Uwaga na obligacje w USA

Jak uczy ostatnie kilkadziesiąt lat historii notowań w USA, inwersja krzywej rentowności występowała na początku spadku cen na rynku akcji lub nieco wyprzedzała ten spadek. Jednak prędzej czy później on następował

Ubiegły tydzień był dość nietypowy na warszawskim parkiecie. W trakcie pierwszych trzech sesji nie działo się niemal nic. Ceny zmieniały się w wąskim przedziale, a aktywność inwestorów była znikoma. Dopiero czwartek, a zwłaszcza piątek pokazały, że była to tylko cisza przed burzą. I to jaką. Wyjątkowość tego tygodnia dotyczy także rynku amerykańskiego, a zwłaszcza amerykańskiej gospodarki. Otrzymaliśmy sporą porcję danych makro, które mogą okazać się ważne przy podejmowaniu próby oceny sytuacji za oceanem.

Zacznijmy od wydarzeń na rynku polskim. Niewątpliwie najważniejszym wydarzeniem jest wyznaczenie kolejnych rekordów hossy przez indeks największych spółek. Takie rekordy padły także na rynku terminowym. Po raz kolejny sprawdziła się zasada, że póki rynek nie wygenerował sygnałów zmiany trendu, należy przyjmować, że dotychczasowa tendencja będzie utrzymywana. Jak pokazuje wykres 1, mniejszych spadków w ostatnim czasie było kilka, ale każdy taki spadek kończył się zwykle powyżej końca poprzedniego. Co ważne, po każdym spadku cen pojawiała się zwyżka, która w konsekwencji wyprowadzała rynek na nowe maksima. Tak jest i tym razem.

Dołki coraz wyżej

Trzeba zwrócić uwagę na dwa fakty. Ostatnia fala przeceny była już stosunkowo niewielka i popyt dość szybko osiągnął ponownie przewagę. Po drugie, wydaje się, że zakończyliśmy dziwaczny zwyczaj, który polegał na tym, że w chwili wyznaczenia kolejnych rekordów siła kupujących w jednej chwili gasła. Każde wyznaczenie szczytów hossy wiązało się z reakcją rynku w postaci dość szybkiego cofnięcia się pod poziom poprzedniego szczytu. Takie zachowanie zamieniło się niemal w zasadę. Na tyle stałą, by część graczy, licząca na to, że ceny będą spadać, nie reagowała na fakt wyznaczenia szczytu. To wynikało z przekonania, że rynek i tak zaraz spadnie. I spadał.

Popyt przestał się bać

Jest szansa, że tym razem będzie inaczej. Na rynku terminowym rekord wyznaczony został już w czwartek. W piątek popyt wcale nie cofnął się, jak to miał w zwyczaju w ostatnich miesiącach. Zwyżka była kontynuowana. To może mieć swoje konsekwencje. Utrzymanie wzrostu może skutkować zmianą nastawienia u części graczy i przyznania przez nich w końcu, że rynek ma jeszcze szanse rosnąć. Kto się będzie opierał i będzie chciał pozostać przy posiadanych krótkich pozycjach, może zostać z nich wyrzucony siłą. Utrzymanie się popytu po zaliczeniu rekordu jest novum w ostatnich miesiącach, choć oczywiście jest zjawiskiem całkiem normalnym. Przejęcie kontroli nad rynkiem przez zdecydowany popyt może także sprawić, że nastroje zamienią się na optymistyczne. Wystąpienie optymizmu dałoby podstawę do szukania szczytu hossy.

W USA za najważniejszą informację ubiegłego tygodnia uchodził raport o stanie rynku pracy. Jak się okazało, sytuacja tu wydaje się pod kontrolą. Gospodarka Stanów Zjednoczonych wygenerowała kolejnych ponad 157 tys. miejsc pracy. Obawy o osłabienie zatrudnienia nie znajdują na razie potwierdzenia w danych. Rynek nieruchomości (jego kłopoty) nie wpływa na tyle mocno na pozostałe części gospodarki, by wywołać poważniejsze perturbacje. Pytanie brzmi, czy to tylko kwestia czasu, czy też faktycznie gospodarka z tym problemem sobie radzi? Obserwując zmiany wskaźników nastrojów, można odnieść wrażenie, że widać tu nieco więcej optymizmu niż jeszcze miesiąc czy dwa miesiące wcześniej.

Ciekawe ruchy wystąpiły ostatnio na krzywej rentowności amerykańskich papierów. Stopy zwrotu po jej dłuższej stronie rosną szybciej, co zaowocowało zniknięciem inwersji krzywej. Czy oznacza to, że niebezpieczeństwo kryzysu i spadku cen mamy już za sobą? Tak zdają się twierdzić indeksy, które nadal idą w górę. Jak uczy ostatnie kilkadziesiąt lat historii notowań w USA, inwersja krzywej występowała na początku spadku cen na rynku akcji lub nieco wyprzedzała ten spadek. Jednak prędzej czy później on następował. Ci, którzy obecnie kupują amerykańskie papiery, zdają się twierdzić, że tym razem będzie iNikt nie wygra z Fedem

Wcześniejsze utrzymywanie się dłuższych stóp poniżej poziomu stóp krótkich było odbierane jako antycypacja pojawienia się sekwencji obniżek stóp procentowych. Kłóciło się to z wypowiedziami przedstawicieli FOMC, którzy jasno sygnalizowali (na ile to możliwe), że problemem jest poziom inflacji i on będzie głównym czynnikiem wpływającym na podejmowane decyzje. Powrót stóp długich nad krótkie można więc odebrać jako wyraz zmiany nastawienia uczestników rynków, którzy powoli przekonali się, że obniżek jednak nie będzie. Potwierdza się więc reguła, że z Fedem walczyć nie należy. Brak inwersji nie oznacza jednak, że spadek cen amerykańskich akcji już nam nie grozi.

Trochę techniki

Na początek części technicznej warto pociągnąć wątek

ruchu stóp procentowych w USA. Przypomnę publikowany tu już parę miesięcy wcześniej wykres rentowności obligacji 10-letnich

(wykres 2). Od końca lat 80. rentowność obligacji poruszała się w kanale spadkowym, osiągając minimum w pierwszej połowie 2003 roku. Od tej chwili ona rośnie. Ten wzrost także ma postać kanału. Obecnie zbliża się moment kluczowy. Ostatnie spadki cen obligacji sprawiły, że rentowność zbliżyła się do górnego ograniczenia

20-letniego kanału spadkowego. Wybicie poza kanał może być sygnałem dłuższej tendencji wzrostu rentowności amerykańskich papierów. Wzrost oprocentowania obligacji skarbu USA nigdy nie był dobrą wiadomością dla posiadaczy akcji. Wykres 3 wydaje się wystarczającym na to

dowodem. Nawet jeśli Fed

będzie się wstrzymywał z podwyżkami, to pogłębiająca się różnica między

oprocentowaniem

papierów krótkich a oprocentowaniem papierów

długich dla rynku akcji będzie równie zabójcza. Warto zauważyć, że mówimy tu o okresie liczonym w latach. Czy zatem mamy się bać? Jeszcze nie, ale gdyby tendencja spadku cen obligacji miała się utrzymać, to sygnały mogą się pojawić. Dotyczy to także naszego rynku - nie zmieniamy nastawienia, dopóki wsparcia się utrzymują.