Czy warto inwestować w akcje ATM?

Notowania ATM szły w tym roku w górę znacznie wolniej niż indeks WIG-Informatyka. Zyskały mniej niż 5 proc., podczas gdy wskaźnik branżowy zwyżkował o 29 proc. Czy ta słabość akcji spółki jest chwilowa?

Skromne zyski, jakie w tym roku przyniosły papiery ATM, zastanawiają tym bardziej, że trwa znakomita passa małych i średnich spółek na warszawskim parkiecie. Inwestorzy stają się coraz mniej wybredni przy doborze inwestycji. Równocześnie z dużym optymizmem patrzą w przyszłość, co owocuje akceptacją wysokich wycen. ATM z przychodami rzędu 148,3 mln zł należy do grupy mniejszych firm. Tak też jest klasyfikowany przez giełdę - wchodzi w skład indeksu sWIG80.

Ponad 100 proc. przez rok

Ze wskaźnikiem małych spółek notowania ATM wykazują większą zbieżność. Przez ostatnie 12 miesięcy kurs spółki podniósł się o ponad 120 proc. Indeks sWIG80 zyskał w tym czasie 100 proc. Natomiast wskaźnik branżowy wzrósł o mniej niż połowę. Takie wnioski potwierdza współczynnik korelacji. Od wiosny 2006 r. praktycznie w całości zmianę kursu ATM można tłumaczyć przez pryzmat postrzegania przez inwestorów małych spółek. 12-miesięczna krocząca korelacja od tego czasu utrzymuje się powyżej 0,88 (1 oznacza całkowitą zależność jednej zmiennej od drugiej).

W ramach tej ogólnej tendencji w krótkim terminie wystąpiły dwukrotnie okresy obniżonej korelacji (3-miesięczna korelacja spadła do minus 0,6). Pierwszy miał miejsce w połowie minionego roku. Okazał się dogodną okazją do kupna walorów ATM, które właśnie wtedy zaczynały imponujący marsz w górę. Z 79 zł do końca 2006 r. doszły do przeszło 170 zł. Drugi przypadek wystąpił w lutym. Cena akcji sięgała wtedy 160 zł, teraz jest ponad 20 zł wyższa. Podobieństwo obu sytuacji skłaniałoby do przekonania, że obecnie możemy być na początku kolejnej fali zwyżkowej.

Równocześnie jednak bliższa analiza obu zdarzeń wskazuje na istotną różnicę. W pierwszej połowie czerwca 2006 r. kurs spółki zaczął się wykazywać relatywną siłą na tle zniżkujących notowań małych spółek. Obecnie mamy do czynienia z odwrotnym zjawiskiem.

Jednorazowe zyski

Trudności z kontynuacją hossy na akcjach ATM zaczęły być widoczne w połowie listopada minionego roku. Można to wiązać z dysproporcją między skalą poprawy wyników a zwyżki kursu. Nie widać tego aż tak bardzo przez pryzmat najpopularniejszych wskaźników wyceny, opierających się na zysku netto czy operacyjnym. Na ich wysokość miała wpływ jednorazowa transakcja polegająca na sprzedaży części infrastruktury telekomunikacyjnej w Warszawie. Przyniosło to blisko 22 mln zł wykazane w pozostałych przychodach operacyjnych i prawie 16 mln zł zysku netto. Spółka zagwarantowała sobie przy tym możliwość korzystania z infrastruktury, której się pozbyła. Pozwala na to podpisana umowa o charakterze leasingu zwrotnego.

W rezultacie rzeczywisty poziom wskaźników wyceny jest wyższy niż wynika z oficjalnych danych. Gdybyśmy oparli się jedynie na zysku brutto ze sprzedaży (pozwala to wyłączyć efekt jednorazowej transakcji) okaże się, że spółka jest teraz wyceniana na 12,8 razy więcej niż on wynosi. To prawie dwa razy tyle, co na koniec I kwartału 2006 r.

Różnica jest więc bardzo wyraźna. Pojawiła się, mimo że zysk brutto ze sprzedaży w ostatnich trzech miesiącach minionego roku był rekordowy i sięgnął 45,8 mln zł. Złożyły się na to poprawa marży brutto ze sprzedaży, która podniosła się do 44,6 proc., i przede wszystkim istotny wzrost przychodów. Ten ostatni wiązał się z konsolidacją w dwóch ostatnich miesiącach 2006 r. wyników KLK Technologie. Zaowocowało to blisko 21 mln zł przychodów oraz 2 mln zł zysku netto. Nie sposób nie zauważyć, że ta transakcja była niejako ucieczką do przodu. Od połowy 2005 r. ATM miał kłopoty z utrzymywaniem wysokiej marży brutto ze sprzedaży, a od IV kwartału 2005 r. pojawiły się kłopoty z powiększaniem skali działania. Tym lepiej trzeba ocenić decyzje zarządu o poszukiwaniu nowych impulsów do rozwoju firmy.Przeszło połowę sprzedaży ATM wypracowuje w sektorze telekomunikacyjnym. Gros działań dotyczących rozwoju organicznego jest nakierowanych na tę sferę aktywności. Firma duże nadzieje wiąże ze zwiększeniem się zapotrzebowania na usługi mobilne. Sztandarowym projektem jest tworzenie systemu płatności mobilnych. Zajmuje się tym spółka mPay. Projekt jest już testowany, uzyskano zgodę na prowadzenie systemu autoryzacji i rozliczeń płatności mobilnych od NBP. Usługa ma oficjalnie ruszyć w najbliższych miesiącach.

Debiut Playa nie tchnął

optymizmem

Innym projektem rozwijanym w obszarze mobilnym jest Cineman. Chodzi o świadczenie usługi cyfrowej dystrybucji treści filmowych, informacyjnych i rozrywkowych, między innymi wideo na życzenie. W planach jest rozszerzenie platformy dystrybucji (w uruchomionej wersji odbiornikiem sygnału jest komputer) o tradycyjne programy telewizyjne, a także dostarczanie sygnału do urządzeń mobilnych.

Dotychczasowe doświadczenia dotyczące wzrostu rynku mobilnych usług rozrywkowych nie wskazują jednak, by w krótkim okresie mogły stać się istotnym czynnikiem poprawy wyników ATM. Gracze o znacznie większym potencjale od tej firmy (ITI czy TP) nie mają na tym polu spektakularnych osiągnięć. Optymizmem nie napawa też debiut rynkowy Playa, czwartego operatora komórkowego. Miał on konkurować właśnie zakresem i ceną usług dodatkowych. To mogłoby się przełożyć na kondycję ich dostawców. Jednak Play na razie nie zrewolucjonizował rynku.

Inne rozwijane przez ATM obszary to usługa Komputerowe Stanowisko Pracy (poprzez spółkę ATM Services), polegająca na tworzeniu stanowisk pracy w małych i średnich firmach, czy usługi na rzecz sektora prywatnej opieki zdrowotnej (realizowane poprzez ATMED). Spółka chce być też obecna w sektorze administracji publicznej i przez to korzystać z napływu środków unijnych do Polski (służyć ma temu inwestycja w Sputnik Software). Buduje serwis internetowy, będący graficznym systemem umożliwiającym zarządzanie odnośnikami do najczęściej używanych stron w sieci.

Wciąż jednak zdecydowana większość przychodów przypada na spółkę matkę - w 2006 r. osiągnęła blisko 128 mln zł sprzedaży, wobec 148,3 mln zł całej grupy. Stąd zainteresowanie usługami związanymi z infrastrukturą teleinformatyczną, bezpieczeństwem biznesu, usługami multimedialnymi będzie rzutowało w dużym stopniu na wyniki. Na realizację planów inwestycyjnych ATM potrzebuje 190 mln zł. To kwota przekraczająca obecne aktywa spółki. To pokazuje ich rozmach. Część środków zapewniła sprzedaż infrastruktury telekomunikacyjnej, reszta zostanie pozyskana z emisji akcji w ramach kapitału docelowego.

Wśród inwestycji rozważane jest objęcie mniejszościowego pakietu akcji międzynarodowego operatora telekomunikacyjnego, działającego głównie w Europie Środkowej i Wschodniej. Ma to kosztować około 15 mln euro. Dzięki temu ATM chce osiągnąć znaczącą pozycję w zakresie usług hurtowej transmisji danych w naszym regionie i budować "operatora telekomunikacyjnego nowej generacji" o znaczeniu międzynarodowym.

Blisko czy daleko

od historycznych średnich

Wycena akcji ATM w oparciu o wskaźniki bazujące na trzech różnych danych finansowych ma w tym przypadku dodatkową wartość, bo w jakimś stopniu niweluje wpływ jednorazowych zysków z IV kwartału. Różnica między obecnym kursem a poziomem wynikającym z historycznych średnich wartości wskaźników nie jest obecnie duża. Wynosi 33,4 proc. Przeciętnie odbiegała od tak obliczonej wyceny o 23,7 proc., więc przewartościowanie można ocenić na ok. 10 proc.

W porównaniu z wycenami małych spółek, wchodzących w skład indeksu sWIG80, różnica występuje na korzyść ATM pod względem wskaźnika cena/zysk (niecałe 22 wobec ponad 40 dla sWIG80). Cena/wartość księgowa dla ATM to 5,89, wobec 3,81 dla małych spółek. C/Z dla branży informatycznej to 28,3, a C/WK 3,67.