Felietony

Inflacja. Czas na ocenę argumentów „tranzytowców”

Ostatnie tygodnie przynoszą zmianę nastawienia do rynku długu. Widać szybkie spadki rentowności długoterminowych obligacji skarbowych w krajach rozwiniętych, kasujące większość zwyżek, które obserwowaliśmy w maju.

Damian Rosiński, makler, Dom Maklerski AFS

Foto: parkiet.com

Czy to zapowiada zakończenie trwającej od początku roku wyprzedaży papierów i wejście w dłuższą fazę spadku apetytu na ryzyko? Wiele wskazuje, że tak. W przypadku realizacji tego scenariusza efekty pojawią się także na innych rynkach.

Wydaje się, że szczyt obaw związanych z narastaniem presji inflacyjnej w skali globalnej jest chwilowo za nami. Jeśli jest to słuszna teza, zbiegła się ze zmianą nastawienia do polityki pieniężnej w niektórych krajach, głównie z rynków wschodzących. W jednych (jak w przypadku naszego NBP) przybrała formę modyfikacji ultragołębiego nastawienia (podwyżki stóp wcześniej niż sądzono), w innych zapowiedzi podwyżek w najbliższych miesiącach (Czechy, Węgry, Norwegia, Nowa Zelandia), a część banków centralnych już zdecydowała się podnieść oprocentowanie (Rosja, Brazylia, Turcja, Islandia).

Od dawna twierdzę, że decyzje banków centralnych dotyczące stóp procentowych, szczególnie w punktach zwrotnych, tj. przejściach z cięć do podwyżek lub odwrotnie, są – generalnie rzecz ujmując – podejmowane nie wtedy, kiedy trzeba. Za późno, często niemal dokładnie w szczytach/dołkach wskaźników inflacji. Zjawisko to łatwo wytłumaczyć, a trudniej zrozumieć. Otóż bankierzy centralni opierają swoje decyzje na bieżących, publikowanych z opóźnieniem, odczytach z gospodarki (głównie CPI). W większości nie są chętni do podejmowania decyzji wyprzedzająco względem zjawisk gospodarczych. Byłyby one trudne do wytłumaczenia przeciętnemu Kowalskiemu. Takie decyzje siłą rzeczy muszą być oparte na długoterminowych prognozach czy oczekiwaniach, a te jak wiadomo nie zawsze się sprawdzają. Opóźniona o kilka lat (najczęściej już po upływie kadencji bankierów centralnych) możliwość oceny post factum zmian dokonywanych w polityce pieniężnej nie sprzyja „wychylaniu się przed szereg". W tym duchu NBP posunął się ostatnio – wcale się z tym nie kryjąc – wręcz do zapowiedzi kopiowania ruchów wykonywanych przez Europejski Bank Centralny i amerykańską Rezerwę Federalną.

Dziś nie jesteśmy jeszcze na tym etapie, by powiedzieć, że decyzje o podwyżkach są chybione. To znacznie lepszy moment niż za rok czy półtora, kiedy być może takie decyzje podejmować zaczną większe banki centralne. Wówczas cykl wzrostu inflacji będzie w większości krajów oraz w skali globalnej w zaawansowanej fazie. Istotnie wzrośnie ryzyko, że w kolejnych kwartałach dynamika cen będzie zwalniać. Tak jak teraz albo na początku br., opierając się na projekcjach, należało prewencyjnie podnieść oprocentowanie, żeby zawczasu zdusić nadmierny, nakręcający inflację popyt, tak w przyszłości może również należałoby spojrzeć na prognozy, a nie bieżące odczyty. Obawiam się, że po raz kolejny banki centralne wstrzelą się z timingiem, kompletnie chybiąc.

Wracając do meritum, choć uważam, że proces wzrostu rynkowych stóp procentowych jeszcze się nie zakończył (pewnie znajdą się i tacy, którzy stwierdzą, że nawet dobrze się nie rozpoczął), odreagowanie zwyżek rentowności potrwa kolejne kilka, a może nawet kilkanaście tygodni. Wcale niemało przemawia za przejściowym charakterem obecnego przyspieszenia inflacji. Sądzę, że po fali strachu i obaw o niekontrolowany wzrost cen przychodzi czas na refleksję i przyjrzenie się argumentom obozu „tranzytowców" („transistory" = „przejściowy"). Ważne będą tu odczyty CPI w USA z lata. Siła i charakter spadku dynamiki w III kw. powiedzą wiele na temat dalszych trendów w tym zakresie.

Co to oznacza dla rynków? W ślad za spadkiem rentowności obligacji skarbowych nastąpi wzmocnienie dolara. Myślę, że odzyskiwanie ubiegłorocznych strat przez walutę USA albo właśnie na nowo (bo w mojej ocenie rozpoczął się w styczniu) nabiera tempa, albo odrodzi się w czerwcu. Uważam, że dolar zakończy I połowę roku wyżej niż na koniec maja. Także trzy kolejne miesiące również prezentują się dla niego korzystnie.

Wychłodzenie tendencji reflacyjnych, idący za tym wzrost zainteresowania obligacjami oraz silniejszy dolar to środowisko sprzyjające spadkowi apetytu na ryzyko. W maju rynki akcji postraszyły korektami, które jednak nie przybrały głębszej formy. W II połowie roku może być jednak trudno powtórzyć równie wysokie stopy zwrotu jak w jego pierwszych sześciu miesiącach.

Powiązane artykuły


REKLAMA: automatycznie wyświetlimy artykuł za 15 sekund.