Piotr Bujak, PKO BP: Nie widać oznak nierównowagi

#PROSTOzPARKIETU. Piotr Bujak: gospodarka nie będzie hamowała tak gwałtownie, jak sugeruje PMI

We wrześniu trzeci raz z rzędu spadł wskaźnik PMI, wyrażający koniunkturę w polskim przemyśle przetwórczym. Znalazł się w efekcie najniżej od niemal dwóch lat, bardzo blisko poziomu, który oznaczałby stagnację tego sektora. Czy to jest zwiastun tego, co czeka całą polską gospodarkę?

Piotr Bujak: Nie do końca. Przemysł przetwórczy odpowiada tylko za nieco ponad 20 proc. wartości dodanej tworzonej w polskiej gospodarce. Dlatego historycznie korelacja PMI z dynamiką PKB nie była zbyt ścisła. Na przykład w I połowie 2017 r. PMI zapowiadał hamowanie gospodarki w II połowie roku, a faktycznie wzrost PKB przyspieszył wtedy niespodziewanie powyżej 5 proc. rok do roku. Nawet gdyby PMI bardzo precyzyjnie pokazywał to, co dzieje się w przemyśle, to i tak ostatnie odczyty tego wskaźnika nie pozwalałyby na ocenę, że bliska stagnacji jest cała gospodarka, szczególnie zaś duży i szybko rosnący sektor usług. Ale PMI nie jest jedynym wskaźnikiem obrazującym koniunkturę w przemyśle. Alternatywne wskaźniki GUS i Eurostatu nie potwierdzają zaś, że przemysł tak ostro hamuje.

Gospodarka nie będzie hamowała czy będzie hamowała, ale nie tak gwałtownie, jak sugeruje PMI?

Hamowanie polskiej gospodarki było spodziewane już w II kwartale br. Wtedy jednak wzrost PKB utrzymał się jeszcze powyżej 5 proc. rok do roku. Miniony kwartał niemal na pewno przyniósł spowolnienie wzrostu PKB poniżej tego poziomu, zapewne do około 4,7 proc.

Z czego wynika pogorszenie koniunktury w przemyśle? To jest efekt spowolnienia na Zachodzie czy może pogarszającej się konkurencyjności polskich firm?

Wskaźniki PMI sugerują, że koniunktura w przemyśle strefy euro pogarsza się od początku roku. To samo widać w wielu gospodarkach rozwijających się. Spadek PMI w Polsce może więc być pochodną tego, co dzieje się na naszych głównych rynkach eksportowych. Badania ankietowe, na których bazuje PMI, potwierdzają, że zamówienia eksportowe znalazły się na najniższym poziomie od czterech lat. Ale moim zdaniem do pogorszenia aktywności w polskim przemyśle przyczyniła się też presja kosztowa. Bieżący i oczekiwany wzrost kosztów wpływa negatywnie na perspektywy rentowności firm przemysłowych.

Z ankiety, na której bazuje PMI, wynika też, że hamuje wzrost zatrudnienia w przemyśle. Czy to oznacza, że widoczny także w innych danych spadek tempa wzrostu zatrudnienia jest nie tylko efektem niedoboru rąk do pracy, ale też słabnącego popytu na pracę?

W przemyśle może tak być, że obok braku rąk do pracy dynamikę zatrudnienia ogranicza też słabnący popyt. Ale większość badań ankietowych pokazuje, że w całej gospodarce popyt na prace pozostaje silny. Na przykład w II kwartale bardzo wzrosła liczba nieobsadzonych nowych miejsc pracy. To sugeruje, że popyt na pracę jest, ale trudno go zaspokoić.

Czy wobec tego wzrost płac, który ostatnio w sektorze przedsiębiorstw zatrzymał się w okolicy 7 proc. rok do roku, będzie jeszcze przyspieszał?

Moim zdaniem w najbliższych dwóch, trzech kwartałach presja na wzrost wynagrodzeń będzie znaczna. W tym czasie efekty niedoboru rąk do pracy ciągle będą przeważały nad ewentualnym słabnięciem popytu na pracę. Dynamika płac jeszcze się więc podniesie. Ale w dłuższym horyzoncie wraz z hamowaniem wzrostu PKB poniżej 4 proc. w trakcie 2019 r., presja na wzrost wynagrodzeń też będzie słabła.

Dwucyfrowe tempo wzrostu płac jest możliwe?

Myślę, że w sektorze przedsiębiorstw to będzie raczej wzrost rzędu 8–9 proc. rok do roku.

Jak dotąd inflacja niespecjalnie reagowała na wzrost płac. To się zmieni czy może wzrost płac zacznie wygasać, zanim inflacja się na dobre rozpędzi?

Historycznie istniała wyraźna zależność między dynamiką płac a inflacją bazową (nieobejmująca cen energii i żywności – red.). Ostatnio, choć inflacja bazowa rzeczywiście była niska, także reagowała na wzrost płac. Dotychczasowe zależności sugerują, że za 12 miesięcy inflacja bazowa znajdzie się w okolicy 2 proc.

Ale we wrześniu prawdopodobnie spadła, przyczyniając się do spadku głównego wskaźnika inflacji z 2 proc. rocznie do 1,8 proc. To tylko odstępstwo od trendu przyspieszającej inflacji?

We wrześniu faktycznie inflacja bazowa minimalnie spadła, prawdopodobnie z 0,9 do 0,8 proc. rocznie. Ale w sierpniu przyspieszyła najbardziej od czterech lat. To oznacza, że inflacja bazowa, która jest najmocniej związana z czynnikami wewnętrznymi, zaczyna przybierać na sile. Jeśli zaś chodzi o szeroką inflację mierzoną CPI (indeks cen konsumpcyjnych – red.), to w kolejnych miesiącach może ona jeszcze spaść, nawet do 1,5 proc. To będzie głównie efekt wysokiej bazy odniesienia sprzed roku. Z drugiej strony widać pewne czynniki, które mogą ten spadek inflacji ograniczyć. To przede wszystkim wzrost cen ropy naftowej, osłabienie złotego wobec dolara i spodziewany od początku 2019 r. wzrost cen energii.

Mimo to Rada Polityki Pieniężnej nie planuje podwyżek stóp procentowych. Tymczasem w innych krajach, także w naszym regionie, stopy już rosną. Jak to może wpływać na notowania złotego?

Jak dotąd to relatywnie gołębie stanowisko RPP nie miało istotnego przełożenia na notowania złotego wobec innych walut regionu. A przecież zaszła tu spora zmiana strukturalna, bo tradycyjnie to Czechy, jako najstabilniejsza gospodarka Europy Środkowo-Wschodniej, miały najniższe stopy w regionie. Teraz po raz pierwszy w historii główna stopa w Czechach jest równa głównej stopie NBP. To pokazuje, że obecnie to polska gospodarka jest najlepiej zrównoważona w regionie. Czesi mają problem z inflacją powyżej celu, z przegrzaniem rynku nieruchomości. W Polsce takich oznak nierównowagi makroekonomicznej nie widać, więc NBP może dłużej niż inne banki centralne utrzymywać stopy bez zmian.