Politykę pieniężną czekają duże zmiany

- Czy zgadza się pan z tezą, że kryzys ujawnił potrzebę rewizji paradygmatów dominujących w polityce pieniężnej? - pytamy prof. dr. hab. Andrzeja Sławińskiego, członka Rady Polityki Pieniężnej

[b]Andrzej Sławiński:[/b] Jedną ze zmian będzie większa niż dotąd koordynacja polityki pieniężnej i nadzorczej. Henry Kauffman od lat twierdzi, że Fed nie brał dostatecznie pod uwagę wpływu, jaki na wielkość akcji kredytowej wywierały zmiany instytucjonalne, które zachodziły w systemie bankowym.

Chodziło mu w dużej mierze o sekurytyzację, która sprawiła, że wielkość posiadanych przez banki kapitałów przestała być czynnikiem ograniczającym ilość udzielanych przez nie kredytów. W podobny sposób wykorzystywano niestety także CDS.

[b]Niektórzy ekonomiści wskazują jednak, że niskie stopy procentowe stwarzały środowisko sprzyjające innowacjom finansowym. Do podejmowania nadmiernego ryzyka zachęcało też stanowisko części banków centralnych, że za pomocą dostępnych im narzędzi nie można zapobiegać nadmiernemu wzrostowi cen aktywów, można natomiast sprzątać po pęknięciu bańki.[/b]

Zastrzeżenia tego rodzaju formułowane są wobec Fedu. Inne banki centralne (w Wielkiej Brytanii, Australii, Nowej Zelandii i Szwecji) stosowały podejście „leaning against the wind” (opierania się wiatrowi), podnosząc stopy procentowe ponad poziom, który wynikałby z samej tylko potrzeby stabilizowania inflacji.

Starały się w ten sposób hamować wzrost cen na rynkach budowlanych. Ze skutecznością tej polityki było różnie. Banki centralne w Nowej Zelandii i Australii obroniły gospodarki przed skutkami załamania cen na rynkach budowlanych. W Wielkiej Brytanii to się nie udało.

To pokazuje, że samo stosowanie strategii „opierania się wiatrowi” nie zawsze wystarcza, by ochronić gospodarkę przed boomem kredytowym. Potrzebne jest także zwiększenie możliwości instytucji nadzorczych, by takim boomom zapobiegać.

[b]Na czym powinna ona polegać?[/b]

Współczynniki adekwatności kapitałowej powinny być tak określane, by oddziaływały antycyklicznie, a nie procyklicznie, jak było do tej pory. Pozytywnym przykładem jest Hiszpania, gdzie wymogi kapitałowe są proporcjonalne do strat banków w długim okresie. Gdy wprowadzano ten system, był on bardzo krytykowany przez banki, ale to dzięki niemu nie mają one dzisiaj takich kłopotów jak banki

w innych krajach. Drugą zmianą był obowiązek przedstawiania nadzorowi skonsolidowanych bilansów banków i tworzonych przez nie funduszy sekurytyzacyjnych. Zmiany te były wystarczające, by ochronić przed stratami hiszpańskie banki. Nie były jednak wystarczające, by ochronić hiszpańską gospodarkę przed niestabilnym boomem kredytowym.

To pokazuje, że potrzebne są także zmiany, które umożliwiałyby nadzorowi zapobieganie zjawisku liberalizowania przez banki kryteriów udzielania kredytów wraz z poprawą koniunktury. Spodziewałbym się, że w przyszłości będziemy świadkami coraz częstszego stosowania przez banki centralne strategii „opierania się wiatrowi” oraz wprowadzania takich zmian w nadzorze, które zmniejszą dotychczasową procykliczność akcji kredytowej.

[b]W jaki sposób banki centralne mogą określić, że ceny aktywów rosną za szybko. Były prezes Fedu Alan Greenspan twierdził, że to niewykonalne.[/b]

Inne zdanie na ten temat ma Laurence Meyer, który przez siedem lat zasiadał w Komitecie Otwartego Rynku. Uważa on, że można jednak określić, kiedy zaczyna się wzrost cen aktywów będący głównie efektem spekulacji. Co więcej, zaproponował, by Fed publikował regularnie swoje oceny dotyczące sytuacji na rynkach aktywów. W okresach boomów dawałoby to inwestorom szanse na ochłonięcie z irracjonalnej przesady w ocenie przyszłości.

[b]Czy zgadza się pan, że tzw. globalna nierównowaga finansowa obniża efektywność polityki pieniężnej? Greenspan oraz jego następca Ben Bernanke twierdzą, że nadmiar oszczędności z Azji napływał na rynki kapitałowe w USA, obniżając długoterminowe stopy procentowe, nawet gdy Fed starał się je podnieść.[/b]

Istotnie tak było. Mimo że Fed podnosił krótkoterminowe stopy procentowe, nie powodowało to pożądanego wzrostu stóp długoterminowych. Ważną tego przyczyną rzeczywiście był napływ do USA chińskich oszczędności lokowanych w amerykańskich papierach skarbowych. Warto jednak przypomnieć, że istotną rolę w finansowaniu boomu budowlanego w USA odegrał także napływ na rynek hipoteczny oszczędności ulokowanych w amerykańskich funduszach emerytalnych, który zaczął się, gdy te ostatnie zaczęły kupować w dużych ilościach papiery wartościowe będące efektem sekurytyzacji kredytów mieszkaniowych, stając się w ten sposób ostatecznym źródłem ich finansowania.