Wkrótce zniesienie zakazu financial assistance

Już w październiku powstaną nowe możliwości finansowania wykupu lewarowanego i menedżerskiego. Wchodzi wtedy w życie zmieniony artykuł 345 Kodeksu spółek handlowych, dopuszczający pośrednie lub bezpośrednie finansowanie przez firmę nabycia lub objęcia emitowanych przez nią akcji (tzw. financial assistance)

To zmiana o 180 stopni. Dotychczasowa regulacja w ogóle nie dopuszczała możliwości finansowania przez przedsiębiorstwo, w jakiejkolwiek formie - pośrednio (np. przez udzielenie zabezpieczenia) lub bezpośrednio (np. przez udzielenie pożyczki, wcześniejszą wypłatę dywidendy) - nabywania/obejmowania jego akcji (z wyjątkami instytucji finansowych oraz świadczeń dokonywanych na rzecz pracowników - patrz ramka). Warto dodać, że nowelizacja ta wynika z odpowiedniej zmiany dyrektywy Rady Europy nr 77/91/EWG w sprawie tworzenia spółek akcyjnych i utrzymywania oraz zmian wysokości ich kapitału ("Dyrektywa"). Niewątpliwie wychodzi ona naprzeciw potrzebom rynku, gdyż obecna regulacja jest powszechnie krytykowana jako zbyt rygorystyczna i niepotrzebnie utrudniająca inwestorom strukturyzację finansowania transakcji typu LBO/MBO.

Kilka warunków

W wyniku zmiany spółki akcyjne (zakaz financial assistance nie dotyczył sp. z o. o.) będą mogły udzielić finansowania potencjalnym nabywcom swoich akcji, pod warunkiem spełnienia kilku przesłanek. Przede wszystkim finansowanie będzie musiało być udzielane na warunkach rynkowych - w szczególności w odniesieniu do otrzymanych przez spółkę zabezpieczeń oraz należnych odsetek. Co więcej, wypłacalność dłużnika (np. pożyczkobiorcy czy beneficjenta zaliczkowej wypłaty) będzie musiała być zbadana, a dodatkowo samo finansowanie będzie mogło być dokonywane tylko z kwot, które mogą być przeznaczone do podziału między akcjonariuszy jako dywidenda (zgodnie z art. 348 KSH), uprzednio alokowane na ten cel w kapitale rezerwowym spółki. Wydaje się, że wymóg ten ma na celu przede wszystkim zapewnienie, że finansowe wsparcie nabycia/objęcia akcji danej spółki:

- nie wpłynie negatywnie na jej stabilność finansową,

- pomniejszy wysokość ewentualnej dywidendy.

Dodatkowo warunkiem wypłaty środków na zakup/objęcie akcji ma być odpowiednia uchwała walnego zgromadzenia, określająca warunki takiego "wsparcia". Uchwała ma być podejmowana w oparciu o sprawozdanie zarządu, określające przyczyny, cel i warunki finansowania, interes firmy w jego udzieleniu, wpływ finansowania na ryzyko w zakresie płynności finansowej i wypłacalności spółki oraz cenę nabycia/objęcia akcji z uzasadnieniem, że jest ona godziwa. Co ważne, uchwała walnego zgromadzenia musi być podjęta przed udzieleniem finansowania i to pod rygorem nieważności czynności. Ustawodawca wyłączył w tym przypadku możliwość potwierdzenia udzielenia takiej zgody ex post (możliwe co do zasady w terminie 2 miesięcy od dnia dokonania czynności).

Konieczny wymóg

Innymi słowy, zaniedbanie procedury i podjęcie przez zarząd decyzji o finansowym wsparciu nabycia/objęcia akcji spółki bez odpowiedniej aprobaty akcjonariuszy będzie bezwzględnie nieważne. Rygoryzm ten tylko pozornie wydaje się przesadny. W przeciwnym razie mechanizm financial assistance mógłby być używany przez zarząd jako instrument służący przejęciu kontroli na spółką wbrew interesom akcjonariuszy. Przykładowo: menedżerowie mogliby nabyć akcje spółki z jej środków, a następnie - już z pozycji wspólników - sanować dokonane czynności odpowiednią uchwałą.

Wysokie wymagania merytoryczne chronią nie tylko interes właścicieli czy osób trzecich (wierzycieli). Ścisłe określenie zasad, na jakich ma opierać się pomoc finansowa spółki w nabyciu jej akcji, należy uznać za istotne także z perspektywy członków zarządu. To oni będą ponosili odpowiedzialność (również karną) za należyte dbanie o interesy spółki i jej wypłacalność po udzieleniu takiego finansowania. Na nich też będzie ciążył obowiązek zgłoszenia wniosku o ogłoszenie jej upadłości (jeżeli rozmiar nadmiernych obciążeń spółki aktywizowałby taki obowiązek).Jasne kryteria

Z drugiej strony, jasne kryteria udzielania finansowania pozwolą również uniknąć prób blokowania realizacji transakcji przez członków zarządu firmy przejmowanej, obawiających się ryzyka utraty płynności finansowej spółki i zarzutów o działanie na jej szkodź. Sytuacje takie mogą zdarzać się w praktyce, gdy struktura finansowania transakcji prowadzi do sytuacji, gdy tzw. spółka specjalnego przeznaczenia (SPV), której jedynym aktywem są udziały/akcje spółki przejmowanej, najpierw zaciąga kredyt na ich zakup (zazwyczaj zabezpieczając jego spłatę na majątku spółki przejmowanej), a na następnie łączy się z tą spółką, przenosząc na nią de facto cały ciężar spłaty kredytu.

Podsumowując, nowy art. 345 KSH, w ślad za Dyrektywą, odchodzi od sztywnego zakazu financial assistance na rzecz określenia wymogów formalnych i merytorycznych, jakim powinno odpowiadać takie finansowanie. Pozwoli to inwestorom skorzystać z nowych możliwości finansowania transakcji wykupu lewarowanego i nabyć akcje spółki "za jej pieniądze" bez narażania się na ryzyko zarzutu obejścia prawa i nieważności czynności.

Jest

Zasady

Spółka akcyjna nie może udzielać pożyczek, zabezpieczeń, zaliczkowych wypłat, jak również w jakiejkolwiek innej formie bezpośrednio lub pośrednio finansować nabycia lub objęcia emitowanych przez nią akcji (tzw. zakaz financial assistance).

Wyjątki

Zakaz financial assistance nie obejmuje:

- czynności banków i innych instytucji finansowych podejmowanych w ramach zwykłej działalności tych podmiotów,

- świadczeń dokonywanych na rzecz pracowników spółki lub spółki z nią powiązanej.

Warunki

Udzielenie finansowania (w granicach dopuszczalnego wyjątku) może nastąpić wyłącznie kosztem nadwyżki bilansowej, tj. z kwoty, która:

- może zostać wypłacona akcjonariuszom w formie dywidendy;

- została przeznaczona na ten cel w uprzednio utworzonym kapitale rezerwowym.

Będzie

Zasady

Spółka akcyjna może, bezpośrednio lub pośrednio, finansować nabycie lub objęcie emitowanych przez nią akcji w szczególności przez udzielenie pożyczki, dokonanie zaliczkowej wypłaty, ustanowienie zabezpieczenia.

Wyjątki

Instytucje finansowe (np. banki, fundusze inwestycyjne, powiernicze, emerytalne czy domy maklerskie) oraz spółki finansujące nabycie/objęcie akcji przez pracowników - swoich

lub spółki powiązanej - nie muszą spełniać żadnych warunków określonych w art. 345 KSH, oprócz wymogu udzielania finansowania wyłącznie z nadwyżki bilansowej.

Warunki

Udzielania finansowania:

- na warunkach rynkowych i po zbadaniu wypłacalności dłużnika (beneficjenta);

- za godziwą cenę;

- na mocy uchwały walnego zgromadzenia, podjętej w oparciu o zgłoszone w sądzie rejestrowym i ogłoszone sprawozdanie zarządu;

- z kwoty, która zgodnie z KSH może być przeznaczona do podziału jako dywidenda i została uprzednio alokowana na ten cel w kapitale rezerwowym.

LBO - Leveraged Buy Out, tzw. wykup lewarowany. Charakterystyczną cechą tego rodzaju transakcji jest to, że nabycie kontrolnego pakietu akcji (udziałów) finansowane jest w przeważającej mierze długiem zabezpieczonym na aktywach spółki przejmowanej. Z reguły transakcje LBO przeprowadzane są przy udziale inwestora finansowego (np. funduszu private equity), a ich głównym celem jest przeprowadzenie restrukturyzacji i zwiększenie wartości akcji spółki w celu ich późniejszej sprzedaży z możliwie wysokim zyskiem.

MBO/MBI - Management Buy Out/ Management Buy In, tzw. wykup menedżerski, gdzie przejęcie kontroli nad spółką następuje przez jej zarząd lub zewnętrznych menedżerów. Również w tym przypadku finansowanie transakcji pochodzi

ze źródeł zewnętrznych, a nabywane aktywa stanowią

zabezpieczenie spłaty zaciągniętego kredytu.

radca prawny Baker & McKenzie Gruszczyński i Wspólnicy Kancelaria Prawna