Kryzys w strefie euro daleki od rozwiązania

Na przestrzeni ostatnich kilkunastu tygodniu na rynek napłynęły w większości korzystne dane ze strefy euro.

Wskaźniki PMI wyraźnie odbiły, pokonując po dwóch latach przerwy bariery oddzielające wzrost od spowolnienia, spadać przestała produkcja przemysłowa, poprawiły się indeksy nastrojów konsumentów i przedsiębiorców, a PKB zaczął notować dodatnie wyniki. Wszystkie te informacje pozwalają wysunąć wniosek, że gospodarka wspólnego europejskiego obszaru walutowego weszła w fazę ożywienia. Scenariusze nawrotu tendencji deflacyjnych czy dalszych obniżek stóp procentowych Europejskiego Banku Centralnego (EBC) zostały definitywnie odrzucone, co między innymi skutkowało wzrostem rynkowych stawek rynku pieniężnego.

Wprawia to w niemały kłopot decydentów EBC, w szczególności prezesa Mario Draghiego. Nie podziela on bowiem optymizmu ekonomistów i inwestorów, którzy zdają się w coraz mniejszym stopniu obawiać o przyszłość, uznając, że najgorsze już minęło, kryzys został zażegnany, a Europę czeka faza trwałej poprawy koniunktury.

Draghi wyraźnie akcentował podczas wystąpień po wakacyjnych posiedzeniach, że jest za wcześnie, by ogłaszać ostateczne zwycięstwo w walce z kryzysem. Sugerował, że wzrost rynkowych stóp procentowych jest jedynie efektem mniejszej płynności na rynku wobec wzmożonych oczekiwań na normalizację polityki pieniężnej w USA.

Opublikowany ostatnio raport Europejskiego Banku Centralnego o agregatach pieniężnych, w szczególności o sytuacji w zakresie udzielanych kredytów, zdaje się potwierdzać sceptycyzm Włocha. Dane rzucają się wyraźnym cieniem na obrazie szybko odbudowującej się aktywności gospodarki strefy euro.

Jak podał EBC, w sierpniu wartość kredytów dla sektora prywatnego spadała, w ujęciu rok do roku, szesnasty miesiąc z rzędu, a tempo tego procesu było najszybsze od ustanowienia wspólnej waluty (-2,0 proc.). Stało się tak pomimo wolno, ale systematycznie rosnącej podaży pieniądza. Szeroki wskaźnik bazy monetarnej M3 od trzech lat utrzymuje się na dodatnim poziomie. W sierpniu wyniósł 2,3 proc. rok do roku.

We współczesnej gospodarce trwały i dynamiczny wzrost gospodarczy może niemal wyłącznie bazować na ekspansji kredytowej. Możliwości rozwoju eksportu i oparcia gospodarki wyłącznie na tym elemencie są ograniczone. Zmuszone do cięć rządy w niewielkim stopniu są w stanie dodatnio wpływać na PKB. Pozostaje konsumpcja i inwestycje. Jak się jednak okazuje, w krajach strefy euro firmy i gospodarstwa domowe, jak  dotąd, nie są zainteresowane zwiększaniem mocy produkcyjnych oraz spożycia. W szczególności, jeśli wymagać to musi zaciągnięcia nowych zobowiązań.

Dane wskazują, że pomimo szeregu wskaźników potwierdzających stopniowe odradzanie aktywności w regionie, kluczowe indeksy, mogące świadczyć o trwałości tego ożywienia, w dalszym ciągu znajdują się w negatywnej trajektorii. Bez przyspieszenia w zakresie udzielanych pożyczek nie ma mowy o wzroście inwestycji oraz powrocie na ścieżkę szybszego rozwoju.

Nie ma również zagrożenia przyspieszenia inflacji, która przy utrzymaniu podobnych tendencji na rynku kredytów nie tylko nie wzrośnie, ale może zacząć ponownie się obniżać. W tej sytuacji EBC zapewne jeszcze przez wiele miesięcy utrzyma stanowisko, że stopy procentowe w eurolandzie pozostaną na obecnym lub niższym poziomie przez nieokreślony czas. I nie będą to zapowiedzi bez pokrycia. W mojej ocenie może to oznaczać okres nawet dłuższy niż do końca 2014 r.

Kryzys w Europie jest daleki od rozwiązania. W związku z tym szanse na silniejszą aprecjację wspólnej waluty, na przykład powyżej poziomu 1,50 wobec dolara, są, moim zdaniem, znikome. Tym bardziej w sytuacji, gdy Rezerwa Federalna przygotowuje się do ograniczania skali programu ilościowego łagodzenia polityki monetarnej. Pozostaję negatywnie nastawiony do wspólnej waluty w długim terminie.