Biznes nie stał się bardziej chciwy niż zwykle

Eksplozji inflacji w ostatnich latach towarzyszył wzrost zysków firm oraz ich udziału w PKB, co odbyło się kosztem udziału płac. To jednak nie oznacza, jak twierdzą zwolennicy tezy o „greedflacji”, że firmy wykorzystały gospodarcze szoki, aby utuczyć się na krzywdzie pracowników.

Wzrost nominalnych zysków firm odpowiadał za 45 proc. wzrostu poziomu cen konsumpcyjnych w strefie euro między I kwartałem 2022 r. a I kwartałem 2023 r. – wyliczyli ekonomiści z Międzynarodowego Funduszu Walutowego. „Nasze wyniki pokazują, że firmy podniosły ceny końcowe bardziej, niż uzasadniał szok kosztowy, z którym się mierzyły” – napisali w artykule opublikowanym pod koniec czerwca. Te tezy wywołały euforię wśród heterodoksyjnych ekonomistów, którzy od dłuższego czasu mówili o spirali marżowo-cenowej – określanej też mianem „greedflacji” – jako istotnej przyczynie eksplozji cen po pandemii. Wielu z nich triumfowało, że oto coś, co uchodziło za herezję, zyskało aprobatę instytucji, która jest nieomal ucieleśnieniem ortodoksji. Jak sądzili, MFW potwierdził tym samym, że zacieśnianie polityki pieniężnej, główna oręż przeciwko inflacji, było i jest niepotrzebne. Uderza bowiem w rynek pracy, prowadząc do wzrostu bezrobocia lub co najmniej zahamowania wzrostu płac, wskutek czego to pracownicy ponoszą koszty walki z inflacją, choć nie są jej winni (według MFW wzrost płac odpowiadał za około 25 proc. wzrostu poziomu cen konsumpcyjnych w analizowanym okresie). Wiele wskazuje jednak na to, że euforia była przedwczesna. Ekonomiści z Funduszu szybko sprostowali, że taka interpretacja ich wyników jest nieuzasadniona. I podkreślili, że właściwe lekarstwo na nadmierny wzrost cen jest wciąż takie samo.

Ręczne sterowanie

Teza o „greedflacji”, czyli inflacji napędzanej przez chciwość firm, które wykorzystały szok surowcowy do podwyższenia cen bardziej, niż to było uzasadnione, zyskała sporą popularność na długo przed publikacją artykułu MFW, który rzekomo ją potwierdza. Spora w tym zasługa Isabelli M. Weber, ekonomistki z Uniwersytetu Massachusetts Amherst, która o nadzwyczajnej sile przetargowej firm po pandemii mówi od początku obecnego epizodu inflacyjnego – choć trzeba zastrzec, że wnioski z jej badań również są nadinterpretowane, a sama Weber od terminu „greedflacja” zdecydowanie się odcina, mówiąc jedynie o „inflacji sprzedawców”.

Rządy niektórych państw podjęły już nawet działania, aby zjawisko to ukrócić. Najlepszym przykładem jest Francja, gdzie z początkiem lipca 75 największych producentów żywności miało obniżyć ceny setek produktów. Jeśli tego nie zrobią, muszą się liczyć z karami. Takie ultimatum postawił im minister finansów Bruno Le Maire, oburzony tym, że żywność w sklepach wciąż drożeje, chociaż surowce rolne i energetyczne na globalnym rynku tanieją – nie tylko względem szczytów cenowych, ale często też w ujęciu rok do roku. W Wielkiej Brytanii politycy wezwali na dywanik szefów największych sieci handlowych, aby wytłumaczyli ich politykę cenową i przełożenie na inflację. Już w 2022 r., po agresji Rosji przeciwko Ukrainie, w wielu krajach świata wprowadzono ograniczenia cen gazu i energii i/lub podatek od nadzwyczajnych zysków ich producentów. W Niemczech doradzała przy tym sama Weber.

O roli zysków firm w rozkręceniu inflacji coraz częściej mówią też przedstawiciele banków centralnych, w tym Europejskiego Banku Centralnego i Rezerwy Federalnej. Teoria o „zyskflacji” ma zwolenników nawet w Narodowym Banku Polskim. Prezes tej instytucji prof. Adam Glapiński na czerwcowej konferencji prasowej powiedział, że mamy w Polsce do czynienia ze spiralą „marż i cen”.

Nie widać siły monopoli

Badania MFW potwierdzają, że wzrost zysków firm miał istotne znaczenie dla wzrostu cen w strefie euro. W odniesieniu do USA do zbliżonych wniosków prowadzą opublikowane w maju wyniki badań oddziału Rezerwy Federalnej w Kansas. W Polsce podobne ćwiczenie wykonali z kolei analitycy z banku Citi Handlowy. Jak wyliczyli, około 70 proc. wzrostu deflatora PKB (to jedna z miar wzrostu cen w gospodarce) w 2022 r. można przypisać wyższym zyskom jednostkowym. Ale z żadnego z tych badań nie wynika, że mieliśmy do czynienia z „greedflacją”. Nie ma bowiem dowodów na to, że przedsiębiorstwa podwyższyły też marże. W Polsce średnia rentowność w ujęciu księgowym (stosunek zysku do obrotów firmy), jak się wydaje, na przestrzeni 2021 i 2022 r. rzeczywiście wzrosła, ale sytuacja była mocno zróżnicowana sektorowo. Co ważniejsze, jak podkreślają ekonomiści z mBanku w czwartkowej analizie, tak rozumiana rentowność nie mówi wiele o polityce cenowej firm, tzn. o tym, na ile zwiększyły one marże rozumiane jako procentowy narzut na koszty jednostkowe. A to zmiany tak zdefiniowanej rentowności firm byłyby przejawem „greedflacji”, tzn. wykorzystania przez firmy okoliczności, aby się wzbogacić.

„Zgodnie z tą koncepcją w reakcji na Covid-19 i wojnę część firm posiadających (choćby tymczasową) pozycję monopolistyczną wykorzystała swoją przewagę i podniosła ceny w skali, która ma zapewnić im wyjątkowo wysokie zyski” – tłumaczyli ekonomiści Citi Handlowego we wspomnianej analizie. Ta tymczasowa pozycja monopolistyczna mogła wynikać, jak przekonuje Isabella Weber, np. z niedoboru pewnych komponentów. Skoro firmy wiedziały, że niedobór dotyka także ich konkurentów, mogły swobodnie podnosić ceny, nie obawiając się utraty udziałów w rynku. Ale – jak podkreślają analitycy z Citi Handlowego – „pozycję (niemal) monopolistyczną w gospodarce może mieć z definicji niewielka liczba firm, a więc na początku znaczne podwyżki cen dotyczyłyby niewielkiej części koszyka inflacyjnego”. W Polsce tak jednak nie było: w IV kwartale 2021 r., gdy inflacja sprzedawców miała rzekomo wybuchnąć, dużo większe niż zwykle podwyżki cen nie były skoncentrowane, tylko rozpowszechnione.

Wyrozumiali konsumenci

O ile ani w Polsce, ani gdzie indziej nie ma silnych dowodów na to, że firmy powszechnie podwyższyły marże, o tyle wiele wskazuje na to, że ich nie ograniczyły. To samo w sobie jest nietypowe. Jak tłumaczy Simon MacAdam, starszy ekonomista ds. globalnych w Capital Economics, szok kosztowy – taki jak wystrzał cen frachtu albo chipów w trakcie pandemii oraz skok cen nośników energii z lat 2021–2022 – zwykle zmusza firmy do zgody na obniżenie jednostkowych marż zysku. Co ważne, tak się dzieje nawet wtedy, gdy firmy podnoszą ceny dokładnie o tyle, o ile wzrosły ich nominalne koszty. Tym razem było inaczej. W pięciu rozwiniętych gospodarkach, które analizował MacAdam (USA, Kanada, strefa euro, Wielka Brytania i Australia), rentowność firm nie zmalała, co sugeruje, że podniosły ceny bardziej, niż wzrosły ich koszty (podkreślmy: mowa tu o zmianach nominalnych, nie procentowych). To jest spójne z tezą ekonomistów z MFW, że wzrost cen był wyższy, niż uzasadniał szok kosztowy, a także z tym, że udział zysków w PKB wrósł kosztem udziału płac. Z analizy MacAdama wynika, że w tych pięciu gospodarkach inflacja w IV kwartale ub.r. byłaby o 2–3 pkt proc. niższa niż faktycznie, gdyby rentowność przedsiębiorstw zmalała tak jak w przeszłości w warunkach szoków kosztowych. Przykładowo, w strefie euro wynosiłaby więc około 7–8 proc. zamiast 10 proc.

Trzeba się zastanowić nad przyczynami tego zjawiska. Jedna z hipotez głosi, że przedsiębiorstwom bardzo łatwo było w ostatnich latach wytłumaczyć klientom, dlaczego muszą podwyższać ceny. Nadzwyczajne wydarzenia, jak pandemia i wojna w Ukrainie, zwiększały zrozumienie konsumentów dla nadzwyczajnych podwyżek cen – szczególnie że rządy starały się im to rekompensować. Inne wyjaśnienie to niepewność: firmy wiedzą, że mogą zmienić cennik tylko raz na jakiś czas. Gdy podejrzewają, że wzrost kosztów nie będzie jednorazowy, podnoszą ceny z nawiązką, żeby uniknąć kilku podwyżek w krótkim odstępie czasu. Ostatecznie jednak wszystkie te zachowania są możliwe tylko o tyle, o ile pozwalają na to warunki popytowe. Dla części czytelników może to brzmieć jak czysto semantyczne dywagacje, ale skoro to zwykła nierównowaga popytu i podaży pozwala wyjaśnić „inflację sprzedawców”, to po co odwoływać się do nowego terminu?

Paliwo do podwyżek cen

– Firmy mogą swobodnie zwiększać swoje marże tylko w warunkach gwałtownego wzrostu popytu na ich towary i usługi lub gdy mają monopolistyczną pozycję. Jeśli ktoś ocenia, że mamy problem z nadmiernym wzrostem zysków, to niejako stwierdza, że firmy mają przestrzeń do działań spekulacyjnych – tłumaczył w niedawnym wywiadzie dla „Parkietu” prof. Jerzy Hausner, były członek RPP.

Do podobnego wniosku doszli analitycy z Citi Handlowego: „Aby ceny rosły, wydatki konsumentów i firm muszą być wyjątkowo wysokie w stosunku do możliwości produkcyjnych gospodarki. Bez tego czynnika nawet największe podwyżki cen przez firmy z pozycją monopolistyczną nie starczyłyby do napędzenia inflacji. Przy niskim popycie podwyżki cen sprawiłyby tylko, że gospodarstwa domowe mogłyby sobie pozwolić na mniejsze zakupy, a wynikający z tego spadek popytu sprowadziłby inflację do celu”. Inflacja, jak dodali, to „proces, w którym rosnące ceny i koszty pracy wzajemnie na siebie oddziałują i wzmacniają się, ale główną przyczyną jest nadmierny popyt”.

W Polsce teza o nadmiernym popycie może wydawać się karkołomna. Wydatki konsumpcyjne gospodarstw domowych od IV kwartału 2022 r. maleją jak nigdy wcześniej, pomijając 2020 r., gdy obowiązywały antyepidemiczne restrykcje w handlu. Łatwo to powiązać ze spadkiem siły nabywczej płac w wyniku inflacji. W rzeczywistości jednak spadek konsumpcji rok do roku w dużym stopniu jest konsekwencją wysokiej bazy odniesienia związanej z dużymi wydatkami przed rokiem, gdy realizował się odroczony popyt z czasu pandemii, a liczba konsumentów wzrosła w związku z napływem uchodźców z Ukrainy. A krajowi konsumenci nie są jedynym źródłem popytu na produkty i usługi polskich firm. – Nawet pomimo ostatniego ostrego hamowania gospodarki PKB pozostaje powyżej trendu sprzed pandemii, który można rozumieć jako przybliżenie potencjału polskiej gospodarki – przekonują ekonomiści z Citi Handlowego. – Zarówno wynagrodzenia, jak i zyski są składową zagregowanego popytu i to silny zagregowany popyt odpowiadał za inflację w obliczu problemów podażowych powodowanych pandemią, zablokowaniem łańcuchów dostaw, a później szokami energetycznymi i żywnościowymi – dodają w tym kontekście analitycy z mBanku.

Mechanizmy autokorekcyjne

Skoro wyjaśnienie ostatniego epizodu inflacyjnego nie wymaga odwoływania się do nowych teorii o „greedflacji”, to aktualne pozostają też zalecenia dotyczące tego, jak z nadmiernym wzrostem cen walczyć. Artykuł MFW nie pozostawia w tej sprawie cienia wątpliwości: „Polityka pieniężna będzie musiała pozostać restrykcyjna, aby zakotwiczyć oczekiwania (inflacyjne – red.) i utrzymać stłumiony popyt, który skłoni pracowników i firmy do takiego ustalania cen, który będzie spójny z dezinflacją”. Zarówno ekonomiści z Funduszu, jak i przedstawiciele banków centralnych uważają, że polityka tłumienia popytu z czasem sprawi, że firmy będą musiały zaakceptować spadek rentowności. Przykładowo Isabel Schnabel, członkini zarządu EBC, wskazywała w kwietniu, że frankfurcka instytucja musi monitorować dynamikę zysków firm, ale że jest mało prawdopodobne, aby mogła ona stać się źródłem spirali cenowej. – W przypadku zysków mechanizm autokorekcyjny jest silniejszy (niż w przypadku płac – red.), bo ludzie muszą w jakiś sposób zapłacić te wyższe ceny – oceniała. Wiele wskazuje zresztą na to, że rentowność firm w większości gospodarek już zaczęła maleć (a udział płac w PKB zaczął rosnąć). W tym świetle propozycje zwolenników koncepcji „greedflacji”, takie jak mrożenie cen, mogą się okazać przeciwskuteczne. – Gdyby ktoś wprowadzał teraz regulowanie marż, to doprowadziłby do wyższej inflacji i rozregulowania rynku – tłumaczył prof. Hausner.