Złoty podąża śladem walut regionu
Na starcie warto nadmienić, że ruch na złotym nie wynika z czynników idiosynkratycznych, czyli typowych dla polskiej waluty. Najprostszym sposobem na zweryfikowanie owej tezy jest zestawienie ruchu złotego z tym co obserwowaliśmy w ostatnich dniach na innych walutach regionu, tj.
- węgierskim forincie, który cechuje się przeważnie większą zmiennością od złotego;
- czeskiej koronie, która uznawana jest za lokalne safe haven, co oznacza w większości przypadków zmienność dalece mniejszą na tle polskiej waluty;
- leju rumuńskim, który próbuje odnaleźć nowy poziom zakotwiczenia po tym jak polityczna rewolucja pod koniec kwietnia wybiła go z nieformalnego pegu.
Wykres 1: USD vs. waluty regionu [PLN, HUF, CZK, RON] (18.06 - 24.06)
Jako, że wszystkie z przedstawionych wyżej walut skorelowane są mocno z euro, crossy walutowe z dolarem nie dają nam właściwego obrazu sytuacji lokalnej, odzwierciedlając w dużej mierze sam ruch pary USDEUR, czyli siłę dolara.
Znacznie bardziej wiarygodny obraz przesunięć walut regionu otrzymujemy porównując pary oparte o euro, które stanowi dla nich walutę referencyjną
Wykres 2: EUR vs. waluty regionu [PLN, HUF, CZK, RON] (18.06 - 24.06)
Przesunięcie pary EURPLN jest istotnie mniejsze niż to co obserwujemy na parze EURHUF oraz dalece większe od tego co widzimy na parze EURCZK. To sytuacja całkowicie standardowa, sygnalizująca, że gros ruchu na złotym wynika z czynników globalnych, zależnych od szerszego sentymentu inwestorów. Para EURRON, jako że od dłuższego czasu jest mocno kontrolowana przez NBR, nie stanowi najlepszego punktu odniesienia.
Jastrzębi zwrot Fedu kluczem do zrozumienia sytuacji
Za pogorszeniem rynkowego sentymentu względem walut rynków wschodzących stoi przede wszystkim jastrzębi zwrot Fedu, który doprowadził do istotnego wzrostu rynkowych oczekiwań względem podwyżek stóp procentowych za oceanem.
Komitet, zgodnie z oczekiwaniami, utrzymał główną stopę procentową na niezmienionym poziomie, tj. w przedziale 3,50-3,75%. Towarzyszący decyzji Dot Plot wykazał jednak, że aż połowa decydentów uznaje podwyżkę stóp procentowych jeszcze przed końcem roku za najbardziej racjonalne z perspektywy obecnych potrzeb działanie. Co trzeci z członków komitetu prognozuje dwie podwyżki bądź więcej.
Wykres 3: Dot Plot FOMC (2026 - 2028+)
Od postawienia kropki na planszy wstrzymał się Kevin Warsh, dla którego minione posiedzenie było pierwszym w roli prezesa FOMC. To, rzecz jasna, nie działanie przypadkowe. Komunikacja prowadzona przez Fed ma stać się znacznie mniej przejrzysta. Forward guidance ma zostać ograniczone do minimum, tak aby – jak mówi sam Warsh – zwiększyć elastyczność Fedu.
Wykres 4: Zmiana w Dot Plocie FOMC [Czerwiec vs. Marzec] (2026)
Rynek wycenia obecnie ok. 40 pb. podwyżek stóp procentowych przed końcem roku (niespełna dwa pełne ruchy w górę). Stanowi to bardzo istotną zmianę względem sytuacji sprzed posiedzenia, kiedy w pełni wyceniona nie była nawet jedna podwyżka. To kwestia fundamentalna dla ostatniego umocnienia dolara.
Co jeszcze wspierało umocnienie dolara?
Solidne notowania amerykańskiej waluty – poza ostatnim posiedzeniem FOMC – wspierał szereg czynników.
Wyprzedaż na rynku akcji
Spadki kluczowych indeksów, napędzane przez sektor półprzewodników, doprowadziły do chwilowego odwrotu od ryzyka na światowych rynkach. Inwestorzy wyraźnie realizują zyski po miesiącach euforycznych wzrostów, rewidując swoje oczekiwania wobec tempa monetyzacji inwestycji w sztuczną inteligencję. Sprzyja to dolarowi jako tradycyjnej walucie safe haven.
Wykres 5: Notowania sektorowe dla Nasdaq 100 (23.06.2026)
Publikacja danych PMI
Opublikowane wczoraj dane ankietowe dot. aktywności gospodarczej w Stanach Zjednoczonych zaskoczyły na plus, wykazując poprawę sytuacji względem maja. Widać znaczną dychotomię między sektorem przemysłowym (55,7) oraz usługowym (51,3), natomiast jest to obecnie kwestia typowa dla większości gospodarek rozwiniętych.
Wykres 6: Wskaźniki PMI dla Stanów Zjednoczonych (2022 - 2026)
Odczyt wygląda szczególnie dobrze na tle danych, które napłynęły do nas z Niemiec. O ile odczyt dla przemysłu uplasował się tam na poziomie 50, który oddziela ekspansję od kurczenia się sektora, o tyle w sektorze usługowym odnotowaliśmy dramatyczny spadek (46,8). Miesiąc wcześniej podobna sytuacja miała miejsce we Francji.
Słabe dane z największych gospodarek wspólnego bloku stoją poniekąd w sprzeczności ze słowami Christine Lagarde z ostatnich konferencji prasowej po posiedzeniu EBC. Podkreślała ona wówczas, że wzrost gospodarczy w strefie euro nie jest zagrożony. Kolejne kiepskie odczyty mogą przekreślić szanse na podwyżkę stóp w 2026 r. Zwłaszcza jeśli większych powodów do niepokoju nie będzie dawała nam inflacja, a sytuacja na Bliskim Wschodzie rzeczywiście się wyciszy.
Co przed nami?
Rynek patrzy na dane
Już jutro czeka nas publikacja danych dot. inflacji PCE za maj. Miara PCE jest względem CPI istotnie opóźniona, natomiast jest przez Fed preferowana przy podejmowaniu decyzji ws. polityki monetarnej. Konsensus zakłada jej skok do poziomu 4% oraz wzrost bazowej inflacji PCE do 3,4%. Nawet drobne rozminięcie się odczytów z konsensusem może istotnie wpłynąć na nastroje rynkowe. Zwłaszcza, że repricing w zakresie stóp procentowych był ostatnio wyjątkowo dynamiczny.
Wykres 7: Inflacja PCE w Stanach Zjednoczonych (2000 - 2026)
W tle jednak wciąż rozwój sytuacji na linii USA-Iran
W ostatnich dniach kwestie geopolityczne zeszły na dalszy plan. Trwają prace nad podpisaniem ostatecznego porozumienia na co obie strony mają czas do 21 sierpnia. Z wcześniejszych doświadczeń wiemy jednak, że deadline’y ustalane przez prezydenta Trumpa mają to do siebie, że lubią być elastyczne – przesadnie nie przywiązywalibyśmy się więc do tej daty.
Informacje przełomowe wciąż mają znaczny potencjał do wywołaniu na rynkach wysokiej zmienności. Poprzeczka dla ich “przełomowości” jest jednak zawieszona znacznie wyżej, niż w pierwszych tygodniach konfliktu. Rynek oczekuje konkretnych działań i pieczołowicie śledzi to, czy w Cieśninie Ormuz ruch rzeczywiście zostanie przywrócony do stanu bliskiego normalności.
Czynniki lokalne drugorzędne
RPP ponownie zasiądzie do obrad już 8 lipca. Potem czeka nas długa przerwa, sierpniowe posiedzenie jest bowiem niedecyzyjne.
Ostatnie posiedzenie przyniosło dość jednoznacznie jastrzębie komunikaty. Brak apetytu na podwyżki wybrzmiał w sposób najbardziej bezpośredni z możliwych. W przekonaniu rady obecny poziom stóp miał być adekwatny by stabilizować inflację w obecnych warunkach.
Subtelnych wskazówek, które naprowadzały nas na długą pauzę było zresztą wiele. Zaakcentowany został najniższy od 5 lat wzrost płac, wciąż dodatni w ujęciu realnym (czyli po uwzględnieniu inflacji) poziom stóp procentowych oraz niższe oczekiwania wobec wzrostu gospodarczego.
Opublikowane od tego czasu odczyty nie powinny zmienić retoryki decydentów. Wręcz przeciwnie. Zarówno wzrost płac (5,8%), jak i sprzedaż detaliczna (3%) zaskoczyły w dół, co powinno jeszcze mocniej ograniczyć obawy o możliwość wystąpienia tzw. efektów drugiej rundy. W dużym uproszczeniu – jeżeli oczekiwany jest dalszy, dynamiczny wzrost cen, rośnie prawdopodobieństwo tego, że pracownicy ubiegać będą się o podwyżki. Wzrost przychodów może przełożyć się zaś na zwiększoną konsumpcję.
Wykres 8: Sprzedaż detaliczna i sentyment konsumentów w Polsce (2015 - 2026)
To o tyle istotne, że Rada Polityki Pieniężnej ma niewielki wpływ na inflację wynikającą z czynników podażowych. Poprzez regulację poziomu stóp procentowych nie może wpływać na ceny ropy naftowej czy gazu ziemnego na światowych rynkach. Może za to poprzez odpowiednią politykę monetarną regulować krajowy popyt. Wyższe stopy procentowe przynoszą wyższe raty kredytów, te zaś kurczą budżety domowe, pozostawiając mniej środków na bieżące zakupy. Wysokie oprocentowanie zniechęca także do zaciągania nowych pożyczek i promuje odkładanie pieniędzy na lepiej płatnych lokatach.
Podsumowanie
Czynniki, które mogą wpłynąć na aprecjację złotego:
- Osiągnięcie finalnego porozumienia na linii USA-Iran oraz powrót regularnej żeglugi w Cieśninie Ormuz:
- Wzrost presji cenowej i/lub poprawa sytuacji gospodarczej w strefie euro:
- Brak podwyżek stóp procentowych przez FOMC:
- Korekta po silnym osłabieniu złotego:
Czynniki, które mogą wpłynąć na deprecjację złotego:
- Fiasko negocjacji między USA a Iranem:
- Wzrost presji cenowej w USA:
- Zmiana retoryki przez Christine Lagarde:
- Brak choć częściowej konsolidacji budżetu:
—
Michał Jóźwiak, Analityk Rynków Finansowych XTB
