REKLAMA
REKLAMA

Felietony

Skąd pozyskać kapitał?

O wyzwaniach stojących przed dyrektorami finansowymi spółek giełdowych będzie mowa 24–25 października podczas VII Kongresu CFO Spółek Giełdowych SEG.

Mirosław Kachniewski, prezes zarządu, SEG

Foto: materiały prasowe

Specyfika zarządzania finansami w spółce giełdowej od zawsze polegała na tym, że emitenci musieli uwzględniać konieczność raportowania wyników finansowych i innych ważnych zdarzeń, a w zamian za to dostawali dostęp do tańszego finansowania. Zmiany makroekonomiczne i regulacyjne ostatnich lat spowodowały jednak, że równowaga ta uległa bardzo istotnemu zachwianiu czy wręcz zaburzeniu. Z jednej strony bowiem nastąpił bardzo istotny wzrost obciążeń, z drugiej – spadek korzyści.

Obowiązek raportowania to nie tylko koszt finansowy i organizacyjny związany z przygotowaniem sprawozdań finansowych. Wiąże się z tym konieczność ujawnienia wielu istotnych danych konkurencji, a ponadto zmusza do skrócenia horyzontu czasowego prowadzonych przedsięwzięć. Jeśli emitent publikuje kwartalne sprawozdania finansowe, to trudno planować długofalowe działania. Dla inwestorów zawsze najważniejszy jest ostatni raport, a zatem ostatni kwartał i nie ma co się łudzić, że jest inaczej. Niektórzy uważają, iż inwestorzy instytucjonalni podejmują decyzje w oparciu o dużo dłuższy horyzont, ale w praktyce też postępują krótkoterminowo: OFE szukają pieniędzy na pokrycie luki finansowej wynikającej z mechanizmu suwaka, a podmioty zarządzające aktywami starają się osiągnąć jak najlepsze krótkoterminowe wyniki, aby w ten sposób promować sprzedaż ich produktów.

Sytuacja ta w ostatnich latach uległa dalszemu pogorszeniu w związku z większymi wymogami dotyczącymi niezwłocznego raportowania o wszelkich istotnych zdarzeniach, czy też raportowania czynników niefinansowych: społecznych, pracowniczych, środowiskowych oraz dotyczących praw człowieka i przeciwdziałania korupcji. Wszystkie te nowe regulacje konkurują pomiędzy sobą wysokością sankcji, które są całkowicie oderwane od realiów polskiego rynku kapitałowego. Koszty obecności na rynku stają się absurdalnie wysokie i składają się na nie: koszty spełniania wymogów regulacyjnych, koszty otwartości informacyjnej oraz koszty narażania spółek i ich władz na coraz większe ryzyko.

Na drugiej szali „giełdowości" spółki leży dostęp do kapitału i przez wiele lat równoważyło to opisane powyżej niedogodności. Obecnie jednak wyceny akcji są tak niskie, a dostęp do finansowania dłużnego jest tak łatwy i tani, że relacje te uległy bardzo istotnej zmianie. Wzbierająca od trzech lat fala delistingów wskazuje, że fakt notowania generuje raczej „wartość odjętą" zamiast wartości dodanej.

Warto nadmienić, że nowe wymogi (zwłaszcza na rynku polskim) nie uwzględniają potrzeby konkurencji w obszarze regulacyjno-nadzorczym i to konkurencji dwojakiego rodzaju. Pierwszy z nich to konkurencja pomiędzy poszczególnymi krajami – dzisiejsze rozwiązania technologiczne pozwalają bez problemu świadczyć w ramach UE transgraniczne usługi finansowe, a przecież są kraje, gdzie regulacje unijne wdrażane są bez ich „pozłacania", nadzór zaś skoncentrowany jest raczej na rozwoju rynku niż na ograniczaniu ryzyka. Drugi natomiast dotyczy konkurencji wobec „reszty świata", tj. bardzo obszernego rynku nieregulowanego lub nawet nieregulowalnego, a także rynku randomowego, które to rynki dają dużo więcej możliwości zarobienia i stracenia pieniędzy.

Rynek nieregulowany oferuje dość atrakcyjne warunki. Obecnie można dokonać publicznej oferty akcji bez konieczności sporządzania prospektu emisyjnego do wysokości 2,5 mln euro, a w niektórych krajach UE – do 8 mln euro. Z kolei w ramach crowdfundingu udziałowego można pozyskać do 1 mln euro rocznie. Pozornie to nie wydaje się oszałamiająca kwota, ale żeby to jakoś odnieść do naszych realiów – na rynku regulowanym mamy 26 spółek, a na NewConnect 143 spółki, których całkowita kapitalizacja jest poniżej 1 mln euro. Ponadto należy podkreślić, że crowdfunding to narzędzie dużo bardziej elastyczne i dużo bardziej atrakcyjne dla obu stron transakcji od np. emisji akcji. Rodzaje pożytków wynikających z wpłacenia pieniędzy są ograniczone wyłącznie wyobraźnią zbierającego i mogą nie wiązać się z żadnym kosztem finansowym, zaspokajając jednocześnie potrzeby inwestorów-darczyńców. A emisja tokenów daje możliwości kreowania quasi-pieniądza i związane z tym możliwości transakcji w wykreowanym przez emitenta świecie.

Coraz poważniej o inwestorów konkuruje rynek nieregulowalny – obejmujący chociażby całą gałąź inwestycji w kryptoaktywa. To nie tylko bitcoin, ale coraz więcej instrumentów finansowych opartych „na niczym". Rynki te nie wymagają centralnych instytucji infrastrukturalnych (centralnej giełdy kumulującej podaż i popyt czy centralnego depozytu weryfikującego liczbę instrumentów w obiegu), przez co są bardzo trudne do objęcia nadzorem.

Mianem rynku randomowego postanowiłem określić fenomen potrzeby iluzji możliwości pomnożenia własnych pieniędzy w sposób ponadnaturalny. Od zawsze ludzi kusiła ułuda szybkiego wzbogacenia i nigdy chyba nie uda się jej wyplenić. Wbrew oczywistym prawidłom matematycznym duża część potencjalnych inwestorów wybierze taką formę zaangażowania swoich nadwyżek finansowych. Część z nich otwarcie idzie w kierunku loterii, czy zakładów bukmacherskich, część natomiast udaje, że „inwestuje" np. na rynku forex.

Warto zwrócić uwagę, że istnieje bardzo poważna zależność pomiędzy wysokimi barierami wejścia na regulowany rynek kapitałowy (test odpowiedniości, finansowe i pozafinansowe koszty transakcyjne), a aktywnością potencjalnych inwestorów na rynku nieregulowanym, nieregulowalnym czy też randomowym. Regulatorzy i nadzorcy wszystkich krajów, łącząc się w wysiłku podnoszenia barier wejścia na rynek regulowany, wypychają coraz większą część dawców i biorców kapitału poza sferę objętą nadzorem, czy choćby „podglądem". W związku z powyższym – z inicjatywy SEG – powstał projekt ograniczenia wymogów unijnych wobec mniejszych spółek i mam nadzieję, że zostanie wdrożony w ciągu najbliższych miesięcy. Będzie to pierwszy od wielu lat znak, że regulator unijny dostrzega specyfikę i potrzeby mniejszych rynków kapitałowych. Jest to o tyle istotne, że opisany powyżej odpływ inwestorów poza rynek regulowany w oczywisty sposób przekłada się na wyceny emitentów. Dziś nie ma to aż tak dużego znaczenia z uwagi na dostępność innych źródeł finansowania, ale w przypadku podwyżek stóp procentowych spółki staną w obliczu konieczności powrotu do emisji akcji i warto być na taką ewentualność przygotowanym, odpowiednio dbając o obecnych i potencjalnych inwestorów, do czego potrzebne są przyjazne regulacje.

Wybór źródeł finansowania i zmienność regulacji to niejedyne problemy, przed którymi stoją CFO. Na to wszystko nakłada się niepewność dotycząca prognozowania przychodów i kosztów w coraz bardziej zmieniającym się otoczeniu. Ale o tym napiszę za tydzień.

Mirosław Kachniewski prezes zarządu, SEG


Wideo komentarz

REKLAMA
REKLAMA
REKLAMA
REKLAMA
REKLAMA
REKLAMA