W poszukiwaniu lekarstwa dla rynku kapitałowego

Regulacje i związane z nimi koszty, przyciąganie na giełdę emitentów z potencjałem do dynamicznego wzrostu, zachęty podatkowe, w tym głównie modyfikacja podatku Belki – te pomysły najczęściej przewijają się, kiedy mowa o poprawie kondycji naszego rynku.

Kiedy uderzyła pandemia covidu, polski rynek kapitałowy po wielu latach posuchy i pogrążaniu się w beznadziei, złapał głęboki oddech. Szturm inwestorów indywidualnych na giełdę, a później wysyp IPO w okresie 2020–2021 r., mogły dawać poczucie, że wcale nie jest tak źle, jak mogłoby się wcześniej wydawać. A przecież MF włożyło nam do rękawa jeszcze „asa” w postaci Strategii Rozwoju Rynku Kapitałowego (SRRK). Co mogło pójść nie tak?

Jeżeli nie całkowita likwidacja to zmiana podatku Belki, promująca długotrwałe oszczędzanie. Można wprowadzić różne stawki w zależności od okresu inwestycji, a wszystko powyżej pięciu lat zwolnić z podatku. Jarosław Fuchs wiceprezes, Bank Pekao Fot. mat. prasowe

materiały prasowe

Jak się okazuje znów rację miał Warren Buffett, który mawia, że „dopiero odpływ pokazuje, kto pływał nago”. Chwilowy boom rynkowy szybko minął, a my zostaliśmy ze starymi problemami, poczuciem zwijania, a nie rozwijania się rynku i SRRK, która okazała się być suplementem diety, a nie lekiem dla naszego rynku.

Rynek kosztowny...

O tym, że nasz rynek potrzebuje zmian i to raczej w formie rewolucyjnej, a nie ewolucyjnej, chyba nie trzeba nikogo przekonywać. Dzisiaj bowiem sprawnie działające podmioty infrastruktury rynkowej (a i to pewnie nie wszystkie) to za mało, by przekonać spółki do wejścia na rynek, a inwestorów do tego, by zaangażowali na nim swój kapitał, szczególnie, że rynek kapitałowy na brak konkurencji narzekać nie może (chociażby w postaci rynku nieruchomości). O tym, jak poprawić sytuację dyskutowali w ubiegłym tygodniu uczestnicy debaty zorganizowanej przez „Parkiet”. Zachęcenie ulgami podatkowymi i deregulacją nowych emitentów do wejścia na giełdę, zniesieniem podatku Belki od inwestycji długoterminowych, poprawą ładu korporacyjnego, edukacją, rozwojem nowych instrumentów finansowych – to tylko część pomysłów, które przedstawili eksperci. Lista wyzwań jest więc długa, o czym mówią także i inni ludzie związani z rynkiem kapitałowym.

Zaproponowaliśmy już na poziomie europejskim umożliwienie dokonywania wtórnych ofert akcji (przez notowane od lat spółki) bez konieczności sporządzania i akceptacji prospektu emisyjnego. Mirosław Kachniewski prezes, SEG Fot. mat. prasowe

– Rolą rynku kapitałowego jest finansowanie przedsięwzięć gospodarczych, dlatego kluczowy jest rynek pierwotny – bez niego będzie się on stopniowo marginalizował – uważa Michał Szymański, prezes VIG/C-Quadrat TFI. Jak zauważa obecnie mamy do czynienia z nieefektywną strukturą rynku. – W skali makro średnia dynamika zysków, ROE, blisko 50 proc. kapitalizacji to spółki państwowe. Konieczne jest zwiększenie udziału spółek o ponadprzeciętnym wzroście i efektywności operacyjnej. To może nastąpić tylko przez przyciąganie nowych emitentów. Im bardziej efektywne spółki, tym większa atrakcyjność inwestycji i tym więcej inwestorów. To z kolei ułatwia pozyskanie kapitału – mówi Szymański.

Zwraca on jednocześnie uwagę, że tutaj też dochodzi istotny aspekt związany z układem sił na rynku maklerskim. Od dłuższego czasu pierwsze skrzypce na polskim rynku to zagraniczni brokerzy, którzy generują grubo ponad 50 proc. obrotów na głównym parkiecie GPW. To ma swoje daleko idące konsekwencje. – Brokerzy zdalni nie mają swego przedstawicielstwa w Polsce. Poza wielkimi emisjami nie są zainteresowani prowadzeniem emisji krajowych spółek. Krajowe biura osłabione wyparciem z rynku siłą rzeczy muszą ograniczyć swoją skalę działania, w tym w postaci wyszukiwania i podejmowania prób wprowadzania nowych emitentów – mówi Szymański.

Problem jednak w tym, że i same spółki, które mogłyby wejść na giełdę często myślą o niej w kontekście kosztów i regulacji, a nie potencjalnych korzyści. Nie dziwi to Mirosława Kachniewskiego, prezesa SEG.

Nie należy wprowadzać regulacji, które ograniczają możliwości polskiego rynku w stosunku do rozwiązań obecnych na rynkach zagranicznych. Chodzi również o ingerencje nadzorcze. Małgorzata Rusewicz prezes, IZFiA i IGTE Fot. mat. prasowe

Fot. LIFE studio

– Przeprowadzona w ubiegłym roku przez SEG analiza kosztów i korzyści związanych z notowaniem wykazała bardzo jednoznacznie, że koszty są bardzo wysokie, a korzyści praktycznie nie ma. Te koszty w przypadku spółek największych to kilka milionów zł rocznie, choć ważniejsze wydają się koszty odniesione do wartości kapitalizacji i okazały się one (co zresztą nie jest żadnym zaskoczeniem) najbardziej dolegliwe dla spółek małych. Wprawdzie wartość bezwzględna to „zaledwie” kilkaset tysięcy zł rocznie, ale w przypadku najmniejszych podmiotów ma to zauważalny wpływ na wynik finansowy i na zyski inwestorów – mówi Kachniewski.

Jak dodaje, większość tych kosztów ma swoje uzasadnienie regulacyjne. Kachniewski też jednak podkreśla, że bardzo trudno jest znaleźć przekonujące uzasadnienie do obniżenia wymogów, które jednocześnie nie rodziłyby ryzyka obniżenia poziomu bezpieczeństwa rynku.

– Problemem są nie tyle wymogi regulacyjne, co rozmiary spółek notowanych na polskim rynku. Duża część z nich nie spełnia realnych wymogów spółki giełdowej, choćby w kontekście wartości obrotów niezbędnej do sprawiedliwej wyceny – mówi Kachniewski.

Na kwestię kosztów obecności giełdowej zwraca też uwagę Michał Szymański, prezes VIG/C-Quadrat TFI. – Na pewno warto zwrócić uwagę na koszt obecności na giełdzie. Bezpośredni, jak i pośredni w postaci obowiązków informacyjnych. Tu konieczna jest bardzo duża klarowność, co jest wymagane, biorąc pod uwagę skalę sankcji wynikających z MAR – mówi Szymański, który wskazuje też na inne aspekty, które warto poruszyć w dyskusji o zmianach mających uleczyć rynek kapitałowy.

– Jest to też przewidywalność procesu dopuszczeniowego. Jeśli prospekt zbliża się do 500 stron, to traci walor informacyjny. Co więcej, wydłuża się czas postępowania oraz koszty po stronie spółki. Ponadto, absolutnie twarde podejście w przypadku podawania informacji nieprawdziwych, chroniąc zaufanie do rynku – mówi Szymański.

Temat regulacji, które są często nieadekwatne do rozmiarów naszego rynku i działających na nim spółek, to tak naprawdę temat rzeka. Miała nim się zająć m.in. SRRK, ale po ostatnim zamieszaniu związanym chociażby z tematem AFI czy też wcześniejszym, związanym ze sposobem poboru podatku od odsetek od obligacji korporacyjnych, raczej ciężko jest uznać, że strategia okazała się być zbawieniem.

– Moim zdaniem, przede wszystkim nie powinno się przeszkadzać, nie należy wprowadzać regulacji, które ograniczają możliwości polskiego rynku w stosunku do rozwiązań obecnych na rynkach zagranicznych. I nie chodzi jedynie o działania legislacyjne, ale również o ingerencje nadzorcze – mówi Małgorzata Rusewicz, prezes IZFiA i IGTE, która by lepiej zobrazować problem podaje też konkretny przykład. – Mam tutaj na myśli, np. ostatnie stanowisko UKNF ograniczające możliwości lokacyjne funduszy zamkniętych. Prezentowane podejście odbiega od praktyk innych państw UE oraz regulacji unijnych, które umożliwiają funduszom typu AFI udzielanie pożyczek pieniężnych jako autonomicznych lokat. Takie spojrzenie w konsekwencji będzie stanowiło ograniczenie konkurencyjności polskich funduszy inwestycyjnych – mówi Rusewicz.

...a zachęt wciąż brak

Niczym bumerang wraca także temat podatku Belki. Eksperci najchętniej widzieliby jego całkowitą likwidację. To wydaje się być jednak mało prawdopodobne. Rynek bierze więc „w ciemno” każdą zmianę, która byłaby podatkowym ukłonem w stronę inwestorów (dyskutowana ona była także w ramach SRRK, ale i tutaj niewiele się wydarzyło).

– Jedną z propozycji może być, jeżeli nie całkowita likwidacja to zmiana podatku Belki, promująca długotrwałe oszczędzanie, można to zrobić kaskadowo (różne stawki w zależności od okresu inwestycji, a wszystko powyżej pięciu lat zwolnione z podatku). I oczywiście możliwość wspólnego rozliczania wyników wszystkich inwestycji (lokaty, giełda, fundusze). Niezmienne powinno zawsze pozostać to, na czym opieramy współpracę, czyli jasne i przejrzyste zasady, które pozwalają zbudować relacje na lata. Drugi element to ciągły rozwój i chęć dostarczania klientom najlepszych produktów i usług. Kluczowa jest właściwa diagnoza w zakresie potrzeb i oczekiwań oraz analiza kierunków zmian rynkowych. Jestem przekonany, że połączenie doświadczenia, nowych technologii i edukacji to kierunek na najbliższe lata – mówi Jarosław Fuchs, wiceprezes Banku Pekao.

Konieczne jest zwiększenie na giełdzie udziału spółek o ponadprzeciętnym wzroście i efektywności operacyjnej. To może nastąpić tylko przez przyciąganie nowych emitentów. Michał Szymański prezes, VIG/ C-Quadrat TFI Fot. mat. prasowe

Na aspekt związany z podatkami zwraca uwagę również Małgorzata Rusewicz.

– Na poziome systemowym ważna jest także poważna dyskusja i zmiany w zakresie ulg podatkowych dla osób, które inwestują w produkty długoterminowe, przede wszystkim emerytalne. Kluczowe jest jednak bezpośrednie poparcie rządu dla działalności polskiego rynku kapitałowego poprzez upowszechnianie jego pozytywnego wpływu na rozwój polskich przedsiębiorstw oraz całej gospodarki, a na szczeblu unijnym poprzez dbałość o tworzenie proporcjonalnych rozwiązań uwzględniających naszą krajową specyfikę – mówi.

W tym kontekście warto zwrócić uwagę na działania Stowarzyszenia Emitentów Giełdowych. Prowadzi ono ofensywę na poziomie unijnym, która to faktycznie mogłaby wesprzeć nasz rynek.

– Szukając pomysłów na rozwój rynku jako SEG zaproponowaliśmy przede wszystkim poszerzenie zakresu korzyści, a w szczególności umożliwienie dokonywania wtórnych ofert akcji (przez notowane od lat spółki) bez konieczności sporządzania i akceptacji prospektu emisyjnego. Idea ta została przyjęta przez Komisję Europejską i czekamy na ostateczne decyzje ze strony Rady i Parlamentu Europejskiego. Jeśli będą zgodne z zaproponowaną koncepcją, rynek otrzymałby bardzo silny impuls do wzrostu. Jeśli nie, jedynym impulsem do rozwoju rynku pozostanie wysoka inflacja, która ograniczać będzie możliwości finansowania bankowego i zmuszać będzie spółki do nowych emisji akcji – mówi Mirosław Kachniewski.

Wymowna cisza

I tutaj znów kłania się temat SRRK, która w tym roku teoretycznie kończy swój „żywot”. Zakładała ona m.in. utworzenie polskiego biura lobbingowego w Brukseli, po to by dbało ono o interesy naszego rynku kapitałowego. Na razie wygląda jednak na to, że polskie instytucje i organizacje własnymi siłami próbują ugrać coś na arenie europejskiej, i chwała im za to. MF zapytane przez nas o stan realizacji SRRK, do tej pory nie udzieliło odpowiedzi. Pytanie zadaliśmy pod koniec sierpnia. To chyba wystarczy za cały komentarz.