GPW nie grozi gwałtowny odpływ kapitału

Rozmowa z Markiem Robinsonem, głównym analitykiem domu maklerskiego Wood & Co.

[b]W ostatnich tygodniach na światowych giełdach nie było widać zbyt dużo optymizmu. Czy faktycznie istnieją powody, aby podchodzić do rynku akcji ostrożnie?[/b]

Tak. Przez wiele miesięcy, a nawet kwartałów, cenom akcji i innych aktywów klasyfikowanych jako ryzykowne sprzyjała duża płynność na światowych rynkach. Teraz jednak ważne źródła tej płynności wysychają. Bank Japonii rezygnuje powoli z działań, jakie podjął w celu pobudzenia japońskiej gospodarki po kataklizmie z początku marca. W USA zbliża się zaś koniec drugiej rundy ilościowego łagodzenia polityki pieniężnej (QE).

Na to nakłada się jeszcze wysoka ostatnio zmienność na rynkach surowcowym i walutowym. Silnie wahają się m.in. notowania euro. Na kurs tej waluty ujemnie wpływa kryzys fiskalny w peryferyjnych krajach strefy euro, ale jednocześnie wspierają go oczekiwania, że Europejski Bank Centralny będzie kontynuował zaostrzanie polityki pieniężnej. Takie warunki nie sprzyjają inwestycjom w ryzykowne aktywa.

[b] Czyli pogorszenie nastrojów na światowych giełdach nie ma nic wspólnego z obawami, że czołowe gospodarki świata hamują? To jedno z najbardziej popularnych wśród analityków wyjaśnień. [/b]

Czynniki fundamentalne też odegrały w tej przecenie rolę. Niemal na całym świecie – od Japonii i Chin przez Europę po USA – ostatnie odczyty rozmaitych wskaźników wyprzedzających koniunktury były rozczarowujące. Szczególnie w Chinach, które są teraz bodajże najuważniej obserwowaną gospodarką, perspektywy wzrostu najwyraźniej się pogarszają. Niewykluczone, że gospodarka Państwa Środka wyhamuje w najbliższych miesiącach bardziej, niż się powszechnie oczekuje, co będzie musiało zostać uwzględnione w cenach akcji. Na razie jeszcze nie jest.

[b]Czy te czynniki faktycznie uzasadniają przecenę na większości giełd, w tym w Polsce? Mogłoby się wydawać, że przecena surowców oraz zawirowania w Europie, które hamują aprecjację złotego, są z perspektywy polskich inwestorów korzystne.[/b]

Spadek płynności wpływa na ceny wszystkich ryzykownych aktywów. Szczególnie dużym problemem jest to dla tych rynków wschodzących, które mają znaczne deficyty na rachunku obrotów bieżących. Powstaje bowiem pytanie, jak te deficyty będą finansowane, skoro na rynki te będzie napływało mniej kapitału portfelowego, a w sferze bezpośrednich inwestycji zagranicznych nie widać silnego odbicia. W najgorszej sytuacji pod tym względem jest Turcja, ale Polska też ma lukę w obrotach bieżących.

Z perspektywy inwestorów zagranicznych, którzy w Polsce interesują się głównie największymi spółkami, spadek cen surowców też nie jest wcale korzystny. Przecież duże udziały w WIG20 mają KGHM, który jest spółką typowo surowcową, oraz paliwowy Orlen.

[b]Czy spodziewa się pan dalszej przeceny na rynku surowcowym?[/b]

To będzie zależało m.in. od tego, jak mocno wyhamuje chińska gospodarka. Ale jeśli surowce będą jeszcze taniały, to najbardziej odporna może się okazać ropa. Części z największych eksporterów tego surowca, np. Arabii Saudyjskiej i Iranowi, zależy bowiem obecnie na jego wysokich cenach. Potrzebują przecież pieniędzy, aby obłaskawić społeczeństwo i nie dopuścić do tego, co stało się w Egipcie czy Libii.

[b]Czy dostrzega pan jakieś zagrożenia specyficzne dla warszawskiej giełdy? Pod koniec ub.r. ostrzegaliście, że czynnikiem ryzyka jest inflacja. [/b]

Teraz to ryzyko ewidentnie się materializuje w postaci niespodziewanych podwyżek stóp procentowych. Dynamika cen konsumpcyjnych  w Polsce nie jest wprawdzie bardzo wysoka, ale inwestorzy muszą zwracać uwagę na wzrost cen produkcyjnych, który wpływa ujemnie na marże wielu spółek. To musi znaleźć odzwierciedlenie w cenach ich akcji.

[b]Skoro jest tyle powodów, aby stronić od akcji, czy powinniśmy się spodziewać dalszej przeceny na  GPW? W maju WIG20 otarł się o kluczowy poziom wsparcia (2800 pkt), ale do dziś nieco się odbił. [/b]

Na szczęście dla Polski, na wasz rynek akcji nie napływało ostatnio dużo gorącego zagranicznego kapitału, więc teraz nie będzie on gwałtownie odpływał. Pod tym względem sytuacja na GPW będzie się różniła od tej na tureckim czy rosyjskim rynku. Ale walory niektórych spółek są narażone na głębszą przecenę. Mam na myśli np. akcje KGHM, który akurat cieszył się zainteresowaniem zagranicznych graczy, a dodatkowo może mu szkodzić dalsza przecena surowców i ewentualna aprecjacja złotego, jeśli NBP będzie kontynuował zaostrzanie polityki pieniężnej.

[b]Do niedawna za czynnik ryzyka dla warszawskich indeksów wymieniano też kondycję polskich finansów publicznych i próbę ich naprawy poprzez zmniejszenie składek do OFE. Dziś kwestia ta nie budzi emocji?[/b]

Sytuację polityczną nadal trzeba brać pod uwagę. Zbliżają się wybory parlamentarne i nie wiadomo, kto będzie rządził w przyszłym roku. Wszystko wskazuje na to, że zwycięży PO, ale nie wiadomo tego na pewno. Poza tym, nawet jeśli sondaże się sprawdzą, nie jest jasne, jak rząd będzie walczył z deficytem budżetowym. Może przecież zrobić wszystko – może dalej mieszać w systemie emerytalnym czy podnieść podatki, ale może też zmniejszyć wydatki. Dla wielu zagranicznych inwestorów to duża niewiadoma, co paraliżuje ich aktywność na polskiej giełdzie.

Ale także rodzimych inwestorów, zwłaszcza fundusze emerytalne, może to skłaniać do  ostrożności. To źródło niepewności zniknie dopiero w październiku, chyba że wcześniej w sondażach PO osiągnie bardzo dużą przewagę i przedstawi klarowny plan konsolidacji finansów publicznych.

[b]A jak ocenia pan koniunkturę w polskiej gospodarce? Czy tak, jak na Zachodzie i w Chinach, widać oznaki spowolnienia? [/b]

Muszę przyznać, że z wyjątkiem problemu inflacyjnego, polska gospodarka radzi sobie dobrze. To powinno zachęcać do inwestycji na GPW, choć do niektórych spółek należy podchodzić ostrożnie. Polska gospodarka z reguły dobrze sobie radzi w późniejszych fazach cyklu koniunkturalnego. Istnieje więc duże prawdopodobieństwo, że wysokie tempo wzrostu utrzyma się w 2012 r. Akcje spółek, które na tym korzystają, będą więc drożały. Ale najpierw muszą zniknąć wspomniane powody do niepewności.

[b]Skoro ta niepewność tak studzi koniunkturę na GPW, dlaczego jak dotąd w tym roku była ona lepsza niż na większości rynków wschodzących? [/b]

Po pierwsze, perspektywy polskiej gospodarki są dość dobre. Po drugie, problemy fiskalne zostały w dużej mierze uwzględnione w wycenach akcji pod koniec ub.r. Premia związana z tym, że na GPW ważnym inwestorem są fundusze emerytalne, już wówczas wyparowała. Poza tym, rynki Europy Środkowo-Wschodniej spośród innych rynków wschodzących wyróżnia bliskość Niemiec, które przeżywają rozkwit gospodarczy. To czyni Polskę, Czechy i Węgry interesującymi z perspektywy funduszy inwestujących na rynkach wschodzących, tym bardziej że przez ostatnie dwa–trzy lata ignorowały one ten region.

[b]Czy efekt silnych Niemiec może przyćmić w oczach zagranicznych inwestorów obawy związane z ewentualnym wpływem na Polskę kryzysu fiskalnego w strefie euro? [/b]

Do pewnego stopnia tak. Grecja, Portugalia, Hiszpania i Irlandia odpowiadają zaledwie za  16?proc. PKB Unii Europejskiej. Nawet gdy dodamy do tego grona Włochy, wciąż jest to tylko  25?proc. O tym trzeba pamiętać, gdy zestawiamy znaczenie dla Polski wydarzeń na peryferiach strefy euro i tych w Niemczech. Niemniej sytuacja na peryferiach jest napięta, a w połączeniu z wysychaniem płynności na rynkach finansowych może sprawić, że kursy walut państw borykających się z dużymi deficytami na rachunkach obrotów bieżących będą rozchwiane. Na domiar złego, Polska ma największy deficyt budżetowy wśród państw Europy Środkowo-Wschodniej i – co zrozumiałe w roku wyborczym – go nie zmniejsza.

[b]Czy można mieć nadzieję, że mimo to ten rok będzie dla inwestujących w polskie akcje udany?[/b]

Gdy znikną niewiadome związane z wyborami i poznamy program konsolidacji finansów publicznych, ostatnie miesiące roku mogą być na GPW udane. Pod warunkiem oczywiście, że nie dojdzie do poważnego spowolnienia gospodarczego w Niemczech, Chinach czy USA.

[b]Był pan w Warszawie gościem IPO Summit, imprezy, na której mogli się zaprezentować potencjalni emitenci akcji. Co przyciąga spółki na GPW? [/b]

Pod względem liczby ofert pierwotnych Warszawa wyróżnia się spośród europejskich rynków. To nie tylko efekt szybkiego rozwoju polskiej gospodarki, ale także dużej liczby małych i średnich spółek w Polsce, z których co skuteczniejsze wchodzą na giełdę. Można powiedzieć, że w polskim społeczeństwie żywy jest duch przedsiębiorczości. A jednocześnie duża płynność na GPW, w połączeniu z proaktywnym podejściem jej władz i w miarę przyjaznymi regulacjami, przyciąga zagranicznych emitentów. Dodatkowo, w średnim i długim horyzoncie czasowym można liczyć na rozwój funduszy inwestycyjnych. Obecnie w bankach jest niemal 450 mld zł depozytów klientów indywidualnych i część z tych pieniędzy prędzej czy później może trafić na rynek akcji.

[b]Dziękuję za rozmowę. [/b]