważną rolę w przypadku ich zdecydowanego pogorszenia, ale w przypadku niektórych firm również utrzymywanie wskaźników na niskim poziomie przez dłuższy czas jest przez rynek wyceniane. Niemniej, nieco ponad 6 proc. rentowności brutto (ok. 4,5 proc. netto) to obecnie najwyższy wymiar „kary", jaką Catalyst wymierza spółkom, których obligacje wyceniane są z zauważalnym dyskontem. Można zaryzykować tezę, że decydującym czynnikiem jest nie tyle ocena kredytowa emitentów, ile ogólna sytuacja na rynku – inwestorzy mają niewiele okazji do ulokowania środków, a jeśli emisje się pojawiają, kupony są historycznie niskie. Stąd premia za podejmowanie ryzyka kredytowego systematycznie spada.

Również i w tym wypadku nie każdy emitent z niskim wskaźnikiem płynności (systematycznie lub chwilowym) wyceniany jest tak samo. Zawsze czynnikiem decydującym jest jego indywidualna sytuacja finansowa.

Emil Szweda, obligacje.pl