Ceny obligacji skarbowych wciąż w trendzie wzrostowym

Sierpień przyniósł wyraźny spadek rentowności obligacji skarbowych, a krzywa dochodowości obniżyła się na całej długości o 13-29 punktów bazowych. Był to już drugi miesiąc z rzędu silnych wzrostów cen, dający nadzieję na trwalszą poprawę nastrojów. Łącznie z bardzo korzystnym dla rynku długu lipcem rentowność obniżyła się już o 50 pb. Wiele wskazuje na to, że przynajmniej we wrześniu ceny obligacji jeszcze wzrosną

Inwestorzy zagraniczni w dalszym ciągu sprzedawali polskie papiery skarbowe. Lukę popytu uzupełniły w zeszłym miesiącu polskie instytucje finansowe. Bardzo ważnym pozytywnym czynnikiem wspierającym rynek było też ograniczenie obaw przed dalszym wzrostem stóp procentowych banku centralnego. A pierwsze miejsce wśród rynkowych tematów zyskały informacje o spodziewanym spowolnieniu gospodarczym, korzystnie wpływającym na proces dezinflacji. Polskie obligacje wzmocniły również wzrosty cen papierów dłużnych na rynkach podstawowych. W poprzednim miesiącu notowania dwuletnich OK0710 obniżyły się według danych MTS-CeTO z 31 sierpnia do 6,35 proc. z lipcowych 6,52 proc., pięcioletnich PS0413 do 6,17 z 6,30 proc. oraz 10-letnich DS1017 do 6,05 z 6,24 proc.

Niższy PKB hamuje

podwyżki stóp

Gwałtownie rosnące ceny ropy naftowej i wysokie ceny żywności do niedawna jeszcze rozbudzały obawy przed dalszym dynamicznym wzrostem inflacji. W sierpniu jednak wciąż jeszcze niskie poziomy EUR/PLN i USD/PLN, lipcowo-sierpniowy prawie 25-proc. spadek notowań na rynku ropy naftowej, a także nasilające się głosy wskazujące na spowolnienie tempa wzrostu gospodarczego w Polsce pozytywnie oddziaływały na inwestorów. W tej sytuacji na drugi plan zeszły obawy przed sierpniowym wzrostem indeksu CPI w okolice 5 proc. rok do roku (GUS poda dane 15 września). Aktualnie scenariuszem bazowym jest podwyżka stopy referencyjnej we wrześniu/październiku o 25 pb., do 6,25 proc., a następnie obniżka o 50 pb. do sierpnia 2009 r. Tak oczekiwania wycenione zostały też przez rynek obligacji. Pamiętać jednak trzeba, że tylko część przedstawicieli RPP otwarcie mówi o konieczności bądź poważnie rozważa dalsze zaostrzenie polityki pieniężnej, pozostali liczą zaś na spadek inflacji i opowiadają się za monitorowaniem bieżących danych. Z pewnością istotne znaczenie dla nich będzie miał spadek dynamiki produkcji przemysłowej (w sierpniu w okolice zera), następujący po słabym wyniku lipcowym (5,6 proc. wobec oczekiwanych 7,1 proc.), a także pogarszające się perspektywy gospodarcze strefy euro, rozbudzające oczekiwania na obniżki stóp procentowych w Europie (analitycy zakładają, że może to nastąpić w 2009 r.). Niewykluczone, że w tej sytuacji w Polsce przybywać będzie zwolenników braku zmian stóp w tym roku oraz poluzowania polityki monetarnej w 2009 r., co może wspierać rynek długu. Jednak do momentu publikacji sierpniowej inflacji nie można wykluczyć krótkoterminowego osłabienia notowań bądź stabilizacji na rynku długu.

Polskie instytucje finansowe i Ministerstwo Finansów wspierają rynek

Ministerstwo Finansów w związku z trudnościami w plasowaniu na rynku emisji papierów skarbowych pod koniec czerwca skorygowało zasady zarządzania długiem w III kwartale. Dzięki temu zbliżające się aukcje papierów skarbowych nie powodują już silnych spadków cen na rynku wtórnym, tak jak to miało miejsce w okresie kwiecień-czerwiec. Pozytywne efekty zaczęło przynosić m.in. zwiększenie udziału finansowania krótkoterminowymi bonami skarbowymi (26- i 52-tyg.), zmniejszenie wartości oferowanych obligacji, ograniczenie emisji w ramach aukcji zamiany (od maja odbyły się tylko dwa przetargi: lipcowy i sierpniowy z emisjami po 1,2-1,5 mld zł), a także zwiększenie emisji papierów detalicznych. Bez aukcji zamiany w czerwcu MF wyemitowało obligacje skarbowe za 1,3 mld zł. W lipcu za 1,7 mld zł, natomiast w sierpniu za 3,3 mld zł.

We wrześniu z kolei ze sprzedaży obligacji MF chce pozyskać 3,6-5,1 mld zł. 3 września ministerstwo sprzedało papiery serii PS0413 za 2,6 mld PLN (licząc razem z aukcją dodatkową), natomiast 10 września zamierza wyemitować papiery WS0429 za 1-2,5 mld zł. Wrześniowa aukcja zamiany odbędzie się w zależności od sytuacji rynkowej. W tym miesiącu nie zapada żadna emisja obligacji, a popyt na rynku może stymulować wypłata odsetek od papierów serii WS0922 i WZ0911 szacowana na około 1,9 mld zł. Poza aukcjami obligacji zaplanowane zostały też trzy przetargi bonów 26- i 52-tyg: 1 i 8 września po miliardzie złotych i 15 września - do 2 mld zł.

Z najnowszych danych Ministerstwa Finansów wynika, że inwestorzy zagraniczni w dalszym ciągu wycofywali się z rynku polskich obligacji skarbowych. W lipcu zaangażowanie "zagranicy" obniżyło się nieznacznie o 0,5 mld zł. Co ciekawe, również wypełniający w ostatnich miesiącach lukę popytową sektor bankowy zmniejszył zaangażowanie o 4,5 mld zł, zwiększając jednocześnie ekspozycję w bonach skarbowych o 6 mld zł. Rozrosły się natomiast portfele funduszy emerytalnych o 2,8 mld zł.

Wzrosty cen bundów mogą wspierać polskie obligacje

Z punktu widzenia inwestorów angażujących kapitał na polskim rynku stopy procentowej jednym z najpoważniejszych czynników ryzyka jest możliwość wystąpienia kryzysu dotykającego czołowe instytucje finansowe, nasilającego globalny popyt na kapitał (porównywalnego do marcowych problemów banku Bear Stearns). Niedawno amerykański Federal Deposit Insurance Corp. opublikował raport, z którego wynika, że aż 117 banków w Stanach Zjednoczonych w II kwartale przeżywało trudności, czyli o 27 więcej niż w I kwartale i jednocześnie najwięcej od 2003 r. W ciągu ostatniego miesiąca lekko też wzrosło ryzyko kredytowe wyrażane wzrostem notowań kontraktów CDS. Wpływ wspomnianego ryzyka kredytowego na polskie obligacje okazał się jednak w lipcu i sierpniu ograniczony.

Istotny jest również fakt, że na świecie spadły ceny ropy naftowej i wzmocnił się dolar, co dało nadzieję na niższą inflację w Stanach Zjednoczonych. Pojawiły się też słabsze od oczekiwanych dane z amerykańskiego rynku pracy. Ten miks informacyjny przyniósł w zeszłym miesiącu spadek rentowności treasuries o około 20 pb. (5-letnie papiery kwotowane są w okolicach 3 proc., natomiast 10-letnie poniżej 3,70 proc.).

Z kolei w strefie euro narastają obawy o koniunkturę gospodarczą (OECD skorygowała prognozy wzrostu PKB w strefie euro do 1,3 proc. w 2008 r. z wcześniejszych 1,7 proc.). W efekcie rynek spekuluje, że dojdzie do obniżki stóp procentowych w 2009 r., co mogłoby stymulować wzrosty cen bundów (notowania w sierpniu obniżyły się o 15-20 pb). Wspomniane oczekiwania mogą nadal wspierać polski rynek długu.

We wrześniu rentowność

może dalej spadać

W pierwszych dwóch tygodniach września na notowania obligacji skarbowych negatywny wpływ będą miały oczekiwania na publikację sierpniowej inflacji. Jeśli figura nie okaże się istotnie wyższa od oczekiwań inwestorów, wówczas druga część miesiąca powinna przynieść wzrosty cen. Ten scenariusz uprawdopodabnia też spodziewana niska produkcja przemysłowa w sierpniu (publikacja zaplanowana na 18 września). Gdyby rynek przekonał się co do braku podwyżki stóp w tym roku, wówczas istniałby potencjał do obniżenia krzywej dochodowości o dalsze 20 pb. w relacji do poziomów z końca sierpnia. Rynkowi nie powinien też zaszko

analityk rynków finansowych PKO BP