Spółki energetyczne w tym roku mogą mniej zarobić

Z tego artykułu dowiesz się:

• Jaka jest ogólna perspektywa finansowa spółek elektroenergetycznych na bieżący rok w porównaniu do lat poprzednich?
• Które kluczowe segmenty działalności sektora elektroenergetycznego stoją przed wyzwaniami w bieżącym okresie?
• Jakie czynniki rynkowe i regulacyjne kształtują obecną sytuację finansową branży?
• W jaki sposób prognozy zarządów spółek energetycznych korespondują z ocenami analityków?
• Jakie konkretne prognozy finansowe, w tym dotyczące wskaźnika EBITDA, są przewidywane dla największych grup energetycznych?
• Jaki jest wpływ zmieniających się warunków rynkowych na potencjał inwestycyjny w spółki energetyczne oraz politykę dywidendową?

Analitycy są zgodni – dobre czasy do inwestowania w spółki energetyczne są za nami i to mimo perspektyw wypłaty dywidend przez części z nich. Skala tychże dywidend za 2025 r. wypłaconych w tym roku będzie raczej symboliczna. Eksperci z reguły zalecają trzymanie akcji firm z sektora, co oznacza, że potencjał wzrostu kursów póki co jest ograniczony.  To, co ogranicza perspektywy w tym roku to gorsze prognozy dla segmentu dystrybucji, który odpowiadał za 40-60 proc. EBITDA spółek energetycznych.

Firmy spodziewają się nieznacznie gorszych wyników

Władze spółek energetycznych na kwietniowych konferencjach wynikowych za 2025 r. same przyznawały, że wyniki w tym roku będą gorsze w poszczególnych segmentach. Dość szczegółowo te oczekiwania opisuje Polska Grupa Energetyczna. W sektorze energetyki odnawialnej firma dostrzega w tym roku niższe przychody z rynku mocy bilansujących, niższe przychody z praw majątkowych. Mają pojawić się nowe moce w wietrze i fotowoltaice, co ma nieco kompensować te spadki. W przypadku energetyki gazowej tu także spodziewane są niższe przychody z rynku mocy bilansujących, ale PGE zakłada wyższą marżę na sprzedaży.

Foto: GG Parkiet

W przypadku energetyki konwencjonalnej (węglowej) PGE  dostrzega pozytywny wpływ odchylenia na rezerwach. Z drugiej jednak strony rośnie rynkowa presja na wolumeny  (co przekłada się na spadek wielkości produkcji), a także spodziewane są niższe przychody z rynku mocy bilansujących. W ciepłownictwie spodziewany jest niższy poziom jednostkowych kosztów zużycia paliw (węgiel kamienny oraz gaz ziemny). Oczekiwane są  wyższe przychody z wysokosprawnej kogeneracji. Kogeneracji, która zarabia także na produkcji prądu, ale i tu PGE spodziewa się niższych rynkowych cen. Najwięcej uwagi skupia segment dystrybucji, który wygenerował sektorową EBITDĘ w 2025 r. na poziomie 5,3 mld. Tu negatywnie na wynik spółki będzie oddziaływał niższy poziom średnioważonego kosztu kapitału (WACC, spadek z blisko 13 proc. do ok. 9 proc.). Ten spadek będzie jednak kompensować wyższa wartość regulacyjna aktywów (WRA) ze względu na skalę realizowanych inwestycji. Powyższe segmenty  mają utrzymać EBITDA na podobnym poziomie co rok wcześniej. Spadki PGE prognozuje zaś w segmentach energetyki kolejowej i obrocie, co wynikać może m.in. z niższych cen energii.

Podobnie perspektywy na 2026 r. kreśli też Enea. Jeśli chodzi o segment wytwarzania, firma prognozuje spadek produkcji energii elektrycznej ze źródeł konwencjonalnych oraz spadek marż osiąganych na wytwarzaniu. Mniejsze mają być także przychody z mocy bilansujących. W dystrybucji spółka mimo spadku WACC prognozuje podobnie jak PGE wzrost WRA. Niższy na poziomie ok. 9 proc. WACC (spadek z 11,8 proc.) ma być kompensowany pozyskiwaniem środków w ramach KPO (pożyczki i dotacje) oraz środkami z programu Repower EU dla rozwoju obszarów wiejskich. Program jest wart 4,2 mld zł.

Możliwe gorsze wyniki dystrybucji i usług systemowych

Nieco bardziej krytycznie widzą te perspektywy analitycy. Michał Sztabler z Noble Securities wskazuje, że wyniki spółek energetycznych w 2026 r. nie będą już raczej tak wysokie jak w 2025 r. Pojawia się bowiem coraz więcej ryzyk, które nie istniały lub których znaczenie było ograniczone w poprzednim roku. – Po pierwsze – sprzedaż energii. Marże spółek energetycznych na wytwarzaniu, CDSy (clean dark spread) spadają bardzo szybko. Jak przyznają to już same firmy, przychody z rynku mocy już nie pokrywają w pełni kosztów utrzymania elektrowni węglowych w dyspozycji. Po drugie, spadają także przychody z rynku usług systemowych (bilansowanie) oraz z odkupu energii z rynku. Po trzecie otoczenie regulacyjne dla dystrybucji będzie w tym roku mniej sprzyjające niż w 2025 r. – wskazuje. Usługi systemowe to wszystkie świadczenia wynikające z regulacji, jak usługi bilansowania rynku energii (zabezpieczenia dostaw energii na rynku dla tych, którzy np. kupili wcześniej za mało energii aniżeli wynikałoby to z ich potrzeb) oraz rynku mocy (świadczenia wynikające z gotowości mocy, na wypadek, jeśli istniałoby ryzyko jej braku).

Analityk dodaje, że I kw. 2026 r. był gorszy w spółkach elektroenergetycznych niż w 2025 r. – Wyniki pierwszego kwartału 2025 r. były bardzo dobre, stąd wysoka baza odniesienia. W tym roku pierwszy kwartał tak dobry nie będzie, choćby dlatego, że ceny energii na ten rok spadły. Prognozujemy pogorszenie wyników koncernów energetycznych w I kwartale br. – mówi Sztabler. Pytany o dywidendy, których wypłatę rekomendują zarządy Enei i Tauronu, mimo że wyniki spółek w tym roku mogą być gorsze rok do roku, nasz rozmówca uważa, że wypłaty dywidend mogą być utrzymane w kolejnych latach. – Obie spółki planują w tym roku wypłatę raczej symbolicznych dywidend i ich utrzymanie w kolejnym roku nie powinno być większym wyzwaniem dla spółek, dlatego też zakładam, że dywidendy – niewielkie, ale jednak – będą utrzymane – dodaje analityk.

Jak wskazuje z kolei Paweł Puchalski, analityk Erste BM, poprzedni rok dla firm energetycznych był bardzo dobry, ale to m.in. efekt odwrócenia odpisów w segmencie sprzedaży, co zadziałało pozytywnie na wyniki. – Obecny rok zapowiada się jako znacznie trudniejszy dla spółek. Będzie to m.in. wynikiem pogorszenia warunków działalności firm oraz efektem braku zdarzeń jednorazowych jak w poprzednim roku. Rok do roku poziomy EBITDA będą gorsze. Zakładam, że w I kw. EBITDA PGE spadnie o 9 proc., a Tauron i Enea odnotują spadek po 22 proc. W przypadku Tauronu będzie to efekt braku zdarzeń jednorazowych jak w 2025 r., a jeśli chodzi o Eneę to na wyniku grupy zaważą wyniki kopalni Bogdanka – mówi Paweł Puchalski.

Co więcej, spadki EBITDA prognozowane są także w segmencie dystrybucji, który napędzał w ostatnich latach wyniki grup energetycznych. W efekcie decyzji URE na ten rok obniżono wskaźnik WACC dla spółek do poziomu 9-11 proc. – Segmenty dystrybucji powinny generować mniejszą EBITDA rok do roku o ok. 10 proc. Mimo tych wcześniejszych przewidywań w I kw. tego roku dystrybucja w spółkach energetycznych jednak rośnie o ok. 5 proc. Zakładam, że zaskakująco wysokie wolumeny w dystrybucji mogą prawie zniwelować negatywny wpływ WRA i WACC na wyniki spółek – dodaje.

Ekspert uważa, że źródła przychodów spółek energetycznych w ostatnich kwartałach powoli się kurczą. – Przykładem są przychody z rynku bilansującego, gdzie rosnąca liczba podmiotów świadczących takie usługi zmniejsza przychody dla bloków węglowych. Obecnie mamy do czynienia z intensywnym inwestowaniem w budowę nowych magazynów energii, a każdy dodatkowy wybudowany magazyn to kolejny podmiot czerpiący przychody z tego rynku – wskazuje i dodaje, że także wynik odkupu energii z rynku jest mniej korzystny.

Puchalski podkreśla, że wojna na Bliskim Wschodzie nie ma przełożenia na ceny energii. – Oznacza to, że cena energii na TGE będzie prawdopodobnie nadal spadać lub utrzymywać się na relatywnie niższym poziomie względem poprzednich lat. To także będzie miało przełożenie na niższe przychody elektroenergetyki. Zapowiedzi zmian w ETS tylko na chwilę przełożyły się na spadek cen uprawnień do emisji CO2. Obecnie ceny wracają do wysokich poziomów – dodaje.

Potwierdzają to prezesi spółek. – Cena energii na 2027 r. to poziom ok 430 zł za MWh. Koresponduje z cenami, które były pod koniec lutego, a więc przed wojną na Bliskim Wschodzie. Cena energii wzrosła, ale bardziej na rynkach zagranicznych. Obecnie wróciła ona do normy. Jest ona niewiele wyższa. (…). Nie obserwujemy dzisiaj istotnych wzrostów cen energii elektrycznej – mówił na konferencji wynikowej Bartosz Krysta, wiceprezes Enei ds. handlowych.

Prognozy EBITDA

O konkretne liczby i prognozy na cały ten rok pokusił się Michał Kozak z DM Trigon. Wedle prognoz wyniki EBITDA wszystkich spółek energetycznych w tym roku będą niższe rok do roku. W przypadku PGE EBITDA wyniesie 11,6 mld zł, a w 2025 r. było to 12,9 mld zł. Pogorszy się wynik wytwarzania, ciepła, dystrybucji, energetyki kolejowej, OZE oraz tradingu. Nieco inaczej prezentować się mogą wyniki Tauronu. – W 2026 r. wynik EBITDA może kształtować się na poziomie 6,6 mld zł, a w 2025 r. było to 7,5 mld zł. Spadków oczekujemy w segmencie dystrybucji i wytwarzania – mówi analityk z DM Trigon. – Jeśli chodzi o Eneę, to prognozujemy EBITDA na poziomie 5,3 mld zł. W 2025 r. było to ponad 5,6 mld zł. Jeśli chodzi o zapowiedzi tej spółki dotyczące inwestycji, to zaskakują duże kwoty na dystrybucje i wydobycie – mówi Michał Kozak.